[조선] Macro와 조선업, 그리고 Valuation...현대증권 - 투자의견 : Overweight (유지) : Macro의 긍정적 영향과 한국조선업체의 경쟁력 ● 한국대형사, 급감한 발주량에도 불구 80억달러 이상 수주! 이들의 Valuation은? 조선업이 타 업종 대비 Discount 받을 수 밖에 없었던 이유는 실적변동성 때문이다. 2008년까지의 과잉 발주기를 지나 수주량과 실적 급감 우려가 팽배했다. 그러나 삼성중공업과 대우조선해양이 10월 현재 연간 80억달러 전후의 수주를 기록함에 따라 연간 매출 12조원 수준은 향후 2012년까지 지속될 가능성이 높아졌다. 2011년은 2010년 대비 전세계 신조선 발주 증가가 예상되어 2011년 수주가 매출로 인식되는 2013년 실적은 더욱 개선될 것으로 보인다. 실적 Fluctuation이 크고 가시성(Visibility)이 낮다는 조선업 Discount가 무의미해지고 있으며 Valuation Discount 또한 해소단계로 진입하고 있다. ● 과잉발주기와 발주공백을 지나 정상화로! 2011년 수주량은 2010년 대비 증가예상 연평균 글로벌 발주량은 CGT기준으로 1단계(19.9백만CGT: 98~02년) -> 2단계(43.5백만CGT: 03~05년) -> 3단계(78.8백만CGT: 06~08년 상반기)를 기록한 이후 금융위기 영향으로 09년 13.0백만CGT로 급감했다. 2010년 9월말 현재 23.5백만CGT를 기록 중이며 2011년은 30.0백만CGT 전후로 예상된다. 향후 수년간 발주량은 과잉발주기와 발주공백기를 지나 1단계 ~ 2단계의 사이인 19.9백만~43.5백만CGT 구간에 위치할 것으로 보인다. ● 2000년대 초중반 대비 한 단계 Level-up된 실적 향후 글로벌 발주량이 2000년대 초 중반인 19.9백만~43.5백만CGT 수준이라 하더라도 실적과 수주량의 Upgrade를 예상하는 이유는 1) 신조선가 상승과 2) 해양부문의 성장 때문이다. 신조선가는 Clarkson Index 기준 142p로 2000~02년 평균 대비 31p, 27.9% 상승했다. 이는 비슷한 총량의 수주를 받을 경우 2000년대 초반보다 큰 폭의 실적 증가가 가능하다는 의미이다. ● Macro변수들의 긍정적 시그널 지속 현대중공업의 경우 과거 10년간 PBR은 0.4배에서 6.0배, PER은 3.1배에서 22.0배까지 움직였다. 조선업은 특정시점의 Valuation보다 업황의 방향성이 주가를 결정하는 경향이 높다. 현재 OECD경기선행지표와 물동량, 발주량이 우상향 추세를 보이고 있다. 향후 글로벌 경기가 안정 성장기조를 유지한다면 조선업 또한 우상향하는 주가흐름을 보일 가능성이 높다. ● 업종투자의견 Overweight, 업체별 투자의견 BUY 유지 Macro변수의 긍정적 시그널과 약화된 악재요인, 호재에 민감한 투자심리 등 조선업을 둘러싼 제반 환경이 우호적으로 흐르고 있음을 반영하여 업종투자의견‘Overweight’를 유지한다. 적정주가는 2011년 PBR과 ROE, 시장 평균 PER을 기준으로 한 이론적 PBR을 적용하여 산출하였다. 이는 시장평균과 동일한 수준을 제시한 것으로 조선업에 대한 Discount의 해소라는 측면을 염두에 둔 것이다.