[음식료산업] 이익 모멘텀과 Valuation이 눈에 들어오기 시작했다...대우증권 * 지난 1년간 환율 상승, 원가 상승, 마진 하락, 주가 하락의 악순환 지속 * 2009년 4~5월을 기점으로 투입원가 하락하여 악화된 마진(제품가격-원가의 Spread) 회복 진입 * 9개월간 부진했던 출하(소비)도 하반기에는 반등할 전망 * 이익모멘텀뿐 아니라 Valuation도 2004년 이래 가장 매력적인 수준 * Top Picks : 대형주, 오리온(중국 모멘텀), CJ제일제당(환율 모멘텀), KT&G(낮은 밸류에이션) * 소형주, 롯데삼강, 빙그레, 매일유업, 오뚜기 ■ 1년간의 고통 종식, 이익결정변수 선순환 구조로 반전, 이익 모멘텀 복원 음식료업종은 2008년 하반기와 2009년 상반기에 11년만에 찾아온 최악의 상황을 보냈다. 환율 상승 → 원가 상승 → 마진 하락 → 주가 하락이라는 악순환이 1년 내내 계속되었다. 제품가격은 어느 정도 인상했지만 투입원가의 급등으로 마진(제품가격-원가의 Spread)이 축소되면서 2008년 하반기부터 수익성이 악화되었다. 원가 급등에 대처하기도 바쁜 상황에서 출하(소비) 감소라는 설상가상의 위기를 맞이했었다. 하지만, 2009년 4~5월을 기점으로 악화된 마진 Spread는 회복 국면에 진입할 전망이다. 환율 하락과 곡물가격 하락으로 투입원가가 하락하기 때문이다. 2009년 하반기에는 환율 하락 → 원가 하락 → 마진 상승 → 주가 상승이라는 선순환 구조로 전환될 전망이다. 특히, 환율이 1,200원 이하로 하락하면 원가 급락에 의해 일시적으로 마진(제품가격-원가 Spread)이 크게 확대될 전망이다. 원가 하락에 의한 이익 모멘텀은 주가의 강한 촉매제(Catalyst)가 될 전망이다. 음식료품 소비도 증가세로 반전할 전망이다. 생필품인 음식료품이 1년 이상 의미 있는 소비 감소를 보이는 것은 불가능하기 때문이다. 우리나라 경제에 큰 충격을 준 외환위기 때에도 소비는 1년 이상 감소하지 않았다. ■ 2010년 상반기까지는 원가 하락이 핵심, 이후 해외시장과 프리미엄으로 승부 2010년 상반기까지 가장 중요한 변수는 원가이다. 원가 하락은 급락한 수익성의 정상화를 의미한다. 원가가 하락하여 경영이 정상화된다면 해외시장 진출, 프리미엄 제품 등 신규 시장 개척이 활발하게 진행될 전망이다. 세계 최대 시장인 중국에 인접한 점, 소득 상승으로 프리미엄 제품 선호도가 증가한 점 등은 기회 요인이 된다. 해외시장 진출과 안전성이 담보된 프리미엄 제품은 음식료업체의 장기 성장과 차별화에 중요한 잣대가 될 전망이다. ■ 이익 모멘텀뿐 아니라 Valuation도 매력적 이익 모멘텀뿐 아니라 Valuation 측면에서도 음식료는 매력적이다. 음식료의 PER은 2004년 이후 시장 PER보다 높았다. 환율 하락, 해외 시장 개척, 구조조정 효과 등이 나타났기 때문이다. 하지만 현재 음식료 PER은 시장 PER보다 크게 낮다. 지금의 Valuation은 2004년 이래 가장 매력적이라 할 수 있다. 투자유망종목은 ① 환율 하락의 수혜를 받는 회사, ② 해외시장이 살아있는 회사, ③ 프리미엄 제품 개발 능력이 있는 회사, ④ 본업 이외의 대형 악재가 해소되는 회사, ⑤ 이익의 안정성이 높고 PBR이 1배 이하인 회사이다. 모든 요건을 고려했을 때 2009년 하반기 Top Picks는 시가총액 1조원 이상에서는 오리온, CJ제일제당, KT&G이고, 시가총액 1조원 미만의 스몰캡에서는 오뚜기, 빙그레, 매일유업, 롯데삼강 등이다.