이원흠 < LG경제연구원 금융재무센터 센터장 > 정부가 추진하는 은행책임 하의 상시퇴출 시스템에서 '이자보상배율'은 가장 중요한 기업퇴출 기준이다. 그런데 최근 이자보상배율에는 기업의 영업이익 변동성이나 자기자본비용이 고려되어 있지 않기 때문에 기업 퇴출기준으로서 불합리하다는 주장이 제기되고 있다. 이자보상배율뿐만 아니라 주주의 기대수익률을 충족시킬 수 있는가를 판정하는 '자본비용보상배율'이라는 기준도 추가돼야 한다는 것이다. 그러나 이자보상배율은 다음과 같은 세가지 이유에서 충분히 합리적인 퇴출기준이라 할 수 있으며,이자보상배율만으로도 퇴출기업을 제대로 판정해 낼 수 있다고 본다. 첫째 이자보상배율 1.0미만은 벌어들인 영업이익으로 당장 갚아야 할 이자도 지급할 수 없는 상태를 의미한다. 제도적으로 차입금에 대한 이자지급이 주주에 대한 배당보다 선행하게 돼 있다. 따라서 이자지급도 못하는 상황에 처한 기업에 주주의 기대수익률을 충족시키라고 요구해 봐야 현실적으로 활용할 수 없는 불필요한 기준이 될 것이다. 둘째 주주의 기대수익률인 자기자본비용은 당연히 채권자의 요구이자율보다 높아야 한다. 왜냐하면 기업의 모든 비용이나 지출의무를 다 집행하고,향후 기업성장을 위한 재투자 내부재원 마련도 고려한 뒤 여유자금이 있을 경우 주주 몫으로 배당을 받을 수 있기 때문이다. 즉 채권자보다 더 큰 투자위험에 대한 보상이 요구되는 것이다. 이자보상배율이 1.0미만인 기업에 주주 몫으로 무엇이 남아 있겠는가는 자명한 일이다. 셋째 몇몇 실증연구 결과를 살펴보면 이자보상배율이 기업퇴출 기준으로서의 기능을 실제로 훌륭하게 수행해 왔다는 것을 알 수 있다. 이자보상배율이 가진 기업도산 예측능력에 관한 실증분석 결과가 이를 잘 나타내 주고 있다. 지난 외환위기 이후 도산한 기업을 대상으로 여러 가지 회계변수나 주가변수를 이용하여 도산예측력에 관한 분석을 해 본 결과 도산기업의 경우 예외없이 이자보상배율이 실제 도산이 일어나기 2년 전부터 1.0이하로 급격하게 나빠졌고 다시 회복되지 않았다는 연구결과가 보고되고 있다. 이자보상배율을 보완하는 다른 지표가 필요하다면 자본비용보상배율보다 PBR(주가순자산배율)를 추천한다. PBR는 주주 기대수익률을 초과하는 경영성과를 내고 있는가를 쉽게 파악할 수 있는 지표다. PBR가 1.0이상이면 장래에 주주의 기대수익률을 초과하는 이익을 낼 것으로 시장에서 기대하고 있다는 것을 나타내 준다. 1996년 이후 작년 말까지 이자보상배율과 PBR 두가지 기준을 동시에 적용하여 상장기업의 주가수익률 성적을 분석해 본 결과 이자보상배율과 PBR가 갖고 있는 정보를 주식시장이 정확하게 인식하고 있다는 것을 발견할 수 있다. 이자보상배율이 1.0미만이면서 PBR가 1.0이상인 기업(채권자 착취형 기업)은 극소수에 불과했다. 한편 이자보상배율이 1.0미만이고 PBR도 1.0미만인 기업이 무려 25%에 달했으며,이 포트폴리오의 평균주가수익률이 전체적으로 가장 저조했다. 반면 이자보상배율은 1.0이상이지만 PBR가 1.0미만인 기업은 전체 샘플의 45%나 됐고,이 포트폴리오의 평균 주가수익률은 상기 채권자 착취형 기업보다 훨씬 더 낮은 것으로 나타났다. 이 분석결과는 주식투자자는 주가순자산배율을 기준으로 자신이 투자한 종목의 주가수익률이 어떻게 결정될 것인가를 잘 알고 있음을 시사해 준다. 이와 같은 제도적인 면과 이론에 입각한 실증분석 결과들을 종합해 보면,상시퇴출시스템의 기업퇴출 기준으로서 이자보상배율은 충분히 합리적 기준이라고 판단된다. 퇴출기업을 어떤 기준과 절차로 선정해야 하는가라는 논의도 중요하지만 해당 기업이 퇴출된 다음에 맞게 될 한국경제의 부가가치 창출력이 얼마나 되고,어떻게 하면 부가가치 창출력을 높일 수 있는가를 숙고하는 것이 더 중요한 시점이다. ◇필자 약력= △서울대 경영학과 △미국 UCLA 경영학 박사 .............................................................. ◇ 이 글의 내용은 한경의 편집방향과 일치하지 않을 수도 있습니다.