'Sell' AI＋코인, 'Buy' 나머지 모든 것…이상한 하루? [김현석의 월스트리트나우]

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<6월 24일 월요일>

주말 사이 별다른 뉴스가 없었습니다. 그리고 월요일은 원래 일정이 가볍습니다. 큰 방향성이 없는 상태에서 24일(미 동부시간) 뉴욕 증시는 조용히 출발했습니다. 그러나 수면 밑에선 변화가 이어졌습니다. 엔비디아는 사흘 연속 급락세를 지속하며 시가총액 3조 달러 밑으로 떨어졌습니다. 지난주 잠시 시가총액 1위에 등극한 뒤 고점에서 16% 넘게 급락한 것입니다. 이렇게 단기에 급락한 건 2022년 12월 이후 처음입니다. 투자자들은 엔비디아를 매도한 대신 은행, 에너지 주식을 샀습니다. 순환매가 본격화하는 걸까요? 내일부터는 사흘간 페덱스(화), 마이크론(수), 나이키(목) 실적 발표가 이어지고 금요일 5월 개인소비지출(PCE) 물가가 발표됩니다.

엔비디아가 여전히 시장 내러티브를 지배했습니다. 주가는 아침부터 급락세를 지속했고 결국 6% 넘게 내렸습니다. 지난주 4월 이후 처음으로 주간 단위 첫 하락세를 기록한 뒤 내림세가 이어진 것입니다. 특별한 악재가 불거진 게 아닙니다. 악재는 단기에 너무 올라서 주가가 향후 12개월 예상 이익의 거의 45배에 육박했다는 것밖에 없습니다. 이는 지난 5년 평균 주가수익비율(P/E)보다 10% 이상 높은 수준이죠.

엔비디아는 여전히 지난 1년간 200% 가까이 주가가 오른 상태입니다. 그래서 일부에선 2000년 닷컴버블 때 대장주인 시스코, 인텔 등과 비교하고 있습니다. 시스코도 2000년 3월 마이크로소프트를 누르고 시총 1위에 오른 뒤 거품 붕괴가 시작됐었죠. 리처드 번스타인 리서치는 "기술 거품이 아니라고 생각하는 투자자들은 관심을 기울이지 않고 있을 뿐이다. 엔비디아의 주가매출비율(P/S)은 지금 39배로 시스코의 당시 최고였던 34배보다 높다"라고 주장했습니다.

그러나 시스코의 닷컴버블 당시 CEO였던 존 챔버스는 "AI는 시장 기회의 규모 측면에서 보면 인터넷과 클라우드 컴퓨팅을 합친 것과 같다. 변화의 속도는 다르고, 시장 규모도 다르고, 가장 가치 있는 기업이 된 시점도 다르다"라고 말했습니다. 데이터트랙 리서치는 "우리는 시장이 관심을 두는 모든 기준으로 볼 때 엔비디아가 1990년대 후반 인텔보다 훨씬 더 나은 회사라고 분석한다. 엔비디아는 우수한 마진, 더 나은 자산 회전율, 더 높은 자본 수익률을 누리고 있다. 확실히 닷컴버블이 최고조에 달했을 때 인텔보다 비즈니스가 확실히 더 좋다"라고 분석했습니다.

물론 걱정은 있을 수 있습니다. 앱솔루트 스트레티지의 찰스 카라 거시전략 헤드는 파이낸셜타임스 인터뷰에서 "엔비디아 매출의 40%가 마이크로소프트, 메타, 아마존, 구글에서 나온다. 우리는 이런 기술주들의 현금흐름이나 엔비디아의 매출이 과도하게 추정됐을 가능성을 우려한다"라고 썼습니다. 젠슨 황 CEO 등 엔비디아 내부자들의 주식 매도가 이어지는 것도 불안감을 부추깁니다. 내부자들은 지난 한 달간 7억 달러 규모의 주식을 팔았습니다.

그러나 아직은 실적 추정에 부정적 변화는 없습니다. 블랙록 투자연구소는 "미국 증시는 기술주 덕분에 사상 최고치 수준에 있다. 우리는 이익을 창출하는 소수의 빅테크 주가에 대해 시장 일부보다 덜 걱정하고 있다. 첫째, AI에 대한 시장의 기대는 높지만, 기술 기업들이 이런 높은 이익 기대치를 달성하고 뛰어넘으면서 그런 기대를 맞추고 있다. 둘째, 기술 분야의 마진이 시장을 주도해왔지만, 인플레이션 냉각에 따른 비용 압박 완화로 다른 부문에서도 마진이 회복되고 있다. 우리는 AI 테마에 대한 비중확대 의견을 유지하고 있다"라고 밝혔습니다. 젠슨 황 CEO는 "2024년뿐 아니라 2025년 이후에도 성장이 지속할 것이다. 기업, 산업뿐 아니라 국가들도 AI 역량에 투자하고 있다"라고 밝힌 바 있죠. 제프리스는 "엔비디아는 여전히 황제이자 킹메이커로 남아 있다"라면서 오늘 목표주가를 135달러에서 150달러로 높였습니다.

펀더멘털에 변화가 없다는 점에서 이번 내림세는 일시적일 수 있다는 게 전반적 관측입니다. 펀드스트랫의 마크 뉴튼 기술적 분석가는 지난 금요일 "아마도 S&P500 지수 하락은 엘리엇 파동의 관점에서 볼 때 단순한 ABC 패턴이며 새로운 높은 영역으로 올라가기 전에 며칠 걸릴 수 있다. 엔비디아도 며칠 더 약세를 보일 가능성이 있다. 그러나 S&P 지수와 유사하게 이것이 더 큰 하락의 시작이라고는 생각하지 않는다. 내림세는 월, 화요일까지 지속할 가능성이 크지만 가벼운 것으로 판명될 수 있다"라고 분석했습니다. 워튼스쿨의 제러미 시걸 교수는 "지난주 엔비디아는 장중 큰 폭으로 하락 반전했다. 엔비디아는 지난 3월에도 비슷한 패턴을 경험한 후 새로운 사상 최고치를 기록했다. 유사한 패턴이 다시 발생하는 것은 놀라운 일이 아니다. 이러한 반전이 주가 정점으로 기록되는 경우는 거의 없다"라고 주장했습니다.

엔비디아가 강력한 펀더멘털을 유지하고 있는지는 오는 26일 오후 장 마감 뒤 나오는 마이크론의 실적을 보면 알 수 있을 것입니다. 엔비디아에 납품하는 고대역폭메모리(HBM) 수요에 대해 자세히 밝히겠지요. 씨티그룹은 오늘 마이크론에 대한 목표주가를 150달러에서 175달러로 높였는데요. 실적 발표에서 HBM 매출 및 D램 가격 상승으로 매출과 이익이 모두 예상을 상회할 것으로 봤습니다. 매출 68억 달러, 주당순이익(EPS) 36센트로 월가 컨센서스인 매출 66억 4000만 달러, 30센트를 웃돌 것이란 겁니다.

엔비디아가 급락하면서 브로드컴(-4.0%) 퀄컴(-5.5%) ARM(-5.8%) 등 반도체 주가가 전반적으로 내렸습니다. 슈퍼마이크로(-8.65%) 델(-5.17%) 등 AI 관련 주도 동반 급락했습니다. 르네상스 매크로는 "반도체 주식의 계절성은 지금부터 나빠진다. 최악의 3개월은 7월 말부터 시작되고 10월 초부터 최고의 3개월이 시작된다"라고 밝혔습니다.

아마존(-1.86%) 마이크로소프트(-0.47%) 테슬라(-0.23%) 등 빅테크 들도 성과가 그리 좋진 않았습니다.

애플은 0.31% 올랐습니다. 월스트리트저널(WSJ)은 애플이 메타의 생성 AI 모델을 '애플 인텔리전스'(AI)에 통합하는 방안을 논의 중이라고 보도했습니다. 이는 아이폰 교체를 촉발할 것이란 관측을 부추겼습니다. 유럽연합(EU)이 '빅테크 갑질'을 막겠다며 지난 3월 전면 시행한 디지털 시장법(DMA)을 동원해 애플에 막대한 과징금을 예고했지만 잘 버틴 이유입니다. EU 집행위원회는 앱스토어 규정이 DMA를 위반했다는 내용의 예비 조사 결과를 애플에 통보했다고 발표했습니다. DMA를 어기면 세계 매출의 최대 10%에 달하는 과징금을 때릴 수 있습니다. 반복적 위반일 경우 최대 20%까지 매길 수 있고요. 제재 수위는 내년 3월 25일 확정됩니다. 아마존, 구글, 메타도 EU의 조사를 받고 있습니다.

엔비디아의 주가 하락으로 랠리는 멈칫거리고 있습니다. 나스닥은 1.09%나 내렸고 S&P500 지수는 0.31% 하락했습니다. 반면 다우는 0.67% 상승했습니다. JP모건(1.31%) 골드만삭스(2.65%) 등 은행주와 셰브런(2.60%) 등 에너지가 급등한 덕분입니다. 업종별로 보면 IT 업종은 2.07%나 급락했고 임의소비재가 0.74% 내렸지만, 나머지는 모두 올랐습니다. 특히 에너지는 2.73% 상승했고 금융과 유틸리티, 필수소비재는 약 1% 상승했습니다.

뉴욕 채권시장에서는 금리가 소폭 하락세를 보였습니다. 오후 5시께 국채 10년물 수익률은 2.1bp 내린 4.236%, 2년물은 0.2bp 하락한 4.728%에 거래됐습니다. 샌프란시스코 연방은행의 메리 데일리 총재는 "인플레이션을 낮추기 위해 해야 할 일이 더 많지만, 인플레이션이 우리가 직면한 유일한 위험은 아니다"라고 말했습니다. 그는 "실업률 증가가 점점 더 위험해지고 있다. Fed가 주의를 기울여야 한다"고 설명했습니다. 약간 비둘기파적인 말이었죠. 전반적으로는 금요일 PCE 물가 발표를 앞두고 관망세가 지배했습니다.

비트코인 가격도 7% 넘게 급락하며 5만9100달러 수준으로 떨어졌습니다. 6월 초 7만 달러 선에서 20일도 안 돼 16% 내렸습니다. 하락 폭이 엔비디아와 비슷합니다. 스티펠의 베리 배니스터 전략가는 지난주 2020년 이후 비트코인과 나스닥 100지수 사이의 강한 상관관계를 강조하며 "최근 비트코인 약세는 S&P 500지수의 여름 조정이 임박했다는 신호"라고 말하기도 했습니다.

엔비디아 급락으로 투자자들은 혼란스럽습니다. 단기 조정이 이어질 것이란 관측이 많습니다. 뱅크오브아메리카는 "대형 기술주가 추가 약세를 보이면 CTA 펀드의 매도가 촉발될 수 있다. 우리 모델은 나스닥 100지수 선물이 금요일 종가보다 2.8% 낮은 수준에서 매도를 시작하는 것으로 추정한다"라고 밝혔습니다. 나스닥 100지수는 오늘 1.15% 하락했습니다. CTA 펀드는 모멘텀을 좇는 퀀트 펀드입니다. 도이치뱅크는 "기술주에 의해 포지셔닝이 크게 확장됐고, 자사주 매입이 7월 12일 시작되는 어닝시즌을 앞두고 일시적으로 줄어들 수 있다"라면서 약간의 조정이 있을 수 있다고 관측했습니다.

일시 조정을 거칠 가능성은 충분하지만, 조정 이후 강세장은 이어질 것이란 관측이 강합니다. 펀더멘털과 유동성, 투자자 심리, 미 중앙은행(Fed)의 금리 인하 가능성 등 모멘텀은 여전히 살아있다는 것이죠.

우선 기업 이익 전망이 유지되고 있습니다. 2분기 어닝시즌이 오는 7월 12일 개막하는 가운데 팩트셋에 따르면 S&P500 기업의 2분기 EPS는 전년 동기보다 8.8% 증가할 것으로 예상되고 있습니다. 이는 2022년 1분기 이후 최고의 분기 이익 증가율입니다. 또 2분기 시작 직전인 지난 3월 31일 추정치(9%)와 거의 같습니다. 또 월가의 올해 연간 이익 증가율도 여전히 11.3%로 두 자릿수 늘어날 것으로 추정되고 있고, 2025년에는 14.4%로 더 높아질 것으로 기대하고요. S&P500 지수가 2년 연속 두 자릿수 이익 증가율을 기록한 것은 2017~2018년이 마지막이었습니다.

자금 흐름 측면도 괜찮습니다. 골드만삭스 트레이딩 데스크의 존 플러드 미국 주식 세일즈&트레이딩 헤드는 헤지펀드, 뮤추얼펀드, 개인투자자, 기업들의 자사주 매입, 해외 국부펀드 모두가 AI 주식 매입에 적극적이라고 밝혔습니다. 그는 "헤지펀드의 양대 축인 시스템 거래, 펀더멘털 롱/숏 펀드 모두 AI 거래에 열심이다. 뮤추얼펀드에는 시장이 조금이라도 흔들릴 때면 돈이 지속해서 들어와서 매수로 이어진다. 이는 전체 시장을 지원하는 요인이다. 개인투자자들은 지난해 약간 물러서는 듯했지만 지금은 세계에서 가장 큰 10개 주식에 집중하고 있다. 게다가 자사주 매입 차원에서 올해는 기록적이다. 우리 추정에 따르면 미국에서 하루 50억 달러, 올해 전체로는 1조 달러 이상의 매수가 발생할 것이다. 그리고 우리는 세계의 국부펀드들이 이런 주식을 매수하는 것을 계속 보고 있다. 이것은 매우 집중된 랠리다. 5개 주식이 연초 이래 S&P500 지수 수익률의 60%를 차지한다. 그러나 그런 게 나를 불편하게 만들지 않으며, 곧 바뀔 것으로 보지도 않는다"라고 말했습니다.

그는 닷컴버블이 재현될 수 있다는 우려에 대해선 "고객들과 매일 버블에 대해 이야기하고 1999년과 비교한다. 그러나 우리는 1999년보다 1995년과 비슷하다고 느낀다. 걱정하는 이들이 얘기하는 것은 높은 밸류에이션과 매출 증가율이다. 그러나 지금 시장 주도주들의 밸류에이션과 매출 증가율을 1999년과 비교하면 분명히 훨씬 시장 친화적이다. 그래서 우리는 1995년과 비교하는 게 맞다고 생각하고, 1995년은 분명히 증시에 긍정적이었다"라고 설명했습니다.

플러드 헤드는 최근 엔비디아가 급락하는 사이 에너지, 금융주 및 러셀2000 지수에 속한 소형주들이 강세를 보이는 데 대해 순환매가 아니라고 주장합니다. 그는 "모두가 매그니피선트 7 주식과 비만치료제(GLP-1) 주식을 샀다. 그렇지만 최근 뮤추얼펀드 등 일부에서 금융 등 고품질 경기 순환주로 신중한 포지션 구축이 나타나고 있다. 이것이 정말 빅테크에서 경기 순환주로의 순환매인가? 그렇지 않다. 메가캡 빅테크에 대한 매수는 지속할 것 같다"라고 말했습니다. 그는 "시장 리더십이 바뀌려면 두 가지가 발생해야 한다. 먼저 기존 승자들은 좋은 소식이 나와도 오르지 못해야 한다. 두 번째, 금리가 더 오랫동안 더 낮아지는 걸(lower for longer) 봐야 한다. 소외주들이 지속해서 선두주자를 따라잡으려면 금리가 꾸준히 하락해야 한다"라고 말했습니다.

그는 상승세가 하반기에도 이어질 것으로 관측합니다. 플러드 헤드는 "트레이딩 데스크에서 본 고객들의 행동은 긍정적이다. 메가캡들이 더 오르면서 S&P500 지수가 6000을 넘을 수도 있다. 지금은 뉴스에 대한 공백이 있고 선거도 다가오고 있다. 7, 8월 여름이 다가오면서 바쁜 주도 있겠지만 우리가 보고 있는 현재의 거래 모멘텀과 맞서 싸우고 싶지는 않을 것이다. 큰 주식들은 더 커지고, 증시는 오르고 있다"라고 주장했습니다.

엔비디아가 급락하고 S&P500 지수가 5500 돌파 직후 주춤하면서 하반기를 앞둔 투자자들의 머릿속이 복잡합니다. JP모건 자산운용은 투자자들이 가진 질문에 답하는 보고서를 냈습니다.

Q. 일부 빅테크 주식만 랠리를 주도하고 있다. 거품인가?

A. 그렇게 생각하지 않는다. 우선, 수익성이 없는 기업들은 다른 버블 때처럼 이번 랠리에 참여하지 못했다. 몇몇 빅테크가 랠리 대부분을 주도하고 있지만, 이는 펀더멘털한 이익 증가 때문에 뒷받침되고 있다. 우리는 기술주가 강세를 유지할 것으로 보지만, 상승 모멘텀은 확대될 것으로 생각한다. 지속적 성장, 적당한 인플레이션 및 금리 인하를 통해 다른 주식도 동참할 수 있다. 내년 2분기까지 S&P500 11개 업종 모두 전년 대비 이익 성장을 보일 것으로 예상된다. 이는 2018년 이후로 본 적이 없는 일이다. 우리가 확신하는 주식 중 일부는 고품질 중·소형주, 산업, 헬스케어, 임의소비재 업종에 있다. 랠리에 믿음을 가져라. 우리는 유망한 하반기를 앞두고 있다.

Q. AI 붐은 엄청나다. 갑자기 터질 수도 있나?

A. 엔비디아는 지난주 시가총액 기준 세계 최대 기업이 되었다. 일부는 닷컴버블의 기억을 떠올렸다. AI로 인한 혜택은 어려움을 만날 수 있지만 이제 막 시작에 불과하다. 현재 미국 기업 중 5%만이 적극적으로 AI를 쓰고 있다. 그러나 S&P500 기업의 약 50%(시총 기준)가 1분기 실적 발표에서 AI를 언급했다. AI 투자는 빠른 비용 절감과 효율성을 창출할 수 있다. 많은 사람은 과거와 마찬가지로 AI의 잠재력에 의문을 제기할 것이다. 1998년 노벨 경제학상 수상자인 폴 크루그먼은 “2005년쯤에는 인터넷이 경제에 미치는 영향이 팩스보다 크지 않다는 것이 분명해질 것”이라고 말하기도 했다. AI에 투자하려면 인내심이 필요하다. 모든 기업이 승자가 되는 것은 아니며, 새로 탄생할 일부 기업이 기존 기업을 파괴하거나 대체할 것이다. 따라서 생산성이나 이익 증가를 누릴 수 있는 기업에 초점을 맞춰 신중하게 투자할 필요가 있다.

Q. 인플레이션이 지속하고 금리는 오르락내리락하고 있다. 채권에 투자할만한 가치가 있나?

A. 금리 상승은 채권의 높은 수익률과 투자 다각화 능력이 다시 돌아왔다는 신호다. 물론 끈적한 인플레이션, 정부 부채 및 지정학에 대한 지속적 논쟁은 여전히 변동성을 유발할 수 있다. 하지만 미 중앙은행(Fed)은 결국 금리 인하에 합류할 것이다. 우리는 현금 보유에 대해 더 회의적이며, 단기 회사채는 높은 수익률을 더 오랫동안 고정할 수 있는 투자 방법이다. 금리가 높아진 걸 고려하면 장기 채권도 경기 둔화 시 의미 있는 다각화를 제공한다.

Q. 소비자는 과연 탄탄한가? 소비 둔화를 가리키는 징후가 있다.

A. 헤드라인만 읽으면 소비자가 어려움을 겪고 있다고 생각할 수 있다. 지난주 발표된 5월 소매판매는 예상보다 약했다. 소비자 심리는 악화하고 있고 연체율 증가 뉴스가 나온다. 스타벅스, 맥도널드 등은 1분기 어닝시즌에 수요 둔화를 경고했다. 그러나 더 넓게 보면 근본적 힘이 유지되고 있다. 소비 지출의 증가세는 연초 대비 둔화하였지만 소득 증가로 인해 탄탄한 상태를 유지하고 있다. 특히 신용카드나 자동차 대출 등의 이자 비용은 올랐지만, 미국 가계 부채의 70%는 모기지 대출에 있고 모기지를 가진 90% 이상이 낮은 고정금리 대출을 보유해 전체 부채 부담은 낮다. 주택 가격 상승으로 많은 미국인은 소비를 고수할 이유가 있다. 비자, 아멕스 등은 이런 상황을 보여준다. 애틀랜타 연방은행의 GDP나우는 2분기 성장률을 3% 이상으로 추정한다. 우리는 강한 경제가 약간 냉각되더라도 '후퇴'할 것으로 생각하지 않는다.

Q. 시장은 미국 대선이 미칠 영향을 과소평가하고 있나?

A. 대선이 11월로 다가오고 있다. 예산, 세금, 관세 및 규제를 둘러싼 논쟁이 치열하다. 중·소형주, 청정에너지, 전통에너지, 달러 등 정치적 결과에 민감한 자산은 선거 결과와 함께 더 큰 움직임을 보일 수 있다. 주목할만한 위험 중 하나는 두 후보 모두 재정적으로 방만할 가능성이다. 이는 국가부채와 재정적자를 악화시킬 수 있다. 의회예산처(CBO)는 10년 동안 적자가 더 커지리라 전망했다. 어느 시점에서는 세율이 더 높아질 가능성이 크다. 그러나 역사적으로 시장 수익률에는 경제 및 기업 이익이 가장 중요하며, 대통령이 미치는 영향은 미미하다. 우리는 대선 불확실성이 투자자의 장기 투자 계획을 방해해서는 안 된다고 생각한다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com