보스틱 "한 번만 인하"…PCE 물가(29일) 안 봐도 된다? [김현석의 월스트리트나우]

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<3월 25일 월요일>

올해 들어 S&P500 지수는 지난주까지 석 달도 되지 않아 10%나 상승했습니다. 모두 20번이나 새로운 기록을 썼습니다. 작년 10월 말 바닥 이후로 다섯 달 연속 상승세를 이어가고 있는데요. 5개월 이상 랠리가 흔하지는 않지만 찾아보기 힘들지는 않습니다. 1960년대 이후 5개월 이상 랠리는 28번 발생했고요. 그중 20번은 6개월 이상 상승으로 이어졌습니다.

주말 사이 이런 상승세가 이어질지 월가에서는 많은 분석 보고서가 쏟아졌습니다.

팩트셋에 따르면 S&P500 지수 5200은 향후 12개월 이익 추정치의 20.9배에 달합니다. 이는 지난 5년 평균 19배, 10년 평균 17.7배보다 훨씬 높습니다. 주가수익비율(P/E)이 역사적으로 높은 수준이란 뜻입니다. 그러다 보니 S&P500 주식의 위험보상 비율이 회사채보다 낮아졌습니다. 이론적으로 위험을 감수하고 주식을 사는 것보다 그보다 위험이 낮은 투자등급 회사채에 투자하는 게 기대수익률이 더 낫다는 말이죠.

여전히 낙관론이 많습니다. 오펜하이머는 S&P500 지수 연말 목표치를 5200에서 5500으로 높였습니다. 올해 기업 이익 추정치를 240달러에서 250달러로 높이고, 여기에 P/E도 기존 21.7배에서 22배로 상향 조정했습니다. "최근 2개 분기의 어닝시즌 결과, 지속적 회복력을 보여주는 경제 데이터, 미 중앙은행(Fed)의 통화정책 전환, 여러 세대에 걸친 혁신 전망(AI) 등이 목표주가 수준을 높이도록 이끌었다"라며 "경제 및 시장 전망이 우리 예측이 너무 보수적이라는 것을 증명할 경우 올해 말 목표를 다시 높여야 할 가능성도 있다"라고 밝혔습니다. HSBC도 S&P500의 연말 목표를 5400으로 상향 조정했습니다. "탄력적 GDP 성장, 최근 실적 개선, 지난 어닝시즌 기업들의 긍정적 정서에 힘입어 이익 기대치를 높였다"라고 설명했습니다. 지난주 소시에테 제네랄도 5500으로 높였죠. 이렇게 최근 연말 S&P500 지수 전망치를 높인 곳이 CNBC가 집계하는 14곳 금융사 중 8곳에 달합니다. 하지만 이들 14곳의 평균 연말 전망치는 여전히 현 주가에 미치지 못하는 5054입니다. 주가 상승세가 너무 빨랐다는 얘기죠.

그러다 보니 조심스러운 전망도 상당합니다. 모건스탠리의 마이크 윌슨 전략가는 "추가 주가 상승은 기업 이익 기대치가 상향 조정 변곡점을 만나게 될 것인지 여부에 달려 있을 가능성이 크다. 2024년과 2025년 이익 예측이 지금까지 거의 상승하지 않았다는 점을 감안할 때 펀더멘털만으로 현재의 높은 지수 밸류에이션을 정당화하기 어렵다"라고 밝혔습니다. 모건스탠리의 연말 주가 목표는 4500입니다. 또 JP모건도 주식이 현재의 높은 밸류에이션을 지켜내려면 기업 이익 성장세와 Fed의 통화정책 완화가 모두 필요하다고 지적했습니다. 월가의 유명한 강세론자인 에드 야데니 야데니 리서치 설립자도 블룸버그 인터뷰에서 "연말까지 5400을 예상한다. 하지만 현 상황이라면 이번 주말까지도 도달할 수 있을 것 같다. 시장이 너무 빨리 오르고 있어 걱정된다. 올라가는 것은 정말 좋지만, 이런 멜트업(melt-up) 장세는 멜트다운(melt-down, 붕괴)로 이어질 수 있다"라고 밝혔습니다.

이와 관련, S&P500 지수 5200을 연말 목표치로 가진 골드만삭스는 네 가지 시나리오를 제시했습니다.

첫 번째는 따라잡기(Catch-up) 시나리오입니다. S&P500 지수가 5800까지 오를 수 있다고 봅니다. 경기 악화 없이 금리가 인하될 경우 다양한 주식들이 대형 기술주의 높은 밸류에이션을 따라잡으면서 발생할 수 있습니다.

두 번째는 메가캡 예외주의(Mega-cap exceptionalism) 시나리오인데요. 엔비디아와 같은 대형 기술주들이 계속해서 상승하면서 연말까지 6000 수준으로 15% 더 올라가는 것입니다. 골드만은 "AI 낙관론이 높지만, 현재 성장주에 대한 장기 성장 기대나 밸류에이션은 여전히 거품 영역과는 거리가 멀다"라고 분석했습니다.

세 번째는 따라 내리기(Catch-down) 시나리오입니다. 4500까지 14% 하락하는 것인데요. 매그니피선트 7 주식에 대한 시장의 성장 추정치가 너무 낙관적인 것으로 드러나면서 이들의 주가가 급락할 경우 발생할 수 있습니다. 골드만삭스는 "투자가 대형주에 집중된 위험, 투자자들의 확장된 포지셔닝은 ‘따라 내리기’ 시나리오를 악화시킬 수 있다"라고 지적했습니다.

네 번째는 경기 침체(Recession risk) 시나리오로, 역시 4500까지 하락할 수 있다고 밝혔습니다. 경제 데이터 악화로 경기 침체에 대한 투자자 불안이 다시 높아지면서 P/E가 17배까지 떨어지는 경우 발생할 수 있다고 내다봤습니다.

골드만삭스는 현재로서는 기본 예측인 5200 목표주가를 바꾸지 않겠다며 "기준금리의 예상 경로와 컨센서스 이상의 경제 성장 예측은 이미 시장에서 주가에 반영된 것으로 보인다"라고 주장했습니다.

갑론을박이 이어지는 가운데 25일(미 동부시간) 뉴욕 증시의 주요 지수는 0.1~0.5% 하락세로 거래를 시작했습니다. 별다른 데이터 발표나 이벤트가 없었던 가운데 몇 가지 종목과 관련된 뉴스들이 하락세를 이끌었습니다.

먼저 유럽연합(EU)이 빅테크를 겨냥한 디지털시장법(DMA) 시행 18일 만에 알파벳(-0.41%) 애플(-0.83%) 메타(-1.29%)에 대해 법을 위반했는지 조사에 착수했다고 발표했습니다. 구글과 애플은 앱 개발자에게 적용하는 '다른 결제방식 유도 금지'(anti-steering)가 여전히 DMA에 완전히 부합하지 않는다고 밝혔습니다. 여전히 자기들이 수수료를 부과할 수 있는 '인앱 결제'를 유도하고 있다는 것이죠. 메타의 경우 최근 EU 이용자를 대상으로 도입한 이른바 '광고 없는 구독 서비스' 모델이 조사를 받게 됐습니다. 이용자 동의 없이 개인정보 활용을 금지한 DMA 규정을 악용했다는 것이죠. 조사 결과 DMA를 위반했다고 판단되면 연간 총매출액의 최대 10%를 과징금으로 매길 수 있습니다. 상습적 위반은 20%까지 때릴 수 있고요. EU 집행위는 아마존(+0.74%)에 대해서도 "모든 제품을 공정하게 취급하고 자체 브랜드 제품을 우대하고 있진 않은지 확인하고 있다"라며 조사 가능성을 열어놓았습니다. 이에 아침부터 빅테크 주가가 약세를 보였습니다.

파이낸셜타임스는 중국 정부가 정부 기관에서 미국 인텔(-1.74%)과 AMD(-0.57%)의 프로세서, 마이크로소프트(-1.37%)의 윈도 운영체제(OS)를 탑재한 컴퓨터를 쓰지 못하도록 했다고 보도했습니다. 중국 공업정보화부가 작년 말 마을 단위 조직 이상의 정부 기관에서는 '안전하고 믿을 수 있는' 프로세서와 운영체계(OS)를 사도록 가이드라인을 발표했다는 것이죠. 중국은 화웨이의 프로세서와 OS 등의 사용을 권했습니다.

이에 인텔, AMD, 마이크로소프트의 주가가 하락세를 보였습니다. 팩트셋에 따르면 인텔은 전체 매출에서 중국 시장 비중이 27%에 달합니다. 단일 최대 시장입니다. AMD의 경우 15%로 세 번째로 큰 시장이고요. 번스타인 리서치는 "서버 프로세서의 교체가 PC보다 빠르게 이루어질 것이다. 2026년까지 온전한 중국산 서버가 중국 내 서버 출하량의 23%를 차지할 것"이라고 전망했습니다.

사실 오늘 많은 미국 기업의 CEO가 중국에 있습니다. 이번 주 중국 개발 포럼에 참석하기 위한 것인데요. 애플의 팀 쿡, 화이자의 앨버트 뷸라, 블랙스톤의 스티브 스워츠먼 CEO뿐 아니라 AMD의 리사 수도 마찬가지입니다.

애플도 중국 정부가 공무원의 아이폰 사용을 금지하면서 중국 시장에서 타격을 받고 있죠. 팀 쿡은 중국 글로벌타임스와 인터뷰를 갖고 "애플의 공급망에서 중국보다 더 중요한 곳은 없다고 생각한다"라고 밝혔습니다. 생산량의 상당량은 계속 중국에서 만들겠다는 얘기지요. 이에 대해 에버코어 ISI는 "쿡의 발언은 베이징을 감동시키지 못할 것"이라고 분석했습니다. "중국 정부의 애플에 대한 태도는 애플이 직간접적으로 만든 중국 내 일자리에 달려 있는데, 애플은 공급망을 다변화할 수밖에 없다"라는 것이죠. 에버코어는 또 "중국 내 아이폰 판매 감소는 어느 정도는 애플이 스스로 초래한 것"이라고 분석했습니다. "소비자 피드백을 보면 애플 브랜드는 젊은이 사이에서 부와 성공을 상징해왔지만 최근 뻔한 아이폰 외관은 그렇지 못하다"라는 겁니다. 그래서 업그레이드할 중요한(최대) 이유 중 하나가 약해졌다고 지적했습니다. 에버코어는 "애플은 할인을 통해 단기 압력을 완화할 수 있지만, 장기적으로는 위험한 전략이다. 젊은이들의 아이폰 소유에 대한 자부심을 약화시킬 수 있다"라고 분석했습니다.

이런저런 뉴스로 인해 애플 마이크로소프트 메타 알파벳 AMD 등이 모두 하락하다 보니 뉴욕 증시는 종일 하락권에 머물렀습니다. 결국, S&P500 지수는 0.31%, 나스닥 종합지수는 0.27% 하락세로 마감했고, 다우존스 지수는 0.41% 내렸습니다.

엔비디아도 장 초반 하락세를 보였습니다. 로이터가 인텔과 퀄컴, 구글이 엔비디아의 쿠다 소프트웨어 플랫폼에 맞서 AI 앱 개발을 위한 오픈 소프트웨어 구축에 나선다고 보도했습니다. 그러나 엔비디아는 강했습니다. 장중 상승세로 돌아서 0.76% 올랐습니다.

테슬라(+1.05%)와 관련, 미즈호는 투자 의견을 '매수'에서 '보유'로 낮추고 목표주가도 기존 270달러에서 195달러로 하향 조정했습니다. "전반적인 전기차(EV) 그림은 건설적이지만 단기적으로 EV 수요와 유동성 긴축은 2025년까지 어려움을 만들어낼 것"이라는 이유에서입니다. 모건스탠리, 웰스파고 등의 부정적 보고서에 이은 것이죠. 그러나 테슬라의 주가도 장 초반 내림세를 극복하고 상승 전환했습니다.

보잉 뉴스는 긍정적이었습니다. 737 맥스 기종의 잇따른 사고로 어려움에 부닥친 보잉은 데이브 칼훈 CEO가 올해 말 사임하고 이사회의 래리 켈너 의장도 곧 그만둘 것이라고 밝혔습니다. 또 상용 항공기 부문의 스탠 딜 CEO는 즉각 회사를 떠났습니다. 보잉 주가는 1.4% 올랐습니다.

2월 신규주택 판매 수치는 예상보다 약했습니다. 1월보다 0.3% 줄어든 것으로 발표됐습니다. 월가는 2.3% 늘어날 것으로 봤습니다. 이 소식에 홈디포, 로우즈의 주가는 각각 1.7% 하락했습니다. 웰스파고는 "신규주택 판매 감소는 2월 모기지 금리 상승 때문일 가능성이 크다. 2월 30년 모기지 금리는 6.8%로 1월 6.6%보다 올랐다. 그러나 회복 추세는 대체로 그대로 유지되고 있다. 2월 판매는 전년 동기 대비로는 5.9% 증가했다"라고 분석했습니다. 지난주 발표된 2월 주택 착공, 건축 허가 및 기존 주택 매매 등도 예상보다 좋았습니다.

뉴욕 채권 시장의 수익률은 상승세를 보였습니다. 오후 3시 40분께 미 국채 10년물은 3.5bp 오른 4.253%, 2년물은 3bp 상승한 4.63%에 거래됐습니다.

재무부가 실시한 2년물 경매는 나쁘지 않았습니다. 660억 달러나 되는 사상 최대 규모의 경매여서 우려하는 시각이 있었지만, 발행금리는 4.595%로 발행 당시의 시장 금리 4.590%보다 0.5bp 높게 결정됐습니다. 응찰률이 2.619배로 지난 6회 평균(2.61배)보다 살짝 나았습니다. 해외 수요를 나타내는 간접 수요는 65.8%로 2023년 6월 이후 가장 높았고요. 채권 시장 관계자는 "Fed가 3월 FOMC에서 기준금리를 내리겠다는 태도를 재확인했고, 2년물 수익률도 지난달 경매 때보다 10bp가량 높아진 상태여서 수요가 뒤따랐다"라고 설명했습니다.

하지만 경매 결과 발표 이후에도 금리 상승세는 이어졌죠. '구 채권왕' 빌 그로스는 지난주 "2년물은 롱(매수), 5년과 10년물 숏(매도)"라고 주장했습니다. Fed가 기준금리를 내리면서 단기 금리는 하락할 수 있지만 장기 금리는 국채 공급이 너무 많다는 것이죠. 내일은 5년물, 모레는 7년물 경매가 이어집니다. 각각 670억 달러, 340억 달러 규모로 물량이 만만치 않습니다. 그로스가 매도하겠다는 밝힌 5년 이상 만기가 긴 국채인 만큼 결과를 지켜봐야겠죠.

유가 상승세가 이어지고 있는 것도 채권 시장에 부담 요인입니다. 서부텍사스산 원유(WTI) 가격은 금요일보다 1.64% 오른 배럴당 81.95달러에 거래를 마쳤습니다. 한때 82달러를 넘기도 했고요. 이달 들어 4.72% 상승했습니다. 지정학적 우려가 가장 큽니다. 우크라이나는 드론으로 러시아 정유소를 공격하고 있습니다. 로이터는 러시아 퀴비셰프의 정유소가 주말에 드론 공격을 받은 뒤 일부 운영을 중단했다고 보도했습니다. 러시아 정부가 정유사들에 OPEC+의 감산 목표에 맞춰 생산량을 줄이도록 명령했다는 보도도 나왔습니다. 골드만삭스는 "올해 금리 인하로 차입 비용이 낮아지고, 제조업이 회복되는 한편 지정학적 위험이 지속하면서 구리, 알루미늄, 금, 석유 등 원자재 가격이 15% 상승할 수 있다"라고 밝혔습니다. AAA는 "공급 감소에 따른 유가 상승으로 인해 올여름 소매 휘발유 가격은 2022년 여름 이후 최고치인 갤런당 4달러로 오를 것으로 예상된다"라고 관측했습니다. 지난 한 달 동안 8% 올라 현재 갤런당 3.54달러까지 상승했는데, 이런 오름세가 이어진다는 얘기입니다.

FOMC 이후 블랙아웃(침묵)에서 벗어난 Fed 위원들이 매파적 발언을 내놓은 것도 금리에 영향을 줬습니다.

애틀랜타 연방은행의 라파엘 보스틱 총재는 "미국 경제와 인플레이션이 점진적으로 둔화할 것으로 예상한다"라면서 "올해 예상했던 두 번의 금리 인하 대신 한 번의 인하를 예상한다"라고 밝혔습니다. "너무 빠른 인하는 더 파괴적일 수 있다"라고 설명했습니다. 보스틱 총재는 지난 금요일 장 마감 뒤 "더 탄력적인 경제를 보면 참을 여지가 있고, 인내심을 가져야 한다"라며 그런 뜻을 밝혔는데, 오늘 또다시 반복한 것이죠. 그는 올해 FOMC 투표권자입니다.

Fed의 리사 쿡 이사는 "인플레이션 및 고용 목표 달성에 대한 위험은 더 나은 균형을 이루고 있다"라면서도 "물가 안정을 완전히 회복하려면 시간이 지남에 따라 통화정책을 완화하는 신중한 접근 방식이 필요할 수 있다"라고 말했습니다.

'비둘기파' 오스탄 굴스비 시카고 연은 총재는 "우리는 인플레이션으로 인해 다소 침울한 시기에 있다. 하지만 Fed는 두 가지 책무를 통해 균형을 유지해야 한다. 2024년 세 번의 금리 인하는 내 생각과 일치한다"라고 밝혔습니다.

이번 주 많은 Fed 위원이 연단에 섭니다. 점도표를 통해 제시된 올해 세 번의 금리 인하에 대해 여러 가지 의견을 내놓겠지요. 특히 금요일 제롬 파월 의장이 직접 나섭니다. 29일 아침 11시 15분에 열리는 샌프란시스코 연은의 콘퍼런스에 나와 발언할 예정입니다. 오는 29일 아침 8시 30분 2월 개인소비지출(PCE) 물가가 발표된 뒤 몇 시간 뒤에 나오기 때문에 더 시선을 끕니다.

Fed의 물가 벤치마크인 근원 PCE 물가는 2월에 전월보다 0.3% 상승했을 것으로 관측되고 있는데요. 연 2.0% 물가 달성을 위해 필요한 전월 대비 0.17%의 두 배 이상이긴 하지만 1월 0.4% 상승보다는 낫습니다. 전년 대비로는 1월과 같은 2.8%가 콘센서스입니다. 옥스퍼드 이코노믹스는 "1월 소비자물가(CPI), 생산자물가(PPI) 데이터를 토대로 추정한 결과 2월 근원 PCE 물가는 0.3% 상승할 것으로 나타난다. Fed 위원들에게 '더 큰 확신'을 줄 만큼 낮은 수준은 아니지만 적어도 1월의 강세는 대부분 일회성이었다는 점을 보여줄 것"이라고 설명했습니다.

월가는 예상대로 나오면 시장에 별다른 영향은 주지 않으리라고 봅니다. 바이탈 날리지의 애덤 크리사펄리 설립자는 "4월로 향하는 가운데 나오는 2월 데이터인데다, 파월 의장은 지난 3월 연방공개시장위원회(FOMC) 기자회견에서 디스인플레이션 추세가 이어지고 있다며 1, 2월 높은 물가를 경시했기 때문에 2월 PCE 물가가 예상보다 높게 나와도 큰 영향은 주지 않을 것"이라고 말했습니다.

오늘 골드만삭스의 네 가지 시나리오를 보면 결국 상승 시나리오는 Fed가 금리를 인하해야 하고, 그래서 경기가 살아나야 합니다. 과연 Fed는 금리를 세 차례 내릴까요?

아폴로 매니지먼트의 토스텐 슬록 이코노미스트는 "작년 말 Fed가 비둘기파적으로 전환한 이후 S&P 500이 사상 최고치를 기록하고 신용 스프레드가 축소되는 등 금융여건이 극적으로 완화되었다. 5%의 임금 인플레이션이 이어지고 있는데 이는 2% 인플레이션 목표와 일치하지 않는다. Fed가 너무 빨리 완화로 전환하면 인플레이션이 다시 한번 높아질 것이다. Fed는 더 오랫동안 높은 금리를 유지해야 한다"라고 주장했습니다.

UBS의 브라이언 로즈 미국 수석 이코노미스트는 "점도표는 계획이나 약속을 의미하지 않으며, 인플레이션이 예상보다 계속해서 뜨거워지거나 노동 시장이 더욱 과열되면 한동안 지금 금리를 더 길게 유지할 수 있다. 점도표에는 2회 인하 이하를 점치는 점도 많았다. 그러나 6월 FOMC 회의 때까지는 Fed가 금리를 인하할 수 있는 여건이 조성될 것이다. 현재 금리 수준은 제약적 영역에 속한다. Fed가 금리를 인하하지 않는 한 조만간 성장이 추세 이하로 둔화할 것임을 뜻한다. 그래서 Fed가 연말 이전에 금리 인하를 시작할 가능성이 매우 크다고 본다"라고 밝혔습니다.

에버코어 ISI는 지난 22일 투자자 250명을 상대로 설문조사를 했습니다. 2월 근원 PCE 물가에 대해 37%가 예상(2.8%)보다 높게 나올 것으로 봤고, 36%는 예상에 부합하는 수준으로, 15%는 낮게 발표될 것으로 예상했습니다. 올해 기준금리는 50bp(2회) 인하될 것으로 보는 이가 38%로 가장 많았습니다. 75bp가 30%로 뒤를 이었습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com