JP모건 내부의 반란 "S&P 더 오를 것" [김현석의 월스트리트나우]

<2월 6일 화요일>

6일(미 동부시간) 아침부터 미 중앙은행(Fed) 스피커들이 쏟아져 나와 제롬 파월 의장과 같은 맥락의 매파적 멘트를 내놓았습니다.

클리블랜드 연방은행의 로레타 메스터 총재는 "기본 시나리오는 물가와 고용 안정이라는 정책 목표와 관련한 위험을 관리할 수 있도록 점진적 속도로 금리를 인하하는 것"이라면서 "경제가 예상대로 진전된다면 Fed는 아마도 '올해 후반'(later this year)‘에 금리를 인하할 것이라는 확신을 갖게 될 것"이라고 말했습니다. 그는 "인플레이션이 앞으로도 빠르게 완화될 것이라는 보장이 없다. 부분적으로 공급망 정상화가 핵심 역할을 해왔지만, 앞으로는 기여하지 못할 수도 있기 때문"이라고 설명했습니다. 또 △올해 3차례 인하를 예상한다 △대차대조표 축소의 속도를 늦출 긴급성이 없다 △급하게 금리를 낮춰야할 어떤 필요도 느끼지 않는다고도 했습니다.

미니애폴리스 연은의 닐 캐시캐리 총재는 "인플레이션을 낮추는 일이 아직 끝나지 않았다"라고 말했습니다. 그는 "인플레이션 데이터는 긍정적으로 보인다. 인플레이션 매우 급하게 내려왔지만, 노동시장은 여전히 굉장히 강한데 이건 수수께끼"라고 지적했습니다.

경제 데이터도 발표될 때마다 미국 경제가 금리를 빨리 인하하기엔 강하다는 게 확인되고 있습니다. 지난주 1월 고용이 35만3000개나 늘어난 것으로 집계됐고, 어제 미 공급관리협회(ISM)가 발표한 1월 서비스업 구매관리자지수(PMI)도 12월 50.5에서 53.4로 큰 폭으로 뛰었습니다.

어제오늘 Fed에서 발표한 데이터도 나쁘지 않습니다. 뉴욕 연방은행 자료를 보면 미국의 4분기 가계부채는 전 분기보다 2210억 달러 증가한 17조5000억 달러로 사상 최고치를 기록했습니다. 무시무시하죠. 그러나 이 수치는 명목 기준이어서 지난 몇 년간의 인플레이션과 소득 증가를 고려할 때 실제로는 그렇게 높지 않을 것입니다. 또 4분기 학자금 대출을 제외하고 모든 유형의 대출 연체율이 증가한 것으로 나타났습니다. 12월 기준 미상환 부채의 3.1%로 연체 상태였습니다. 직전 분기보다 0.1% 늘어났지요. 그러나 이는 팬데믹이 시작되기 직전인 2019년 4분기보다 1.6%포인트 낮은 수준입니다. 월스트리트저널(WSJ)은 " 전반적으로 부채 부담은 감당할 수 있는 수준으로 보이며, 미국 소비자는 적어도 아직은 가라앉지 않고 있다"라고 분석했습니다.

Fed가 발표한 4분기 은행 고위 대출담당자 설문조사(SLOOS)를 보면 최악의 고비는 지나갔습니다. Fed가 지난해 4분기 금리 인상 캠페인을 종료한 이후 은행들의 대출 기준이 조금 완화되고 대출 수요도 둔화 속도가 줄어든 것으로 나타났습니다.

이에 3월 인하를 점쳤던 월가 금융사들은 줄줄이 이를 뒤로 미루고 있는데요. 골드만삭스와 바클레이스가 3월에서 5월로 늦췄고 뱅크오브아메리카는 6월로 미뤘습니다. 골드만삭스는 어제 "우리는 파월 의장이 FOMC 기자회견에서 3월 인하가 기본 케이스가 아니라고 밝힌 뒤 5월로 첫 인하 예상 시점을 미뤘는데, '60분' 인터뷰를 보니 5월보다 더 늦게 인하할 위험을 보고 있다"라고 밝히기도 했습니다.

모건스탠리의 마이크 윌슨 최고투자책임자(CIO)는 "Fed는 3월에 금리를 인하할 계획이 없고 경제 데이터가 강하게 나오자 시장은 Fed의 말을 그대로 받아들이기 시작했다"라고 설명했습니다.

조기 금리 인하 기대가 퇴색하는 분위기는 이어졌지만, 오늘 뉴욕 금융시장은 지난 며칠 동안과는 조금 다른 양상을 보였습니다.

Fed 스피커들의 매파적 발언, 그리고 경제가 괜찮다는 신호에도 채권 시장의 금리는 오늘 하락세를 보였습니다. 금리는 소폭 내림세로 출발했고 오후 1시 미 국채 3년물 경매(540억 달러)가 성공적으로 끝난 뒤 추가 하락했습니다. 발행 금리는 4.169%로 발행 당시의 시장금리 4.177%보다 0.8bp 낮게 결정됐습니다. 결국, 오후 3시 40분께 국채 10년물 수익률은 8.1bp 내린 4.083%에 거래됐고 2년물은 7.1bp 내린 4.401%를 기록했습니다. 채권 시장 관계자는 "지난 2거래일 동안 수익률이 30bp 가까이 뛰자 일부 저가 매수세가 유입된 것 같다"라고 말했습니다. 10년물의 경우 지난 2거래일 동안 28.5bp 급등했습니다. 2022년 6월 이후 2거래일 상승 폭으로는 최대입니다. 10년물 수익률은 어제 4.177%까지 올랐는데, 사실 작년 12월 초 이후에는 4.2%를 넘은 적이 없습니다. 수익률이 단기 박스권의 상단에 도달하자 채권 매수세가 유입되고 있다는 얘기입니다.

다만 내일, 모레 이어지는 10년물, 30년물 국채 경매가 변수가 될 수 있습니다. 이달에 10년물은 659억 달러 만기를 맞지만, 30년물은 만기를 맞는 물량이 없습니다. 삭소뱅크는 "30년물 수요는 오롯이 듀레이션(가중평균만기)을 늘리려는 투자자에게서 나와야 한다"라고 말했습니다.

재무부는 오늘 "다음 10년간 연방 세수가 애초 추정보다 5610억 달러 증가할 것"이라고 전망하기도 했습니다. 국세청(IRS) 예산을 늘려 세금을 더 많이 걷겠다는 것이죠.

뉴욕 증시에서도 지난 며칠과 다른 모습이 나타났습니다. 빅테크, 반도체 주가가 전반적으로 하락세를 보인 가운데 중·소형주 등 소외됐던 주식들이 상승세를 보였습니다. 급락세를 이어온 테슬라도 오늘은 1.7% 올랐습니다. 결국, 다우는 0.37%, S&P500 지수는 0.23% 상승했고, 나스닥은 0.07% 강보합세를 보였습니다.

투자자들에게는 여러 가지 궁금증이 많은 상황입니다. 대표적인 세 가지 질문에 대한 월가의 답변을 찾아보겠습니다.

① 사상 최고치 수준에 도달한 뉴욕 증시는 계속 오를까요?

UBS 자산운용의 제이슨 드라호 포트폴리오 헤드는 "올해 우리가 예상하는 광범위한 거시적 상황(미국의 추세적 성장, 지속적인 디스인플레이션, Fed의 금리 인하)은 위험 자산에 긍정적이며, 인공지능(AI)으로 인한 순풍은 줄어들 기미가 보이지 않는다. 시장은 실망스러운 데이터나 Fed의 의사소통으로 인해 가끔 하락세를 경험할 수 있다. 그러나 큰 그림의 거시적 전망이 변경되지 않는 한(확실히 가능함), 이러한 내림세는 매수될 가능성이 크다"라고 말했습니다.

그러나 유명 투자자 레온 쿠퍼먼은 CNBC 인터뷰에서 "모두가 매우 부정적인 시각으로 2023년을 맞이했고, 시장은 상당히 상승했다. 이제 모두가 긍정적이기 때문에 내 추측으로는 올해 말에는 아마도 하락할 것”이라고 말했습니다. 쿠퍼먼은 S&P500 지수가 향후 12개월 이익의 21배 수준에 거래되고 있으며 이는 지속 불가능해 보인다고 지적했습니다. 비싸다는 것이죠. 또 시장의 Fed에 대한 기대도 너무 낙관적이라고 주장했습니다. 쿠퍼먼은 "내 생각에는 Fed가 금리를 두세 번 정도 인하할 것 같다. 시장이 6번 인하를 가격에 반영했다는 사실은 잊어버려라"라고 조언했습니다. 또 미국 연방정부의 막대한 재정 적자로 인해 장기금리가 상승할 것이라고 밝혔습니다. 그는 "부채의 양을 고려할 때 나는 이 수준에서는 국채를 매입하지 않을 것이다. 10년물 4%, 5%, 그 이상에 가도 그리 놀라운 일이 아닐 것"이라고 말했습니다.

② 경기 침체는 더는 오지 않을까요?

월가에서 경기 침체 주장은 확실히 소수입니다. 도이치뱅크는 지난 2022년 미국 경제가 경기 침체를 맞을 것이라고 가장 먼저 주장한 금융사 중 하나였습니다. 그런 도이치뱅크는 어제 침체 전망을 철회했습니다. 도이치뱅크는 "노동시장이 탄력을 유지하는 가운데 인플레이션이 Fed의 2% 목표를 향해 움직이면서 2023년 미국 경제는 좋은 성과를 거뒀다. 그리고 금융여건이 완화되면서 성장에 대한 하방 위험도 줄어들었다"라고 설명했습니다. 그러면서 "이제 미국 경제는 연착륙을 향한 좁은 길에 들어서고 있고 노동시장에서 작은 비용(실업)만을 치르면서 경착륙을 피할 수 있다고 생각한다. 인플레이션이 단기적으로 어느 정도 확고해질 수는 있지만, 궁극적으로는 Fed의 목표를 향해 지속해서 하락하고 있다고 믿는다"라고 설명했습니다.

그러나 여전히 침체 예상은 살아있습니다. 특히 Fed가 금리 인하를 늦추면 늦출수록 더 커진다고 주장합니다. 구겐하임 파트너스는 "단기적으로 경기 침체 가능성을 낮췄다. 회복력 있는 경제 데이터를 고려할 때, 그리고 시장이 예상하는 금리 인하를 고려하면 경기 침체 위험은 단기적으로 어느 정도 완화될 것이다. 그러나 우리는 경기 침체 위험이 제거되었다고 생각하지 않으며 굉장히 낙관적인 컨센서스만큼 낮게 보지 않는다. 통계적으로 실업률이 지금처럼 낮게 떨어지면 경기 침체 위험은 50대 50 수준으로 높아진다. 파월 의장은 1월 FOMC 기자회견에서 '지금의 공급 측면 회복은 매우 환영하지만 지속하지 않을 것이다. 그것이 사라지면 통화정책의 제약이 훨씬 더 크게 느껴질 것이고 성장에 부담을 줄 것'이라고 말했다. 3~6개월 지평에서는 경기 침체에 대한 우려가 덜하지만, 여전히 12~18개월 지평에서는 위험이 커진다고 생각한다"라고 말했습니다.

③ 빅테크가 더 오를까요? 아니면 소형주가 나을까요?

경기가 바닥을 치고 새로운 사이클에 접어들었느냐 아니면 계속해서 사이클 후반에 있다고 생각하느냐에 따라 의견이 갈립니다.

모건스탠리의 마이크 윌슨 CIO는 "금리가 높게 오랫동안 유지될수록 대차대조표가 열악하고 가격 결정력이 부족한 소형주와 경기순환주가 상대적으로 더 큰 역풍을 맞게 된다"라고 설명했습니다. 그러면서 "소형주 지수인 러셀 2000은 올해 들어 현재까지 S&P 500보다 7% 낮은 성과를 보였으며 여전히 2년 전 최고치보다 20% 이상 낮은 상태여서 일부 투자자들은 이것이 기회라고 생각한다. 하지만, 우리는 미국 경제가 비효율적인 정부 지출이 아닌 민간 경제에 의해 주도되는 더 높은 성장으로 향하고 있는지 의심하기 때문에 더 많은 확인이 필요하다"라고 설명했습니다. 그러면서 "더 높은 성장으로 이어질지 확인을 기다리는 동안 소형주들은 약화하는 마진, 높은 레버리지 및 차입 비용으로 인해 압박을 받고 있다. 이렇게 거시경제가 불확실한 후기 사이클 환경에서는 대형주, 고품질 성장주가 유리하다"라고 강조했습니다.

그러나 경기 회복이 이어질 것이라고 본다면 소형주를 사야 한다고 권고가 많습니다. UBS는 "3월 금리 인하가 시작될 것이라는 기대는 사라졌지만, 완화 사이클의 시작이 오래 지연될 것으로 예상하지는 않는다. 근원 개인소비지출(PCE) 물가가 지난 4분기 연율 2%를 기록하는 등 인플레이션 둔화가 이어지고 있어서다. 이런 배경에서 여전히 Fed가 올해 100bp 금리를 내릴 것으로 보고 있다. 러셀2000 기업은 부채의 거의 절반이 변동 금리지만, 대형 기업의 경우 약 10분의 1 수준이다. 금리 인하로 인해 소기업의 이자 비용이 빠르게 줄어들 수 있다. Fed의 은행 대출담당자 조사를 보면 대출 기준도 다시 완화하고 있다. 성장률이 장기 추세 이상으로 유지되는 골디락스 시나리오에서는 소형주가 훨씬 더 나은 위치에 있을 것"이라고 주장했습니다.

오늘 시장에서 가장 주목을 받은 건 JP모건 트레이딩 데스크에서 나온 보고서였습니다. JP모건의 앤드루 타일러 시장 정보 헤드는 고객 메모에서 "지난 1월 실적 우려와 지난해 말 주가 폭등으로 인해 주식에 대해 신중하라고 권고했는데 그건 지나치게 보수적이었다. 이제 전술적으로 낙관적"이라고 밝혔습니다. 그는 "우리가 놓친 것은 채권 금리와 무관하게 오르는 메가캡 주식의 실적과 주가다. 또 추세 이상의 속도를 유지하고 있는 거시경제"라고 털어놓았습니다. 이런 강점은 기업 이익 증가로 이어지고 빅테크 상승이 더해지면서 S&P500 지수는 잠재적으로 느린 속도지만 더 높이 올라갈 것이라고 주장했습니다. 이는 JP모건 리서치를 이끌고 있는 마르코 콜라노비치 헤드의 의견과는 상반됩니다. 콜라노비치는 △인플레이션 재부상 위험 △높은 금리로 인한 경기 둔화 △지정학적 위험 △지나치게 낙관적인 이익 전망 등을 이유로 주가가 하락할 위험을 계속 경고해 왔습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com