모건스탠리의 내분 "시장 흥분, 동참 안해" vs "큰 조정은 없다" [김현석의 월스트리트나우]

뉴욕 증시가 사흘간의 연휴를 끝내고 20일(미 동부시간) 이번 주 거래를 시작했습니다. 지난 사흘 동안 주가에 영향을 줄 만한 네 가지 거시경제적 요인이 있었습니다.

① 중국의 금리 인하

먼저 중국의 추가적 완화조치입니다. 인민은행이 사실상 기준금리인 대출우대금리, LPR을 10개월 만에 전격적으로 인하했습니다. LPR 1년 만기를 연 3.55%, 5년 만기는 연 4.20%로 각각 0.1%포인트씩 인하했다고 발표했습니다.

이 조치는 그러나 시장에 실망감을 안겼습니다. 15bp 내릴 것으로 기대했는데, 10bp만 내린 것이죠. 이는 앞으로의 인하도 10bp씩 인하할 것임을 뜻합니다. 중국 정부가 시장 예상보다 조심스럽게 완화하고 있다는 얘기입니다.

골드만삭스는 "지속적 역풍이 성장 동력 약화와 정책 완화 사이의 줄다리기에서 우위를 점할 가능성이 크다. 다가오는 정책 완화는 2008~09, 2015~16 및 2020년만큼 크고 강력하지는 않을 것"이라며 올해 중국의 성장률 전망치를 6%에서 5.4%로 낮췄습니다. 2024년 전망도 4.6%에서 4.5%로 하향 조정했고요. 이미 뱅크오브아메리카, JP모건, UBS 등은 최근 중국 성장률을 5% 초반 수준으로 낮췄습니다.

② 블링컨 장관의 중국 방문

중국을 찾은 토니 블링컨 미 국무장관이 지난 19일 시진핑 중국 최고 지도자와 만났습니다. 애초 만남이 불확실했던 만큼 만남 자체가 건설적으로 평가됐습니다. 사실 미 국무장관의 방중은 2018년 이후 처음입니다. 중국 측은 "진전을 이루었다"고 밝혔고, 조 바이든 대통령도 캘리포니아에서 기자들에게 "블링컨이 엄청난 일"을 했다고 말했습니다. 하지만 합의나 세부 사항은 없었습니다. 리서치 회사인 로디움 그룹의 노아 바킨 중국 전문가는 "불신이 여전히 높다. 투자자에게 이는 중국 시장과 관련해 뭔가를 다시 생각하게 만들기에는 충분하지 않다"라고 말했습니다. 바이든 행정부는 중국에 대한 투자 검열을 강화할 것이며, 중국도 마찬가지일 것입니다. 월스트리트저널(WSJ)은 이와 별로도 중국이 쿠바에 군사 훈련 시설을 건설할 계획이라고 단독 보도했습니다. 플로리다 해안에서 100마일 떨어진 곳에 중국군이 주둔할 수 있다는 얘기입니다.

③ 사라진 독일 인플레

독일의 5월 생산자물가(PPI)가 뚝 떨어진 것은 긍정적인 소식입니다. 전월 대비로는 1.4% 하락해서 시장 예상인 0.7% 하락보다 내림 폭이 컸습니다. 4월에는 0.3% 올랐었죠. 전년 동기보다는 1% 오르는 데 그쳤는데, 이는 4월의 4.1% 상승에서 크게 꺾인 것이죠. BCA리서치는 "유럽의 인플레이션 폭은 이미 줄어들고 있으며 이는 전반적인 물가에 좋은 징조"라고 밝혔습니다.

④ 대만 수출 감소 지속

대만의 5월 수출이 줄어든 것은 부정적입니다. 전년 동기보다 17.6% 줄어 9개월 연속 감소세를 기록했는데요. 이는 대만의 주력 수출품인 반도체, IT 제품에 대한 수요가 여전히 약하다는 의미로 풀이됩니다.

옥스퍼드 이코노믹스는 "장기간 가파르게 하락해온 반도체 매출 내림세는 이제 막바지에 이르렀다고 판단된다. 글로벌 반도체 판매는 올해 2분기 저점을 기록한 후 하반기에 다시 성장세로 돌아설 것으로 보인다"라고 밝혔습니다. 그러나 그러면서도 "단기적으로 강력한 성장 가속화를 보지 못할 것"이라고 주장했습니다. TSMC에 따르면 반도체 재고 조정이 예상보다 오래 걸리고 있으며 IT 제품의 교체 주기로 인한 수요가 제한적일 수 있다는 겁니다. 또 그동안 업황을 뒷바쳐온 자동차 칩 매출이 하반기 약화할 가능성이 있다고 지적했습니다. 옥스퍼드 이코노믹스는 "올해 세계 반도체 판매는 16.9% 감소하고 2024년에는 5.1% 성장에 그칠 것으로 예상한다"라고 밝혔습니다.

뉴욕 증시 개장 전인 오전 8시 30분 발표된 5월 신규주택 착공 건수는 전월 대비 21.7% 급증한 연율 163만1000채에 달했습니다. 월가 예상(0.8% 감소)을 크게 웃돌았을 뿐 아니라 2016년 이후 최고 수치입니다. 좋은 날씨가 도움이 되었을 수도 있지만 3~4월 시장 금리 하락이 주택 수요를 자극했을 수 있습니다. 사실 월간 신규주택 착공 실적은 변동성이 큰 지표입니다.

그런데 함께 나온 5월 신규주택 착공 허가 건수도 전달보다 5.2% 증가한 149만1000채를 기록했습니다. 이 수치도 예상치(0.3% 증가)나 전월(-1.4%)보다 훨씬 좋았습니다. 또 어제 나온 전미 주택건설업 협회 심리지수도 전달보다 5포인트 높은 55포인트로 나왔습니다. 지수가 50선을 넘어선 것은 11개월 만에 처음으로 심리가 긍정적으로 돌아섰다는 걸 나타냅니다. 모든 지표가 주택시장 반등을 가리키고 있는 것이죠. 지난주 주택건설업체 레나(LEN)는 실적 발표에서 "주택구매자들이 7%에 가까운 모기지 금리에 익숙해지고 있다. 수요는 급증하고 있고 주택 공급은 여전히 부족하다"라고 밝혔습니다. 오늘 레나 톨브러더스 등 주택 관련 주식들은 모두 1% 이상 올랐습니다.

주택시장 반등은 두 가지를 의미합니다. 먼저 미국 경기가 괜찮다는 뜻입니다. 미 중앙은행(Fed)이 기준금리를 높이면 사실 가장 먼저, 가장 많이 타격받는 게 주택시장입니다. 그런 주택시장이 바닥을 찍고 올라오고 있는 것이죠. 이건 '연착륙' 시나리오를 뒷받침할 수 있습니다. 이들 지표가 나온 뒤 애틀랜타 연방은행이 추산하는 GDP나우는 2분기 국내총생산(GDP) 전망치를 1.8%에서 1.9%로 높였습니다. 골드만삭스도 1.7%에서 1.8%로 상향 조정했습니다.

하지만 또 다른 측면에서는 Fed의 원하는 만큼 경기 둔화나 수요 약화가 이뤄지지 않고 있다는 뜻이기도 합니다. 주택시장 반등으로 주거비가 다시 오른다면 인플레이션을 잡기 어려울 수 있습니다. 바꿔 말하면 Fed가 다음 달 또 다른 긴축에 나설 가능성이 커졌다는 뜻이기도 합니다. BMO는 "예상보다 훨씬 강한 주택 데이터는 모기지 금리 상승에도 불구하고 주택시장이 개선되고 있음을 시사한다. Fed의 긴축 작업은 끝나지 않을 수 있다"라고 지적했습니다. BCA리서치는 "주택 데이터의 긍정적 징후는 경기 침체가 임박하지 않았음을 시사한다. 주택시장의 안정화는 단기적으로 주식에 순풍을 제공할 수 있지만, Fed의 공격적 긴축 정책을 고려할 때 미국 경제가 향후 12개월 이내에 침체를 피할 수 있을지는 회의적"이라고 밝혔습니다.

제롬 파월 의장은 지난주 연방공개시장위원회(FOMC) 기자회견에서 "우리는 지금 주택시장이 바닥을 만드는 것을 보고 있다. 아마도 조금(a little bit) 반등하는 것일 수 있다"라고 했습니다. 이에 대해 르네상스 매크로는 "주택 데이터는 조금 이상으로 반등하는 것 같다"라고 지적했습니다.

파월 의장은 이달 금리를 동결한 이유 중 하나로 은행 스트레스로 인한 대출여건 긴축을 들었습니다. 얼마나 효과가 클지는 불확실하지만, Fed가 해야 할 일 일부를 맡아줄 것이란 얘기였지요.

하지만 은행 혼란은 사라지고 대출여건도 그다지 긴축되지 않고 있다는 데이터가 나오고 있습니다. 언리미티드펀드의 밥 엘리엇 설립자는 "은행 자금 조달 여건은 계속 개선되고 있다. 은행 스트레스가 경제를 둔화시킬 것이라는 Fed의 베팅은 완전히 잘못된 것처럼 보인다"라고 지적했습니다. 은행들이 Fed의 △재할인창구와 △은행기간펀딩프로그램(BTFP) △연방주택대출은행(FHLB)에 모기지 증권을 맡기고 빌린 돈을 모두 합치면 감소하고 있다는 것이죠. 그는 이런 이유로 예금 이탈이 안정화되고 있기 때문이라고 분석했습니다. 3월 말부터 은행 예금 이탈이 나타나지 않고 있다는 것이죠.

파월 의장은 내일, 모레 연속으로 의회 증언에 나섭니다. 에드워드 존스는 "파월 증언에서 새로운 정보가 나올 것으로 기대하지 않지만, 시장은 인플레이션과 경제의 건전성 및 6월 동결 배경에 대한 추가 관점을 들을 기회를 가질 것이다. 금융시장에서 어떤 날카로운 반응이 나올 것으로는 기대하지 않는다"라고 밝혔습니다.

시장에서는 Fed가 7월에 금리를 올릴 것이란 예상이 굳어지고 있습니다. 시카고 상품거래소의 Fed워치 시장에서는 7월 추가 인상 확률이 76.9%에 달합니다. 지난주 74.4%보다 더 높아진 것이죠. 또 9월에 추가로 올릴 것이란 베팅도 오늘 10%를 넘었습니다.

오늘 채권 금리는 소폭 하락세로 거래를 시작했습니다. 미 국채 2년물은 오전 8시 30분 주택 데이터가 나온 뒤 급반등하기도 했지만 결국 오후 4시 20분께 전장보다 2.9bp 내린 4.691%를 기록했습니다. 10년물은 5bp 내린 3.719%에 거래됐습니다. 10년물 금리가 2년물보다 더 떨어지면서 채권 수익률 곡선의 역전 폭은 자꾸 더 벌어지고 있습니다. 경기 둔화 우려가 커진 탓이겠지요. WSJ은 "주식이 불확실해 보일 때 투자자들이 채권에 몰리면서 금리는 낮아진다"라고 지적했습니다. 더블라인 캐피털의 캔 시노다 포트폴리오 매니저는 "10년물 3.7~3.9% 사이는 괜찮은 매수 영역이다. 금리가 4%를 크게 넘을 것으로 보지 않는다"라고 말했습니다.

주요 지수는 소폭 하락세로 출발했습니다. 오안다의 에드 모야 전략가는 "중국의 경기 부양 노력에 대한 실망감과 Fed가 금리를 추가 인상할 것이란 예상이 강해지면서 약세로 출발했다"라고 설명했습니다.

위험 회피 심리가 강해지자 다시 애플 엔비디아 테슬라 등 일부 빅테크만이 홀로 상승하는 장세가 펼쳐졌습니다. 다시 시장의 폭이 좁아지고 있는 것이죠. 나스닥은 장 후반 한때 플러스로 전환하기도 했습니다. 결국, 다우는 0.72%, S&p500 지수는 0.47% 내렸고 나스닥은 0.16% 하락했습니다.

테슬라가 5.34% 뛰었습니다. GM 포드에 이어 리비안도 테슬라의 슈퍼차저 네트워크를 사용하기로 했다는 소식 덕분입니다. WSJ에서 '테슬라 주가 상승이 말도 안 되는 이유-8가지 도표'라는 기사를 썼지만 소용없었습니다. WSJ은 한 가지 이유로 "테슬라의 충전, 보험, 에너지 저장 분야는 빠르게 성장하고 있지만 가까운 미래에 자동차 판매만큼 이익을 창출할 것 같지는 않다"라고 지적했습니다. 또 엔비디아가 2.61%, 메타가 1.19% 상승했습니다. 애플은 0.05%, 아마존은 0.23% 강보합세를 보였습니다.

장 마감 뒤 실적을 발표한 페덱스는 이번 분기 매출(~5월 31일)이 10% 감소했다고 발표했습니다. 강력한 비용 절감으로 주당순이익(EPS)은 주당 4.94달러를 보고했습니다. 월가 예상 4.85달러를 넘는 것입니다. 하지만 물량 감소가 이어질 것으로 전망하면서 2024년 ESP를 주당 16.5~18.5달러로 제시했습니다. 중앙값 17.5달러는 월가 추정치 18.31달러보다 낮습니다. 시간 외에서 3% 안팎 하락하고 있습니다.

빅테크의 주가 향방에 대해선 월가의 베팅이 첨예하게 맞서고 있는 상황입니다.

WSJ에 따르면 엔비디아, 인텔, AMD 등 AI 관련주에 대한 하루 콜옵션 매수는 연초보다 5배가량 증가한 상태입니다. 이에 따라 옵션거래를 기초로 산출하는 스큐(skew) 지수는 뚝 떨어져서 낙관론이 2019년 이래 가장 높은 수준임을 가리키고 있습니다. 이 지수는 주가 하락에 대비한 비용을 측정하는 지표로 수치가 높을수록 변동성에 따른 위험이 크다는 뜻입니다.

반면, S3파트너스 데이터에 따르면 이달 뉴욕 증시의 총 공매도 잔액은 1조 달러를 돌파해 2022년 4월 이후 최고치를 기록했습니다. 연초 8630억 달러에서 증가한 것이며 거래 가능한 모든 주식의 약 5%가 공매도 되어 있다는 뜻입니다. 물론 주가가 계속 오르면서 이들은 큰 손해를 봤습니다. 공매도 투자자들은 올해 모두 1200억 달러의 시가평가 손실을 본 것으로 추정됐습니다. S3의 이고르 두사니스키 전무는 "이번 랠리가 후퇴할 준비가 되었다고 생각하는 투자자와 헤지펀드가 여전히 많다"라고 말했습니다. 공매도가 가장 많은 종목은 테슬라, 애플, 마이크로소프트, 엔비디아, 아마존 등 가장 크게 오른 빅테크입니다. 테슬라는 지난 8일 애플을 제치고 공매도 1위에 올랐습니다. 거래 가능한 주식의 3.3%가 공매도 되어 있습니다.

이처럼 시장 폭이 좁아지는 건 랠리 지속성에는 부정적입니다. JP모건은 성장주 상승세가 정체되고 경기 순환주로 순환매가 이어지지 않으면 하반기 주식 랠리가 하락 압력을 받게 될 것이라고 밝혔습니다. JP모건은 성장주와 기술주의 상승 여력이 채권 금리 및 역사적인 주가수익비율(P/E)에 비해 과매수 된 것처럼 보이며 경기순환적인 가치주 반등을 뒤쫓는 것도 권하지 않는다고 설명했습니다. 그러면서 시장이 "여전히 극도로 기술주에 집중되어 있다는 사실은 일반적으로 건강하지 않다"라고 밝혔습니다.

모건스탠리의 마이크 윌슨 최고투자책임자(CIO)는 "하반기 경제 성장이 예상대로 다시 가속화되면 시장의 낙관적인 내러티브가 옳다는 것이 입증될 것이지만, 그렇지 않다면 많은 투자자가 갑자기 각성하게 되는 계기가 나타날 수 있다"라고 주장했습니다. 그러면서 "성장에 대한 우리의 근본적인 관점을 고려할 때 현재의 흥분과 그것을 뒷받침하는 내러티브를 받아들이기가 어렵다"라고 지적했습니다. 윌슨은 기본적으로 경기 둔화가 기업 실적 악화로 이어질 것으로 봅니다. 그는 "올해 우리가 S&P500 지수 예측에 너무 틀렸기 때문에 우리는 우리의 이익 모델이 우리를 오도할 수 있는지 파악해봤다. 그러나 아니었다. 실제 기업 이익은 지난 1년 동안 우리의 모델의 예측을 완벽하게 뒤따라 왔다"라고 지적했습니다. 그는 시장 폭에 대해서도 3월의 은행 혼란에 따른 Fed의 과잉 유동성 주입으로 주식이 아주 좁은 폭에서 최대한 확장되고 있다고 우려했습니다. 하반기에는 재정 정책 지원 약화, 유동성 감소, 인플레이션 하락도 랠리에 부담이 될 것이라고 덧붙였습니다.

하지만 모건스탠리 자산운용의 앤드루 슬리먼 포트폴리오 매니저는 다른 생각을 갖고 있습니다. 그는 "주식은 단기적으로 매우 과매수 상태가 되었고 재무부의 대규모 채권 발행은 다음 달 4000억 달러의 시장 유동성을 흡수할 것이다. 또 단기 국채 금리 5%는 주식에서 돈을 잃을 가능성보다 훨씬 더 매력적"이라고 밝혔습니다. 그러면서 "현재 고객들로부터 가장 많이 받는 질문은 '현금을 투입할 수 있는 주가 후퇴가 언제 오냐'라는 것"이라면서 "과매수 등 단기적으로 주의해야 할 많은 이유에도 불구하고 시장이 큰 폭으로 조정받는 것은 예상하기가 어렵다"라고 밝혔습니다. 그는 기업 실적이 부진한 해에도 시장은 역사적으로 좋은 수익률을 올려왔다고 지적했습니다. 그러면서 2023년 실적 부진은 이미 지난해 약세장에 반영이 됐고, 올해는 2024년 실적 회복을 반영해 오르고 있다고 설명했습니다. 현재 월가의 S&P500 기업의 이익 추정치 컨센서스는 2023년 220달러, 2024년 247달러라는 것입니다. 그래서 올해 가을에 또 다른 상승 단계가 나타날 것으로 봤습니다. 슬리먼 매니저는 또 "시장의 폭이 좁다는 것은 많은 곰이 제안하는 것처럼 임박한 약세장 신호가 아니다"라고 주장했습니다. 뱅크오브아메리카 분석을 보면 약한 시장의 폭 자체는 시장 약세의 전조가 아님을 시사한다라는 겁니다. 뱅크오브아메리카는 1986년 이후 초대형주가 선도했던 해를 따졌더니 그다음 해 상승 확률은 거의 75%에 달했고 평균 수익률은 12%, 중앙값 수익률은 16.3%였다고 분석했습니다.

스티펠의 배리 베니스터 전략가는 지난 5월 8일 S&P500 지수가 4개월 안에 4400까지 올라갈 것이라고 주장했던 사람입니다. 인플레이션은 내려가고 미국은 경기 침체를 피할 것이라면서요. 그리고 한 달 만에 그 예언은 이뤄졌지요.

그는 오늘 CNBC에 출연해 자신이 예상하는 증시 향방에 대해 밝혔습니다. 그의 발언을 전합니다.

▶우리는 2주 전에 S&P500 지수가 4400 근처에서 평평해질 것이라고 말했다. 그렇다고 수비만 하기에는 너무 이르다. 나는 경제가 잘 버티는 동안에는 경기순환적인 가치주를 좋아한다. Fed는 통화정책 전환기에 있다. 나는 그들이 소극적으로 긴축하고 예상했던 것보다 더 오래 단단히 금리를 지금 있는 곳에서 유지하리라 생각한다. 그리고 인플레이션이 사라지면 실질 금리가 올라간다. 슬픈 점은 현금과 채권이 주식보다 매우 경쟁력이 있다는 것이다. 인플레이션이 꺾인 후 실질 금리가 오르면 아마도 8월 말, 9월 말에는 10% 조정이 있을 수 있다고 걱정한다.

▶올해 시장이 어떤 모습일지 그림을 그린다면, 그것은 북두칠성 자리와 비슷할 것 같다. 8월까지는 평평해질 것이다. 그러고 나서 조정이 발생할 것 같다. 실업률이 상승하기 시작하면 Fed가 서서히 대응에 나설 것이고 연말까지는 금리를 인하할 것이다. 그러면 12월에는 강력한 산타클로스 유형의 랠리가 열릴 것 같다. 연말에 일종의 큰 국자의 끝에서 마감할 것이다.

▶단기적으로는 우리는 (시장의 폭이 넓어질 것으로 보고) 동일비중 S&P500 지수 ETF 같은 상품에 전술적으로 투자할 것이다. 지난 2월과 비슷한 라인(성장주와 가치주가 비슷했던)으로 돌아가리라 생각한다. 나는 금융, 산업, 기초 소재를 좋아하고 에너지와 에너지 서비스를 사서 축적할 것이다. 이것은 베어 트랩(bear trap)일 뿐이다. 아직 지정학적 위험이 사라진 게 아니다.

▶AI는 매우 흥분되는 주제다. 하지만 이런 큰 기술의 문제는 초기에 슘페터 유형의 파괴가 있다는 것이다. 다시 말해, 그들은 초기에 경제, 주식 시장에 매우 파괴적일 것이고 어떤 의미에서는 약세일 것이지만 기술이 널리 퍼지고 채택됨에 따라 경제와 시장에 긍정적일 것이다. AI도 그럴 것이다. 초기에는 AI의 긍정적인 면을 과대평가하고 부정적인 면을 과소평가할 것이다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com