금융당국 무관심이 무자본 M&A 세력 키웠다

조진형 기자

최석철 기자

입력2022.12.13 18:07 수정2022.12.14 02:04 지면A1

'CB공장' 방치해 투자자 피해

▶마켓인사이트 12월 13일 오후 5시5분

"전환사채(CB) 자체가 나쁜 게 아닙니다. 자본 시장을 좀먹는 'CB공장'이 수백개 양산된 게 문제죠. 라임 사태 때 드러난 머니게임 수법을 금융당국이 방치한 결과입니다."

코스닥시장 무자본 M&A의 첫 제도권 ‘돈줄’은 라임 펀드였다. 라임자산운용은 증권사와 손잡고 라임 펀드에 레버리지를 일으킨 뒤 ‘전환사채(CB) 쇼핑’을 하면서 기업사냥꾼에게 수조원을 대줬다. 2019년 7월 라임 사태가 수면 위로 올라온 뒤 CB 공장을 둘러싼 머니게임이 세상에 모습을 드러냈다. 금융당국은 CB 공장의 폐해를 인지하고도 방치했다. 라임 펀드 투자자 보상과 금융회사 최고경영자(CEO) 제재에만 몰두했다.

그 여파는 심각하다. 코스닥 적자 좀비기업이 갈수록 늘고 있다. 13일 한국거래소에 따르면 코스닥시장의 12월 결산법인 1328곳 가운데 396곳(30%)이 지난해 영업손실을 냈다. 적자 규모는 3조797억원에 달한다. 2015년과 비교해 적자 기업 비중은 9%포인트 늘었고 적자 규모는 세 배 가까이 된다. 올해는 더 늘어날 것으로 보인다.

머니게임이 지능화하면서 투자자 피해는 날로 커지고 있다. 금융당국이 일부 불공정거래에만 몰두할 뿐 투자자 보호를 위한 시장 관리에는 손을 놓고 있다는 지적이 나온다.

한 자본시장 전문 변호사는 “이제라도 금융당국이 개인투자자 보호를 위한 합동 태스크포스(TF)를 구성해 대수술에 나서야 한다”고 말했다.

조진형/최석철 기자 u2@hankyung.com

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라임 때 처음 등장한 'CB 공장'…당국 방치 속 더 커지고 교묘해져

▶마켓인사이트 12월 13일 오후 5시5분무자본 인수합병(M&A)을 일삼는 기업사냥꾼들이 전환사채(CB) ‘마법’에 눈 뜬 건 5년 전쯤이다. 한국형 헤지펀드 시장이 활짝 열렸을 때였다. 금융위원회가 모험자본 육성을 외치자 헤지펀드들은 혁신기업 CB 투자로 화답했다. 이때 코스닥 한계기업 CB가 의외로 돈이 된다는 걸 눈치챈 곳이 있었다. 라임자산운용이었다. 라임 일부 경영진은 기업사냥꾼들과 의기투합했다.라임 펀드는 ‘CB 공장’에 전방위로 돈을 대기 시작했다. 미수거래처럼 레버리지를 일으켜 한계기업 CB를 쓸어 담았다. CB를 매입한 코스닥 기업만 50곳이 넘는다. 쏟아부은 돈만 수조원이다. 2017~2019년 벌어진 일이다. 무자본 M&A 전성시대는 그렇게 시작됐다. 라임 사태 때 ‘CB 공장’ 용인한 꼴라임 펀드의 폰지 구조가 드러난 2019년 7월, ‘CB 공장’의 실체도 서서히 모습을 나타냈다. 금융감독원도 그 폐해를 인지하기 시작했다. 2019년 말 무자본 M&A 합동점검 결과 발표에서 처음으로 ‘사모 CB 발행을 활용한 무자본 M&A’라는 표현을 썼다. 무자본 M&A 추정기업 67개사의 공시위반, 회계 분식 및 불공정거래 혐의 등을 조사한 결과 총 24개사의 위법행위를 적발했는데 이들의 CB 발행 금액이 1조원을 넘는다고 밝혔다. 라임 펀드 관련 종목도 다수 있었다.금감원은 2020년 2월 발표한 라임 중간 조사 결과에서 CB 관련 각종 불법 행위를 확인했다고 발표했다. 심지어 라임 일부 임직원은 자신들만의 펀드를 따로 만들어 돈 되는 특정 코스닥 CB만 골라 담아 수백억원의 부당이득을 취한 것으로 드러났다.하지만 코스닥 머니게임은 방치됐다. 금융당국의 정책은 헤지펀드 불법 행위와 투자자 보상에 초점이 맞춰졌다. 헤지펀드 전수조사에 나설 정도로 강한 의지를 드러냈지만 CB를 활용한 신종 무자본 M&A에 대해선 무덤덤했다. 2020년 10월 출범한 증권시장 불법·불건전행위 집중대응단이 이듬해 7월 무자본 M&A 관련 12개사 기획조사 착수, 31개사 감리 등의 성과를 냈다고 발표한 게 전부다.라임 사태 후 ‘CB 공장’은 멈추지 않았다. 되레 더 활발해졌다. 라임 펀드의 빈자리는 투자조합 등으로 빠르게 채워졌다. 기업사냥꾼과 신흥 부자의 ‘콜라보’는 더 지능적이고 조직적인 머니게임을 가능하게 했다. 헤지펀드뿐 아니라 증권사, 사모펀드(PEF) 등 제도권 큰손들과 결탁하기 시작했다.CB 발행 규모는 2019년 3조5000억원 수준에서 2020년 6조4000억원, 2021년에는 9조5000억원 이상으로 급증했다. 금융당국의 미지근한 대응이 CB 공장 가동을 용인해준 셈이라는 게 전문가들의 지적이다. ‘술래잡기’에만 치중하는 당국그동안 금융위와 금감원은 무자본 M&A에서 파생된 주가 조작과 회계 부정, 공시 위반만 집중적으로 살폈다. 하지만 지능화된 무자본 M&A에는 통하지 않는다.한 M&A 브로커는 “요즘 무자본 M&A는 홍보팀, 사업팀, 자금팀, 수급팀 등이 따로 움직이며 플랫폼 비즈니스처럼 운용된다”며 “수급팀을 제외하고는 과거와 달리 철저하게 자본시장법 테두리 안에서 움직인다”고 말했다. 한 자본시장 전문 변호사는 “기존 불공정거래 감독 잣대로 신종 머니게임을 들여다보면 막을 수 있는 방법이 없다”며 “요즘 선수들은 자본시장법에 대한 이해도가 상당히 높아 금감원과 거래소 머리 꼭대기에서 논다”고 귀띔했다.하지만 금융당국의 인식은 여전히 과거에서 벗어나지 못하고 있다. 이복현 금감원장은 지난 10월 국정감사에서 윤창현 국민의힘 의원이 쌍방울, 비덴트 등의 CB를 활용한 불공정거래 의혹을 제기하자 “최근 몇 년간 사모펀드와 투자조합 형태로 규제를 회피하면서 실질적으로는 일반 투자자들에게 영향을 끼치거나 미공개정보를 이용한 시장 불공정거래가 있었다”며 “금감원이 적극적으로 대처했어야 했는데 다소 미진했다는 아쉬움이 있었다”고 말했다. 문제의 본질을 여전히 짚지 못하고 있다는 비판이 나온다. 대대적인 제도 개선 노력 필요이제라도 ‘CB 공장’에서 벌어지는 무자본 M&A의 본질을 마주하고 대대적인 제도 개선에 나서야 한다는 목소리가 높다. 기업 규모와 실적 등을 감안해 CB 발행 규모를 엄격히 제한하는 것이 대표적이다. CB 유통시장도 좀 더 투명하게 개선해야 한다는 의견이 많다.코스닥시장 자체를 뜯어고쳐야 한다는 지적도 나온다. 코스닥시장은 상장 기업이 1600개를 넘을 정도로 성장했지만, 실상은 ‘적자 좀비기업’으로 넘쳐나고 있기 때문이다. 전문가들은 상장 적격성 심사가 제대로 작동하도록 해 시장의 신뢰를 회복해야 한다고 주장한다. 여의치 않으면 투기성이 강한 ‘코스닥 2부 리그’를 만들어 선량한 투자자를 선별적으로 보호해야 한다는 목소리까지 나온다.허용되는 사항을 열거하는 포지티브 방식의 자본시장법을 네거티브 방식으로 전면 개편해야 하는 시점이라는 지적도 있다. 지능적인 머니 게임 세력이 포지티브 규제 방식을 활용해 법망을 교묘히 피하고 있다는 이유에서다.한 자산운용사 대표는 “최근 금융위, 금감원, 거래소는 과거와 달리 시장 정화 의지가 부족하고 따로 움직인다”며 “CB 공장을 활용한 무자본 M&A가 자본 시장의 신뢰를 좀먹는 치명적인 문제라는 인식을 공유하고 당국이 힘을 합쳐 대대적으로 법과 제도를 개선해야 시장의 신뢰가 회복될 수 있다”고 말했다.조진형 기자 u2@hankyung.com
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거래소가 부실기업 퇴출 머뭇거리자…"먹잇감 늘었다" 남몰래 웃는 검은 세력

▶마켓인사이트 12월 13일 오후 5시17분올해 코스닥시장에서 17개사가 상장폐지 위기를 넘겼다. 신라젠 코오롱티슈진 등이 상장적격성 실질심사 끝에 살아 돌아온 것이다. 반면 실질심사를 통해 올해 퇴출당한 기업은 5곳밖에 없었다. 지난해 6곳보다 1곳 줄어들었다.내년에는 퇴출 기업이 더 감소할 것으로 예상된다. 퇴출 요건이 한층 더 느슨해지기 때문이다. 13일 금융투자업계에 따르면 한국거래소는 이달부터 상폐 요건을 완화했다. 재무제표를 기초로 하던 이른바 ‘형식적 상폐’ 요건을 낮춘 게 핵심이다. 이에 따라 과거와 달리 2년 연속 매출 30억원 미만인 코스닥기업은 바로 퇴출당하지 않는다.질적 요건을 따지는 상폐 실질심사 대상이 될 뿐이다. 게다가 5년 연속 영업손실 요건 등도 상폐 요건에서 사라졌다. 과거에는 5년 연속 영업적자를 내면 실질심사를 받아 퇴출 위기에 놓였다.투자은행(IB)업계에서는 윤석열 대통령이 후보 시절에 내놓은 코스닥 상폐 완화 공약을 한국거래소가 실행에 옮긴 것이란 분석을 내놓고 있다.상폐 요건은 한국거래소가 2018년 코스닥시장본부에서 코스닥시장위원회를 분리한 이후 그 이듬해인 2019년에도 이미 한 차례 완화됐다. ‘비적정’ 감사의견을 받은 기업도 곧장 상폐시키지 않고 다음연도 감사의견이 나올 때까지 기다려주기로 한 게 대표적이다. 감사의견 관련 개선 기간도 6개월에서 1년으로 늘어났다.이런 제도 변경으로 형식적 상폐 요건에 따른 퇴출 제도는 점점 유명무실해지고 있다. 반면 상폐 실질심사 제도의 중요성은 커지는 추세다. 하지만 실제 퇴출 기업이 점점 줄어드는 것을 고려하면 실질심사 제도가 실효성이 있는지를 놓고 논란이 커지고 있다. 이날 현재 상폐 사유가 발생해 거래가 정지된 코스닥 기업은 총 44곳에 달한다. 이 중 실질심사 대상은 26곳이다.거래소의 ‘상폐 칼날’이 무뎌지면서 웃고 있는 이들이 있다. 전환사채(CB)를 활용하는 무자본 인수합병(M&A) 세력이다. 무자본 M&A 자금을 댄 CB 투자자에게 가장 큰 리스크는 투자 대상 기업이 퇴출당하는 것이다. M&A 인수 자금이 한순간에 사라질 수 있기 때문이다. 한 증권사 IB 담당 관계자는 “가장 큰 위험인 상장사 퇴출 가능성이 확 줄어든 만큼 머니게임의 성공 확률은 그만큼 높아졌다”며 “거래소의 상폐 정책 완화는 머니게임 세력에는 대형 호재”라고 말했다.이달부터 5년 연속 영업손실이 상폐 요건에서 제외되면서 ‘좀비 기업’들의 몸값이 급등하는 ‘이상 현상’도 나타나고 있다. 연말이면 연속 적자 기업이 M&A 시장에 매물로 쏟아지는 사례가 많았지만 올해는 정반대 상황이 발생하고 있다는 지적이다. 한 M&A 전문가는 “무자본 M&A에 돈을 대겠다는 수요가 많은 상황에서 퇴출 위험마저 해소되자 한계기업들의 몸값이 비정상적으로 오르고 있다”고 했다.한국거래소 관계자는 “투자자 보호와 시장 건전성 제고라는 두 가지 목표 사이에서 적절한 균형점을 찾을 수 있도록 상폐 제도를 잘 운용해나갈 것”이라고 말했다.최석철 기자 dolsoi@hankyung.com
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의무공시 대상 확대했더니…기업지배구조 핵심지표 준수율 하락

올해 유가증권시장 상장사들의 지배구조 핵심지표 준수율이 작년보다 떨어진 것으로 나타났다. 의무공시대상이 자산총액 2조원 이상 기업에서 1조원 이상 기업으로 확대된 영향이다. 배당정책 공개, 집중투표제 채택, 투명한 최고경영자 승계 정책 마련 등 지표의 준수율은 기존·신규 의무공시기업 가릴 것 없이 모두 미흡했다.13일 한국거래소가 자산 총액 1조원 이상인 유가증권시장 345개 상장사의 올해 기업지배구조보고서를 분석한 결과, 지배구조 핵심지표 준수율은 60.7%를 기록했다. 작년(63.5%)보다 감소한 수치다. 지배구조 핵심지표는 주주 정책 관련 4개, 이사회 관련 지표 6개, 감사기구 관련 지표 5개로 구성돼있다. 올해 지배구조보고서 의무공시 대상에 자산총액 1조원 이상 2조원 미만 기업들이 신규 편입되면서 준수율이 낮아졌다는 설명이다. 기존 의무공시기업(자산 2조원 이상)의 준수율은 66.7%로 전년보다 증가했다. 하지만 1조원 이상 2조원 미만 기업들의 준수율은 49.6%에 그쳤다. 핵심지표 중 6개 지표의 경우 기존·신규 의무공시기업의 준수율이 모두 60%에 못 미쳤다. 집중투표제 준수율이 3.7%로 가장 낮았다. 자산 1조원 이상 2조원 미만 기업 중 집중투표제를 채택한 비율은 0.9%에 불과했다. 2조원 이상 기업의 준수율도 5.2%에 머물렀다. 투명한 최고경영자 승계 정책 지표의 준수율도 평균 34.5%였다. 자산 1조원 이상 2조원 미만 기업의 해당 지표 준수율은 17%, 2조원 이상 기업은 44%였다.주주총회 4주 전 소집공고(26.8%), 배당정책 및 실시계획 연 1회 주주 통지(46.5%), 이사회 의장과 대표이사 분리(22.1%), 독립적인 내부감사부서 설치(52.2%) 등 지표의 준수율도 60% 미만으로 타 지표에 비해 낮았다. 보고서 기재 충실도(75.9%)도 전년(78.8%) 보다 하락한 것으로 나타났다. 다만 외국인 투자자나 소액주주 비율이 높은 기업은 지배구조 공시 투명성이 상대적으로 양호했다. 한국거래소 관게자는 “지배구조 이슈와 관련한 새로운 요구를 살피고 지배구조보고서 가이드라인을 지속적으로 개선해 나가겠다”고 했다. 최세영 기자 seyeong2022@hankyung.com