메리츠화재(000060) - 낮은 손해율을 바탕으로 우수한 영업실적 시현...대신증권 - 투자의견 : Buy (매수, 유지) - 목표주가 : 11,000원 ● 2월 실적 개선의 핵심은 낮은 손해율 메리츠 화재의 2월 수정순이익은 전월대비 96.4% 증가한 128억원을 시현하였다. 동사의 높은 실적 개선은 손해율 하락과 투자수익률 상승에 따른 것으로 판단된다. 특히 손해율 개선이 인상적인데, 장기보험 손해율은 79.9%로 FY07 연중 최저 수준이며 자동차보험 손해율은 전년동기대비 5.7%p개선된 68.5%로 FY07 연중 최저치를 기록하였다. 장기보험 신계약은 51억원 수준으로 전월 55억원보다 낮아졌지만 전년동기대비 약 14% 성장하여 장기보험 성장률은 향후에도 업계최고 수준을 유지할 것으로 판단된다. ● 손해율 대폭 개선 추이는 이어지지 않을 것으로 전망 하지만 이런 손해율의 대폭 개선 추이는 이어지지 않을 것으로 전망된다. ‘07년 9월 이후 손해율이 낮은 지역 위주의 영업과 자동차 보험료 인상효과로 인하여 자동차보험 손해율이 지속적으로 하락했지만, FY08에는 수익성과 외형성장을 동시에 추구할 것으로 전망되기 때문이다. 장기보험 손해율 또한 보험금 청구의 일시적 감소로 인하여 나타난 것으로 판단되며 향후 80~82% 수준의 손해율이 유지될 것으로 판단된다. 동사의 3월 실적은 일시적 비용 계상이 예정되어 있어 수정 당기 순이익의 대폭 축소가 전망된다. 예정되어 있는 일시적 비용은 계약자 배당준비금 및 이익배당 준비금 64~65억원, 재경부 산하의 휴먼보험금관리 재단에 휴면보험금 약 50억원 위탁, FY07년 경영성과에 따른 직원들의 성과급 등이 있다. ● 동사의 외화유가증권 현황 발표는 사장의 우려감을 해소하는데 긍정적인 역할을 할 것으로 전망 동사는 ‘08년 3월24일 보유중인 외화유가증권의 내역을 공개했다. 동사의 외화투자증권 총투자금액음 3,221억원이며 ’08.2말 B/S 계상금액은 2,707억원으로 514억원의 장부가치 하락이 발생했다. 하지만 Korean paper와 원금보장형 상품의 투자금액과 B/S계상금액과의 차이는 환률 및 회계상의 문제로 인하여 생긴것으로 이것을 감안하면 369억의 장부가치 하락이 발생한 것이다. ● 상각 가능성이 있는 외화유가증권은 48억원 동사에서 ‘08년 3월에 상각 가능성이 있는 외화유가증권으로 CLO 2를 언급했는데, 아직까지 기초자산의 Default는 발생하지 않았지만 CDO투자등급이 CC이기 때문에 상각을 고려중이라고 발표했다. CDO의 상각여부를 결정하기 위하여 OC Test와 IC Test를 실시하였으며 ‘08년 1월까지 각각의 비율이 100%이상을 유지하고 있어 원리금 상환과 이자지급이 정상적으로 이루어 지고 있음을 확인했다. OC Test는 (기초자산 매입금액-부실자산금액)/(CDO전체금액-후순위 금액)를 사용하며 수치가 100%이상이면 원금상환능력이 이상없다는 것을 뜻하며, IC Test는 (이자지급일의 예상이자 수익)/(이자지급일에 지급할 이자액)을 사용하며 이 수치가 100%이상이면 이자지급이 정상적으로 이루어지고 있음을 뜻한다. 참고로 동사는 Subprime관련 CDO/ABS투자와 관련하여 이미 55억원을 상각했으며 향후 신용도 하락이나 자산의 부실화가 진행된다면 추가 상각 가능성에 대해서도 언급했다.