큐로셀 4500억 밸류, 고평가 우려 나오는 배경은

김유림 기자

입력2023.10.16 09:08 수정2023.10.20 07:05

경쟁 개발사 앱클론 시총 2000억
국내 CAR-T 시장 70% 점유 추정

최근 1년 킴리아 매출 500억 불과
피어그룹, 굴지의 국내 대형제약사

큐로셀의 밸류에이션이 고평가됐다는 우려가 일부 기관투자자들 사이에서 제기된다. 금융감독원의 지적으로 공모가를 소폭 낮췄지만, 시장 관계자들은 여전히 의문을 제기하고 있다.

13일 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 큐로셀은 11월 중순 기술특례상장을 통해 코스닥에 상장할 예정이다. 수요예측은 10월 20~26일 실시, 공모가액 확정공고는 10월 30일이다. 공모희망가액은 2만9800~3만3500원으로, 시가총액 범위는 희망공모가액 기준 4052억~4555억원 수준이다.

큐로셀은 키메라 항원 수용체 T세포(CAR-T) 개발사다. 혈액암의 일종인 미만성 거대B세포 림프종(DLBCL) 환자를 대상으로 자체 개발 CAR-T 후보물질인 안발셀의 국내 임상 2상을 진행 중이다. 2024년 하반기 품목허가 신청, 2025년 출시가 목표다.

시장에서 큐로셀의 이번 밸류에이션 책정이 고평가라고 본 배경은 세 가지다. 우선 경쟁사 앱클론의 기업가치다. 앱클론은 국내 상장사 중 유일한 CAR-T 개발사이며, 이날 기준 시가총액 2100억원을 횡보하고 있다. 큐로셀이 앱클론보다 두 배 이상 높은 밸류에이션을 받고 있는 셈이다.

두 번째는 매출 추정치의 근거다. 현재 국내 허가를 받은 CAR-T는 노바티스의 킴리아가 유일하다. 킴리아는 2021년 3월 미만성 거대 B세포 림프종, 25세 이하 B세포 급성 림프구성 백혈병(pALL) 등으로 식약처의 승인을 받았다.

환자 맞춤형 세포치료제인 CAR-T는 인체세포 등 정부의 관리업 허가를 받은 센터에서 치료가 가능하다. 삼성서울병원(2021년 4월), 서울대병원(2021년 12월), 서울성모병원(2022년 3월), 세브란스병원(2022년 4월), 서울아산병원(2022년 8월) 등 암환자가 많이 몰리는 국내 빅5 병원부터 CAR-T 치료를 개시했다. 이후 고대안암병원(2023년 9월), 울산대병원(2023년 9월)가 도입했다.

킴리아는 국내에서 1회 투여 비용이 3억6000만원이다. 지난해 4월 요양급여가 적용돼 환자부담금이 598만원으로 크게 줄었다. 최근 1년 2개월(2022년 4월~2023년 6월) 킴리아를 투약한 환자가 146명(소아 백혈병 21명, 미만성 거대 B세포 림프종 환자 125명)이다. 즉 국내 킴리아의 최근 연매출은 525억6000만원 수준이다.

큐로셀은 킴리아와 같은 적응증 DLBCL만으로 안발셀 연매출을 2025년 144억원, 2026년 1141억원, 2027년 1500억원으로 추정했다. 안발셀 가격 책정은 킴리아와 동일한 3억6000만원으로 계산했다. 2025년 5월 품목허가 완료, 최초 매출 발생 시점은 2025년 하반기, 본격적인 매출 성장 시현은 2026년 이후를 전망했다.

반면 보건복지부에 따르면 2010~2020년 국내 연간 DLBCL 환자는 연평균 4.95% 증가했다. 국내 유일한 CAR-T 킴리아의 연매출 525억원이 매년 최대 10%씩 증가를 가정해도 2026년 700억원을 넘기 힘들다.

앱클론의 품목허가 변수도 넣지 않았다. 앱클론은 DLBCL을 적응증으로 자체 개발 CAR-T 후보물질 AT101의 임상 1/2상 중이다. 2025년 하반기 품목허가가 목표다. 하지만 큐로셀은 국내 CAR-T 점유율 2026년 55.1%, 2027년 69.1%, 2028년 70.0%를 적용했다.

세 번째는 피어그룹(Peer group)선정이다. 피어그룹은 같은 산업내 비슷한 사업을 하는 기업들을 의미한다. 큐로셀은 밸류에이션 추정을 위해 동아에스티(시총 5410억원), HK이노엔(1조1870억원), JW중외제약(8152억원), 삼진제약(3051억원), 바이넥스(2544억원)를 선정했다.

하지만 5개 회사들의 핵심 밸류에이션은 세포치료제 또는 항암제 파이프라인이 아니다. 이미 전문의약품과 일반의약품, 위탁개발생산(CDMO) 등 다양한 제약사업에서 안정적인 매출과 이익을 내고 있다. 평균 주가수익비율(PER)은 22.3배다.

지난해 동아에스티의 매출 6358억원, 영업이익 325억원, HK이노엔의 매출 8465억원, 영업이익 525억원, JW중외제약 매출 6844억원, 영업이익 644억원, 삼진제약 매출 2742억원, 영업이익 234억원, 바이넥스 매출 1567억원, 영업이익 172억원을 올렸다.

국내 상장사 중 유일하게 CAR-T 임상을 진행하고 있는 앱클론은 피어그룹에서 제외됐다. 앱클론의 지난해 매출 30억원, 영업손실 87억원을 기록했다. PER은 2020년 -81.6배, 2021년 -26.4배, 2022년 -21.2배다.

공모가 선정과 관련해 큐로셀 관계자는 “킴리아는 지난해 4월 보험 급여가 적용됐지만 국내 병원들이 CAR-T 시설 구비를 하는 데 시간이 많이 소요됐다”며 “실질적인 수요가 반영되지 않은 매출이다”고 말했다. 이어 “큐로셀 안발셀은 이런 준비와 무관하게 판매할 수 있다”고 했다.

이어 “주관사는 유사회사 선정에 있어 큐로셀이 영위하는 항암신약 연구개발사업과 유사한 사업을 영위하는 회사를 기준으로 비교하고자 한국표준산업분류 상 의약용 화합물 및 항생물질 제조업, 생물학적 제재 제조업, 완제 의약품 제조업, 의료용품 및 기타 의약 관련제품 제조업, 의학 및 약학 연구개발업에 속한 유가증권시장 또는 코스닥시장 상장회사를 모집단으로 선정한 것”이라고 설명했다.

그러면서 “이번 주 안발셀 임상 마지막 환자 투약을 진행하는 등 2상을 성공리에 마무리 중이다”며 “국내 허가에 대한 가능성이 더욱 커짐에 따라 국내 시장에 대한 강한 자신감을 기반한 내용이다”고 덧붙였다.

김유림 기자 youforest@hankyung.com

**이 기사는 2023년 10월 16일 9시 8분 <한경 바이오인사이트> 온라인에 게재됐습니다.

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실험 순서만 바꿨는데…"CAR-T 염색체 손실률 1% 아래로 줄어"

키메릭항원수용체-T세포(CAR-T) 치료제를 제작할 때 모든 염색체는 의도치 않은 손실이 발생한다는 사실이 드러났다. 유전자편집 순서를 일부 변경해 손실률을 1% 미만으로 줄이는 방법도 나왔다. 크리스퍼 유전자가위(CRISPR-Cas9) 개발자와 CAR-T 분야 권위자의 공동 연구 성과로 향후 CAR-T 치료제의 항암효과를 높이는데 기여할 것으로 기대된다.CAR-T 치료제를 제작하려면 T세포가 암세포를 찾아 공격하도록 조작해야 한다. 주로 크리스퍼 유전자가위(CRISPR-Cas9)로 T세포 표면에 암세포 특정 항원을 인지하는 수용체(CAR)를 발현하도록 한다.제니퍼 다우드나 미국 버클리 캘리포니아대 교수가 3일 국제학술지 '셀'에 발표한 논문에 따르면 이 과정에서 상시적으로 염색체손실이 발생한다는 사실이 드러났다. 다우드나 교수는 CRISPR-Cas9을 개발한 공로로 2020년 노벨 화학상을 수상했다.연구진은 T세포의 유전자 92개를 각각 편집한 뒤 가이드리보핵산(gRNA)에 따라 염색체손실 정도를 평가했다. 총 364개 gRNA를 이용했다. CRISPR-Cas9은 바꾸고 싶은 DNA 표적을 인식하는 gRNA와 염기서열을 자르는 효소(Cas9)로 이뤄져 있다.당초 연구진은 일부 염색체에서만 손실이 일어날 것으로 예상했지만 실제 결과는 훨씬 심각했다. 표적 유전자의 89%에서 염색체 손실이 발생했다. 염색체 단위로 보면 모든 염색체에서 손실이 관찰됐고 일부 염색체는 완전히 손실되기도 했다. 55%의 gRNA도 손실이 일어났다.다우드나 교수는 논문에서 "비표적 염색체에 비해 유전자가위 표적이 된 염색체에서 손실이 훨씬 많이 발생했다"며 "효소가 유전자를 자르는 과정에서 손실이 발생한 것으로 보인다"고 말했다.유전자편집을 마친 T세포를 2~3주간 배양하며 관찰한 결과 염색체손실이 있는 T세포일수록 개체수가 감소했고 생존 가능성도 더 낮은 것으로 나타났다. 일부 염색체가 손실된 T세포는 증식하기도 했지만 정상 T세포에 비해 속도가 느렸다.다우드나 교수는 논문을 통해 "유전자를 편집하는 과정에서 염색체손실은 일반적인 현상임이 드러났다"며 "CAR-T 치료제에서 T세포를 조작하는 과정이 필수적이므로 잠재적 유전독성을 이해하는 것이 중요하다"고 말했다.또 이번 논문에서는 T세포 편집 과정 중 일부를 수정하는 것만으로도 염색체손실률을 현저히 낮출 수 있다는 사실이 드러났다. 칼 준 미국 펜실베이니아대 교수는 다발성 골수종 환자 두 명으로부터 채취한 T세포를 각기 다른 방식으로 편집한 뒤 환자에게 주입 전 염기서열을 분석해 염색체손실 정도를 확인했다. 임상시험에서 T세포를 조작할 때 T세포를 자극·활성화하는 과정을 뒤로 미루면 염색체 손실률을 1% 미만으로 줄일 수 있었다.대부분의 CAR-T 치료제는 T세포를 편집하기 전 세포를 활성화하는 과정을 거친다. 이는 유전자편집 효율을 높여 T세포가 암세포를 표적으로 삼을 수 있도록 하는 핵심 단계로 여겨졌다. 연구진은 이 과정에서 염색체손실이 일어나는 것으로 생각하고 T세포를 먼저 편집한 뒤 활성화하는 식으로 순서를 바꿔 실험해 이 같은 결과를 얻었다.준 교수는 논문에서 "순서를 바꾸는 것만으로도 실질적으로 염색체손실을 줄일 수 있었다"며 "향후 CAR-T 치료제 개발 연구 및 임상에서 수정된 프로토콜을 구현할 수 있을 것"이라고 밝혔다.이영애 기자 0ae@hankyung.com**이 기사는 2023년 10월 10일 14시 58분 <한경 바이오인사이트> 온라인에 게재됐습니다.