동아제약(000640) - 2012년은 R&D 가치를 재조명하는 한 해가 될 것...대신증권 - 투자의견 : Buy [매수, 유지] - 목표주가 : 131,000원 (하향) ● 4분기 실적 Preview : 시장 기대치 크게 벗어나지 않을 전망 동아제약의 4분기 실적은 매출액 2,319억원(yoy +9.2%), 영업이익 189억원(yoy +8.1%)로 시장 기대치에 근접한 수준일 것으로 추정된다. GSK와 바이엘에서 도입한 품목들의 매출이 가산된 실적이며, 박카스는 계속해서 두자리 성장을 유지하여 약 15%의 매출성장을 보이고 있는 것으로 파악된다. 도입품목들의 마진이 낮아 원가율은 높은 수준을 유지할 것으로 예상되는 반면 판관비의 적절한 통제로 인해 영업이익률은 작년과 유사할 것으로 추정된다. 따라서 동사는 올해 매출액 9,085억원(yoy +7.3%), 영업이익 1,073억원(yoy +8.9%)로 가이던스에 부합하는 실적을 달성할 것으로 기대된다. ● 2012년 약가인하가 문제, 목표주가 131,000원으로 하향조정 문제는 2012년부터 시작되는 약가인하이다. 동아제약의 전문약 매출 비중은 56%로 타 상위제약사 대비 높은 편은 아니지만, 주요 품목들의 약가가 높은 편이기 때문에 약가인하율은 중형제약사 대비 상대적으로 큰 편이다. 전문약 매출의 87%에 해당하는 주요 품목들의 약가인하 규모를 추정해본 결과 2012년 기준 약 850억원 규모의 매출감소 효과가 있을 것으로 추정된다. 하지만 GSK와 바이엘로부터 도입하는 품목 매출과 ‘플리바스(전립선치료제)’, ‘모티리톤(위장운동개선제)’, ‘카티스템(줄기세포치료제)’와 같은 신제품, 박카스의 매출성장으로 약가인하 손실분을 커버할 수 있을 것으로 기대된다. 따라서 2012년에는 매출액 9,606억원으로 올해 대비 5.7%의 매출 성장이 가능하다는 판단이다. 하지만 약가인하가 이익에 미치는 부정적인 영향은 커서 2012년 영업이익은 올해 대비 27.6% 감소한 777억원에 그칠 것으로 추정된다. 약가인하가 실행이 될 것이라는 가정하에 2012년 이후 실적 추정치를 하향 조정 하였고, RIM으로 산출된 목표주가를 131,000원으로 하향한다. ● 실적은 우울하지만 R&D 모멘텀은 매우 긍정적 2012년 동아제약의 실적은 올해 대비 감소하겠지만 R&D 모멘텀은 크게 부각될 것으로 기대된다. 우선 ‘자이데나(발기부전치료제)’의 미국 3상이 완료되어 2012년 상반기 미국 FDA에 품목허가를 신청할 것으로 예상되고, 자회사 ‘동아팜텍’의 IPO를 통해 자이데나의 가치가 투자자들에게 충분히 설명될 것으로 기대된다. 또한 최근 일본으로도 라이센스 아웃에 성공하여 향후 일본시장 발매시 누적이익 규모가 1,000억원에 이를 것으로 발표한 바 있다. 두번째로 ‘DA-8218(슈퍼항생제)’의 미국 임상3상 결과 중 하나가 트라이어스사를 통해 발표되었는데 예상대로 좋은 데이터를 확보하여 임상이 매우 순조롭게 진행 중임을 확인할 수 있었고, 이로 인해 내년 상반기 유럽으로의 판권이전에 대한 기대감이 고조될 것으로 예상된다. 따라서 이익 하향조정에 따른 목표주가 하향에도 불구하고 동사에 대한 매수(Buy) 투자의견을 유지한다.