KT&G(033780) - Your Best Partner...서울증권 - 투자의견 : BUY1 - 목표주가 : 89,000원 1. KT&G의 매력을 높이는 요인 1) 시장 정체와 M/S하락은 더 시앙 우려할 요인이 아니다 국내 담배시장 정체와 외산담배 M/S증가로 내수시장에 대한 우려감 존재. 그러나 지난 수 년간 부정적인 요인에도 불구, 저타르/슬림형 시장 성공적 런칭으로 추가적인 M/S하락 제한적. ASP증가, 원가절감, 수출증가 효과로 외형증가 및 수익성 개선 추세 견조 2) 고마진 비니지스의 저력을 보여주고 있는 수출, 외형과 수익성 동시 개선 중기적으로 기존 중동/중앙아시아 시장 외 새롭게 부각되는 러시아와 서유럽 시장 성공적 개척 기대. 2007년 이후에는 20%를 상회하는 sustainable한 영업마진 추이 기대되어 고마진 비즈니스의 이익을 향유 3) 확고한 주주이익 환원정책은 주가의 안전판 역할 영업활동에서 창출되는 풍부한 현금과 제한된 Capex규모, 아직도 M&A에 쉽게 노출될 수 있는 주주구조 등으로 판단 시 안정적인 배당과 주주이익환원은 지속될 것. 2007, 2008년 주주이익환원율 각각 6.4%, 6.8%. ROE도 지난 해 20%수준에서 2007, 2008년 각각 23%, 27%로 개선 2. 중장기 모습, 계속 진화한다... 비영업부문 가치 부각될 것 안정적인 담배사업을 cash cow로 하여 향후 수출부문의 고성장 기대되며 Major회사들의 track record와 유사하게 건강기능식품, 부동산개발, 제약/바이오 사업 부문 등이 성장이 기대되어 중장기 사업 Portfolio의 변화 기대. 현 주가는 영업부문은 물론 자회사 인삼공사 가치 또한 반영하고 있지 못한 수준 3. 투자의견 'BUY1', 목표주가 89,000원 핵심영업가치인 담배사업에 대해 현금흐름할인방법(DCF)을 적용하고 1) 100%자회사인 한국인삼공사 가치, 2) 보유 투자유가증권 가치, 3) 유휴 부동산 개발가치 등을 비영업부문 가치로 계상한 Sum-of-the-Parts방식을 적용, 목표주가 89,000원 산출. 이는 현 주가 대비 상승여력 29.4%를 의미하며 투자의견 BUY1로 Initiate함.