[마켓PRO] "올해는 아시아·유럽 증시가 미국 증시보다 나을 것"

편득현의 월스트리트 따라잡기

시장은 연초에 상당히 탄력적이지만, 최근 경제 데이터는 경제가 더욱 약화될 가능성을 내비칩니다. 제조업 생산자물가지수(PMI), 산업 생산 및 지역 연방준비은행 조사와 같은 다른 지표들도 12월 모멘텀이 하락하는 모습을 보였습니다.

그러나 1월에 일부 계층에 대한 사회보장 수당이 8.7% 인상되면 소득과 지출이 의미 있게 증가할 것입니다. 더욱이 인플레이션 하락세가 확고하게 진행됨에 따라 소비자들은 2023년에 실질 개인소득의 증가를 보게 될 것입니다. 여전히 타이트한 노동 시장과 향후 몇 개월 동안 실질 소득 증가에 대한 기대로 인해 경제가 불황으로 향하고 있는지 확실하지 않습니다.

이번 주 IB들의 강조 내용은 다음과 같습니다.

이번 주 IB아이디어 1.
연초부터 유럽과 아시아 증시가 강세를 보이고 있음. 각 지역별 난제가 사라진 것이 원인인데 올해 연간으로 보면 미국보다 기타 지역의 상승세가 높을 확률이 점차 커지고 있는 상황(BofA)

2022년까지 강세 마감을 한 후, 비미국 주식은 2023년에 강세로 출발하며, 지금까지 대부분의 주요 시장이 미국을 앞질렀습니다. 두 개의 가장 큰 역풍이 최근 몇 달 동안 사라지면서 선진국인 유럽과 신흥 시장인 아시아가 세계 시장을 주도하게 되었습니다.

유럽에서는 계절적 수요 부진과 풍부한 저장 수준에 힘입어 천연가스 가격이 12월 최고치보다 절반 이상 떨어졌습니다. 그리고 아마도 가장 중요한 것은 11월에 시작된 중국의 제로 코로나 규제 철폐가 이제 거의 완료되어 경제 활동의 급증을 위한 길을 열었습니다. 올해 전망을 평가하기 위한 10가지 핵심 질문을 살펴봅니다.

춘제 연휴 맞아 나들이 나선 중국 시민들. /사진=연합뉴스

▷중국의 리오프닝은 국내 경제에 얼마나 중요한가요?

현재 블룸버그의 대부분 전망기관은 2023년 소비가 주도하는 성장률이 5.0%에 이를 것으로 예상하고 있습니다. 가계 예금이 2019년 말 GDP의 82%에서 2022년 말 GDP의 99%로 증가하면서 여행, 레크리에이션, 식사, 의류 및 기타 상품 및 서비스에 대한 국내 지출은 지난 3년간 개인 저축의 증가로 큰 영향을 받을 것입니다.

▷올해 중국의 경제 방향에 영향을 미칠 수 있는 다른 내용은 무엇입니까?

중앙 정부는 소비자 인터넷에 초점을 맞춘 규제 캠페인을 축소하고 있으며, 최근 이전에 제한되었던 앱의 판매를 온라인에서 다시 허용하고 있습니다. 부동산 시장에서 주택 구매자 신뢰와 부동산 판매는 여전히 취약하지만, 개발업자를 위한 유동성 지원에 대한 중앙 정부의 약속은 해당 부문의 마이너스 성장 기여도를 줄이고 경제 전반에 대한 리스크를 줄여야 합니다. 결정적으로, 중국의 인플레이션은 3% 미만으로 비교적 낮은 수준을 유지하고 있습니다.

▷중국의 회복이 세계의 인플레이션을 끌어 올릴까요?

건설보다 도로, 철도 및 항공 운송 활동에 더 큰 기대 효과를 고려할 때, 중국의 반등은 금속 및 기타 산업 원자재보다는 에너지 가격의 상승에 기여할 것입니다. 하지만 기저효과와 미국과 유럽의 수요 약세 가능성 때문에, 이것이 우리가 2022년에 보았던 높은 에너지 가격 인플레이션의 유형을 다시 가져올 가능성은 낮습니다. 중국에서의 산업 생산과 노동 참여가 증가하는 한, 글로벌 제조 공급망의 병목 현상이 줄어들면서 글로벌 원자재 가격의 상승 압력도 감소할 수 있습니다.

▷유럽의 최악의 상황은 끝났나요?

러시아 공급의 지속적인 축소, 중국의 수요 증가, 계절적 추세의 정상화 가능성으로 인해 공급 제약은 앞으로 다시 나타날 가능성이 높습니다. 게다가, 12월에 유럽 연합이 해상 러시아 원유 수입을 금지하고 2월에 러시아 디젤, 제트 연료 및 기타 제품에 대한 수입 금지는 경제 활동에 부담을 줄 수 있는 에너지 공급에 대한 새로운 제한을 의미할 수 있습니다.

사진=AP

▷유럽 시장의 어느 업종이 더 나은 상황에 있습니까?

중국의 소비 회복이 사치품에 대한 수요를 증가시키기 때문에 재량 소비재는 유럽의 기타 업종보다 더 많은 수혜를 받아야 합니다. 또한 산업재는 보다 강경한 공화당 하원 하에서 미국 공급업체의 대체 업체로서 기계 및 장비를 대체할 수 있고, 그리고 러시아-우크라이나 분쟁이 계속되는 상황에서 국방 쪽에서도 더 나은 위치에 있습니다.

▷2023년 일본은 다른 국제 시장과 비교했을 때 어떻습니까?

일본은 환율이 강세를 보이고 통화정책 방향에 대한 불확실성이 증가함에 따라 최근 몇 달 동안 전세계 비미국 시장의 반등보다 늦고 있습니다. 일본은행은 2022년 12월 말 10년 만기 채권 금리 상한선을 전격적으로 25bp 인상했고, 차기 총재는 4월 취임 후 정책을 추가로 조정할 가능성이 높습니다. 덜 완화적인 통화 정책, 금리 상승, 통화 강세는 (수출에 노출된) 일본 시장에 상대적 장애물이 될 가능성이 높습니다.

▷중국의 경제 리오프닝은 다른 아시아 시장에 어떤 의미가 있을까요?

아시아는 한 지역으로서 중국의 리오프닝에 따른 가장 큰 글로벌 수혜자가 될 것입니다. 동남아시아, 홍콩, 일본의 주요 관광지에 더 많은 중국인 관광객이 도착함에 따라 국내 수출이 증가하고 있으며, 한국과 같은 재량 소비재 제조국도 중국 소비자들의 수요 증가를 경험할 것으로 예상됩니다. 인도는 이러한 수혜가 가장 적을 수 있고 높은 에너지 가격으로 인해 경상수지가 악화될 수 있습니다.

▷라틴 아메리카가 글로벌하게 더 좋은 성과를 유지할 수 있을까요?

중남미 시장은 2023년 초 아시아 신흥국과 보조를 맞춰왔지만 지난해와 마찬가지로 자원 가격 방향과 운명 공동체입니다. 세계 수요의 균형이 건설보다 운송 쪽으로 기울면 콜롬비아와 멕시코와 같은 에너지 생산자들의 무역 환경이 페루와 칠레와 같은 금속 생산자들보다 더 크게 개선됩니다. 차기 행정부에서의 재정 악화는 이 지역의 가장 큰 시장인 브라질에서 신용 위험을 높일 수 있습니다.

▷신흥 시장의 주요 상승 동력은 무엇인가요?

중국이 신흥국 시가총액의 약 3분의 1을 차지하고 아시아가 신흥국 시가총액의 80%에 육박하는 상황에서 중국의 강력한 회복은 전체 신흥국 지수를 부양할 것입니다. 그리고 미국중앙은행(연방준비제도·Fed)의 상반기 일시 중단과 올해 후반의 잠재적인 금리 인하로의 피벗을 앞두고 있는 상황에서, 달러가 추가 약세를 동반할 가능성이 높은 향후 미국 통화 정책 방향의 전환은 보다 지속적인 신흥국의 수익률 개선을 가져올 가능성이 높습니다.

▷2023년에는 미국 이외 국가가 미국 시장을 앞설 수 있을까요?

2023년에 미국 이외의 시장이 미국을 앞지른다면, 2007년 이후로 연속적으로 좋은 성과를 낸 첫 해가 될 것입니다. 낮은 멀티플과 성장주보다 가치주에 대한 더 큰 비중은 올해 도움이 될 비미국 주식의 오랜 특징입니다. 그리고 올해 중국의 재개장 형태에서 가장 중요한 변화가 될 수 있는 것은 아시아 지역 전체가 차지하는 전 세계 비미국 시장 시가총액의 39%에서 많은 부분 긍정적으로 작용할 것입니다. 유럽은 불황과 수익 위축의 시기가 잠재적으로 다가오고 있습니다. 그럼에도 불구하고 우리는 2023년에 비미국의 주요 시장에 도움이 될 수 있는 여러 중요한 진전을 볼 수 있습니다.

이번 주 IB아이디어 2.
투자자들은 Fed가 피벗을 할 수 있는 내용이라면 모두 좋은 뉴스로 받아들이고 있지만 실은 이중에는 경제내에 있는 사람들에게는 괴로운 현실인 경우가 있음. Fed가 만능 해결사가 아님에도 이렇게 Fed 중심의 사고를 한다고 해서 시장의 바닥이 빨리 만들어 지는 것이 아님(모건스탠리)

고객에게 상기시켜야 하는 보다 비뚤어진 현실 중 하나는 금융 시장과 경제가 서로 다른 차원에서 작동하여, 좋고 나쁜 것에 대해 때때로 서로 다른 생각을 하고 있다는 것입니다. 궁극적인 할인 메커니즘으로, 시장은 종종 가계와 '메인 스트리트(산업계)'에 즉각적으로 부정적인 영향에도 불구하고 다가오는 경기 부양을 예고할 수 있기 때문에 성장 둔화, 주택업종 약세 또는 치솟는 실업률과 같은 경제에 대한 나쁜 뉴스를 '좋은 뉴스'로 해석합니다. 또는 때때로 투자자들이 좋다고 생각하는 신규 주문 증가, 소매 판매 증가 또는 일자리 창출 반등과 같은 것은 똑같이 경제 측면에서도 좋습니다.

월스트리트와 메인 스트리트가 일치하는지 여부는 종종 우리가 경기 및 시장 사이클상 어디에 있는지, 둘이 얼마나 조화를 이루지 못했는지, 시장이 이미 반영하고 있다는 이야기에 달려 있습니다.

수십 년 만에 최악의 주식과 채권의 이중 약세장이 지나고, 2023년을 맞아 투자자들은 수수께끼의 불확실성에 직면해 있습니다. 무엇이 좋은 뉴스이고 무엇이 나쁜 뉴스일까요? 2022년 메인 스트리트의 경우, 현장의 현실은 달랐고 좋은 뉴스가 연이어 나왔습니다. Fed의 조치로 인해 주택 시장이 30년 모기지 금리를 두 배로 상승하는 무게에 눌렸지만, 명목 국내총생산(GDP) 성장률이 7%-8%로 높고, 전국 휘발유 가격이 연초 대비 4% 하락했으며(우크라이나 관련 난기류에도 불구하고) 일자리가 실업자를 앞지르는 등 노동 시장은 여전히 타이트했습니다.

그러나 실물 경제가 경기 침체나 연착륙에 대한 합의를 거의 하지 못하고 하향 조정되려고 할 때 주식에 새로운 강세장이 생길 수 있을까요? 월스트리트는 현재 메인 스트리트를 강타하고 있는 펀더멘털적인 경제 데이터를 완전히 무시하면서 인플레이션 이야기내의 좋은 소식에만 집중할 수 있을까요? 우리는 그렇게 생각하지 않으며 최근 경제 성장의 악화를 감안할 때 이익 침체가 거의 불가피하다는 우려를 되풀이합니다. 지금은 아직 가격에 반영되지 않았기 때문에 투자자들이 진정으로 나쁜 안좋은 소식을 무시할 때가 아닙니다.

먼저 제조업 데이터의 지속적인 악화를 생각해 보십시요. 구매관리자협회(ISM) 지수는 12월에 48.4로 하락하여 2021년 3월 이후의 계속되는 하락 추세를 확장했을 뿐만 아니라 이번 경기 사이클 중 최악의 값을 기록했습니다. 이러한 명확한 악화의 증거가 있기 때문에 Fed이 무엇을 하든지 빠른 턴어라운드를 기대할 수가 없습니다.

특히 신규 주문지수는 45.2로 금융 위기 이후 2022년 3월을 제외하고 가장 낮습니다. ISM 서비스업 지수도 이번 경기 사이클에서 처음으로 50 아래로 떨어졌습니다. 49.6은 55.0이라는 기대보다 크게 낮았고 지난달의 56.5보다도 크게 악화된 수치입니다. Fed에 대한 집착의 표시로 투자자들은 모든 것을 무시하고 대신 개선된 지불 가격 데이터에만 집중했습니다.

1월 엠파이어 스테이트 제조업 지수는 -32.9로 컨센서스 예상치인 -8.7을 크게 밑돌았는데, 이는 12월 예상치인 -0.1%에 비해 0.7% 감소한 미국 산업 생산에서 지속적인 악화가 반영되었음을 시사합니다.

소매 판매는 이제 시간상으로 계속 둔화되어 12월 결과(휘발유 제외)는 11월 0.9% 하락 후 0.8% 하락했습니다. 실질 물량 측면에서 감소는 훨씬 더 커 4분기 소비가 3분기 성장률의 절반으로 둔화되었음을 시사하며, 이는 매장과 창고의 일반 상품 재고가 급증하는 것을 설명하는 상황입니다.

마지막으로, 생산자물가지수(PPI) 데이터가 인플레이션 둔화 이론을 확인했지만, PPI와 소비자물가지수(CPI) 간의 관계는 이제 가격 결정력 상실과 마진 하락 압력을 알리고 있습니다. CPI와 PPI의 변화율 차이는 지난 여름 900bp 이상으로 격차가 벌어진 후 이제 거의 0에 가깝습니다. 이는 CPI 선행 수치에 대한 "좋은 소식"이지만, 이 관계는 역사적으로 S&P 500 지수의 영업 마진과 상관 관계가 있어 향후 분기의 실질적인 위축을 시사합니다.

모건스탠리 미국 수석 주식 전략가인 마이크 윌슨이 설명했듯이 동사의 선행 실적 지표와 컨센서스 실적이 최근만큼 차이가 나면 회귀가 나타나는 경향이 있으며 이는 시장에 좋지 않은 결과를 의미합니다. S&P 500 실적에 대한 모건스탠리의 올해 추정치는 주당 195달러이며, 팩셋이 측정한 컨센서스는 여전히 주당 228달러입니다.

사진=AP

결론적으로 통화정책 긴축과 관련해서는 항상 두 가지 측면이 있습니다: 인플레이션을 목표치로 되돌리는 것의 긍정적인 측면과 성장을 압박하는 자본 비용 증가의 부정적인 측면 말입니다.

Fed의 피벗 가능성을 반영하면서 투자자들은 전자를 축하해 왔지만 특히 실적과 관련해서는 후자를 고려하지 못하고 있는 것 같습니다. 타이트한 노동 시장, 상품 및 서비스의 부조화, 낮은 금리 민감도 및 기술 혁신으로 지원되는 자본 투자를 감안한 연착륙을 위한 합리적인 논리를 가지고 살펴보면, 여러 수준에서 코로나 이후의 이번 경기 사이클은 독특합니다.

그러나 발표되는 데이터에서 둔화가 분명합니다: 거래량과 주문량은 급락하고 가격 결정력은 약해지고 있습니다. 실적 시즌이 엇갈린 신호를 전달함에 따라 투자자들은 실적 기대치와 기업의 가이던스 방향을 인식하는 것이 가장 좋습니다. 현재, 모건스탠리가 예측하는 이익 침체가 구체화되고 있으며, 전망이 하향 조정되는 한 약세장은 끝날 수 없습니다.

편득현 NH투자증권 WM마스터즈 전문위원 sgtpyun@nhqv.com