삼성증권은 26일 에스엠에 대해 "지난 3분기 '어닝 쇼크'로 인해 실적 가시성은 낮아졌지만, 외형성장은 지속될 것"이라며 '매수' 추천했다. 목표주가는 5만8000원으로 책정됐다.

이 증권사 신정현 연구원은 "일본에서 꾸준한 아티스트 라인업 확대와 공연 횟수 증가, 내년부터 본격적인 중국 진출, 다양한 부가사업 등으로 외형은 향후 20% 이상 늘어나며 이익 성장을 견인할 것"으로 분석했다.

그러나 그는 "추가적 마진 개선은 쉽지 않을 것"이라고 내다봤다.

수익원별 매출총이익률은 일본 음반·음원(83%), 일본콘서트·매니지먼트(60%), 국내 음원·매니지먼트(45%), 국내 음반·콘서트(20%), 국내 MD(15%) 등 지역별로는 국내 15~45%, 일본은 60~83%로 일본이 월등히 높은데 이는 일본에서는 로열티를 매출로 인식하기 때문이라는 설명이다.

그는 "주요 비용은 아티스트에게 배분되는 지급인세 및 지급출연료와 외주가공비로, 변동비 비중이 70%로 높아 기본적으로 매출확대에 따른 이익레버리지 효과가 제한적일 것"으로 지적했다.

그러나 수익성 높은 일본 로열티 매출 비중 상승하고 로열티 매출 내에서도 일본 음반 매출 비중이 증가할수록 마진은 개선될 수 있는 구조라는 게 신 연구원의 설명이다.

그는 "결론적으로 영업이익률은 2011년 19%에서 2012년 29%로 큰 폭으로 상승한 이후 추가적인 마진 개선은 쉽지 않아 보인다"며 "글로벌 투어가 점진적으로 확대되고 있어 물리적으로 일본에 머무르는 시간이 크게 늘어나기 어렵고 일본 음반과 디지털 시장은 꾸준히 역신장하는 반면 공연시장은 성장하고 있어 에스엠의 일본 매출 믹스 역시 음반보다 공연 비중이 상승이 예상되기 때문"이라고 말했다.

중국 시장 내 성장 잠재력은 긍정적이란 평가다. 그는 "중국은 글로벌 3위의 공연시장이며 4~5만석 대규모 공연장수도 가장 많다"며 "게다가 CF, 드라마출연료 등이 한국, 일본보다도 높아 성장성과 수익성이 가장 높을 시장이고 이미 올해 중국 음원차트 음악풍운방에서 1위를 차지해 팬베이스를 확대한 EXO-M을 토대로 내년부터 본격적으로 중국 활동 시작할 예정"이라고 덧붙였다.

한경닷컴 정현영 기자 jhy@hankyung.com