메리츠화재(000060) - 10월 실적 review: 투자이익 부진과 자본 감소가 지속...우리투자증권 - 투자의견 : Buy - 목표주가 : 8,300원 유지 ● 10월 실적: 보험영업이익은 여전히 양호하나 투자이익 급감 동사의 10월 수정순이익은 전년대비 86.1% 감소한(-94억원 y-y) 15억원을 기록하였다. 투자이익률이 1.6%를 기록하며 투자이익이 77.9% 급감하였기 때문이다. 투자이익의 감소 원인은 투자환경 악화에 따른 단기매매증권 평가손실(111억)에 기인한다. 1) 보험영업: 합산비율(=손해율+사업비율)은 전년대비 2.8%p 하락한 101.0%를 시현하였다. 손해율이 꾸준히 감소(-2.7%p y-y)하였기 때문인데, 자동차(-6.8%p y-y)와 장기(-2.8%p y-y)보험 부문이 개선되고 있다. 일반보험 손해율은 전년대비 17.3%p 증가하여 62.2%를 시현하였는데, 이는 환율 상승으로 O/S(지급준비금)가 증가한데 기인한다. 한편 사업비율은 일반관리비 감소에 힘입어 0.1%p(y-y) 하락하여 25.1%를 기록하였다. 이 중 신계약비상각비는 전년대비 33.5% 증가하였다. 이로 인하여 영업경비율이 1.8%p 증가, 15.2%를 시현하며 올 회기 중 가장 높았다. 2) 투자영업: 투자이익은 77.9% 감소한(-173원 y-y) 49억원을 기록하였다. 투자이익률은 1.6%로 전년동기대비 6.1%p 하락하였다. FY08 중 가장 저조하다. 그 원인은 단기매매증권 평가손실(ELS 평가손실 60억원, CLN매입 손실 27억원)이 발생하였기 때문이다. 3) 매출: 10월 매출(원수보험료)은 전년대비 10.5% 증가하여 안정적이다. 일반 및 자동차보험은 전년대비 각각 0.4%, 7.1% 증가하였다. 장기보험은 전년대비 13.8% 성장하였고, 신계약도 8.2% 증가하였다. 다만 신계약 증가속도는 경쟁사 대비 낮은 것으로 조사되었다. ● 역마진 발생 가능성 높아져, 투자이익 회복 시급 2007년 11월부터 지속된 투자이익 부진이 올 10월에도 이어졌다. 동사가 발표한 투자이익률 목표치인 3.9%(10월 현재누계 3.6%)에 크게 미달 중이다. 가장 큰 우려사항은 역마진 발생 가능성이다. 9월 기준 장기보험의 부담이율은 5%로 운용자산 이익률이 이에 미치지 못하면 역마진이 발생하게 된다. 이미 동사는 FY08 상반기에 40bp의 역마진이 발생했었다. 한편 유가증권 평가손실 확대(-2,035억원, FY07대비)로 수정자본은 39.4% 감소하였다. Book value의 감소는 지급여력(9월말 지급여력비율 166.0%)을 압박하게 되어 동사의 성장 기조에 제동이 걸릴 수 있다. 동사는 일부 해외유가증권에 대하여 환매를 요청하였으며, 환매를 통하여 평가손실을 확정짓게 된다면 오히려 지급여력과 투자이익 감소에 대한 우려를 해소할 수 있게 된다. 물론 이러한 과정은 단기간내에 이뤄지지 않으며 이에 따라 동사의 실적 회복 또한 시간이 필요할 전망이다.