曺明鉉 < 고려대 교수·경영학 >

소버린의 SK에 대한 적대적 인수합병(M&A) 시도 이후 한국기업의 가장 큰 관심사는 적대적 M&A에 대한 경영권 방어대책 마련이라고 해도 과언이 아니다. 하지만 현재의 국내법 제도 하에서는 최대주주 혹은 경영권을 가진 자가 주식을 시장에서 사들여 자신의 지분을 높이는 것 이외에는 경영권 방어를 위한 뾰족한 수단이 없다. 불안을 느낀 재계는 경영권 방어제도를 개정되는 상법(商法)에 명시해줄 것을 요구하고 있지만 정부는 이를 받아들이지 않고 있다.

그럼 왜 정부는 적대적 M&A의 위협에서 경영권을 보호해주지 않고 있는가? 그 이유는 이론적으로 볼 때 적대적 M&A가 사익(私益)을 추구하는 경영진 혹은 무능한 경영진을 축출할 수 있는 가장 효과적인 수단이기 때문이다. 적대적 M&A 시장이 존재할 경우 경영진은 실적이나 기업가치가 낮을 경우 자신들이 축출될 수 있다는 사실을 알고 있다. 따라서 이들은 사전적(事前的: ex-ante)으로 사익추구가 아닌 기업가치 극대화를 위해 최선을 다할 가능성이 높은 것이다. 즉 적대적 M&A의 위협이 경영자에 대한 '시장의 규율'로 작동한다는 것이다.

그렇다면 의문이 생긴다. 시장기능을 중시하는 미국이나 유럽 각국에서 왜 다양한 경영권 방어 장치를 제도화해 적대적 M&A로부터 경영권을 지켜주고 있을까? 여러 가지 이유가 있지만 근본적인 이유는 시장기능에 반하지 않는 몇몇 경영권 방어제도는 이를 도입하는 것이 오히려 기업가치 제고와 유지에 도움을 주기 때문이다.

경영권을 방어함으로써 기업가치를 높이거나 유지시켜줄 수 있는 경우는 많다. 예를 들어 A가 B기업에 대해 적대적 M&A를 시도할 경우를 가정해 보자. 만약 적대적 M&A의 대상이 되는 B기업의 이사진들이 A의 제안을 놓고 판단해 보았을 때 A에게 인수당하는 것은 장기적으로 기업가치가 파괴될 가능성이 높다는 결론에 도달했다고 하자. 혹은 이들 이사진이 자신들이 알고 있는 내부 정보를 바탕으로 판단해 보았을 때 현재 추진하고 있는 투자 프로젝트로 인해 B의 1년 후 기업가치가 현재보다 월등히 높아져 현재의 인수제안가격이 이에 미치지 못한다고 결론지었다고 하자.

이러한 경우 B기업의 이사진들은 '모든 주주의 이익'을 보호하기 위해 적대적 M&A로부터 경영권을 보호할 '의무'를 지니게 되는 것이다. 이사진이 경영권을 방어할 수단을 갖지 못하고 있다면 기업가치를 유지하거나 높일 수 있는 자신들의 의무를 다할 수 없게끔 하는 것이다. 물론 이사진의 판단기준은 모든 주주의 이익이지 최대주주의의 이익이 되어서는 안될 것이다. 이 기준을 위배한 이사진에 대해서는 대표소송(代表訴訟)을 통해 책임을 추궁할 수 있을 것이다.

또한 한국처럼 경영권에 과도하게 집착하는 기업문화가 보편화돼 있는 현실을 고려해 볼 때도 경영권 방어장치의 필요성이 제기될 수 있을 것이다. 미도파와 신동방의 경영권 분쟁 사례처럼 무리한 경영권 집착으로 인해 M&A가 기업가치를 높이는 것이 아니라 오히려 기업가치를 파괴할 수도 있는 것이다.

정부가 기업을 적대적 M&A로부터 무방비 상태로 내버려 두는 것은 잘못된 정책이다. 경영권 방어장치는 무조건 기존 경영진의 경영권을 지켜주는 것이 아니다. 기업가치 유지와 제고에 도움이 될 수 있는 경영권 방어제도는 모든 주주에게 득(得)이 되는 것이다. 이름과는 달리 가장 시장기능에 부합하면서 현재 상장돼 있는 기업들도 무리없이 도입할 수 있는 '독약처방'(poison pill)과 같은 제도를 도입하는 것을 적극 고려할 시점이다.