"코스피, 정책 모멘텀 부재..성장주 전략적 접근"

출발 증시특급 2부- 마켓리더 특급전략

이트레이드증권 윤지호 > 한마디로 불 마켓이 강세장이냐, 일시적인 반등장이냐의 고민이 있을 것이다. 지금은 강세장이지만 우리나라의 경기사이클이나 신용사이클의 차이 때문에 상대적으로 지수가 부진한 것이다. 전체적으로 강세장이기 때문에 수익률 게임 전개는 가능하다.

글로벌 증시인 다우, 다우운송지수, 코스피 지수의 차트를 보자. 과거 테크니컬하게 보면 둘 다 치고 나가면 강세장으로 본다. 반면 우리증시는 상단을 넘지 못하고 있다. 지수상으로는 무엇인가 이유가 있는 것이다. 상당히 여유 있는 구간에 있다. 더 중요한 것은 다음 차트다. 상대적으로 부진하지만 지수가 크게 밀리겠는가.

그렇지 않다. 싸기 때문이다. 밸류에이션의 하방 압력을 상당히 제한적으로 본다. 2005년 이후 우리나라는 금융위기를 제외하고는 PBR 1배 전후에서 크게 밀리지 않았다. PER 1배 수준이 1900대 중반에 있다면 밀려봤자 40~50포인트 수준이다. 그러므로 하방에 대한 고민보다 무엇을 사느냐에 집중하는 것이 적절한 전략이다.

금융위기 이후 결국 금융자본주의가 무너질 것이라고 했지만 위기 이후 금융자본주의는 더 커지고 있다. 쉽게 말해 실물이 압도하는 것이 아니라 금융이 선제적으로 나가는 국면이다. 주기를 보면 경기사이클보다 신용사이클이 중요하다.

미 증시와 우리의 차이를 차트를 통해 보자. 미국의 대출증가율과 한국의 대출증가율을 보면 미국은 신용사이클이 회복에서 가속 구간으로 가고 있는데 한국은 신용사이클이 회복되지 않고 있다. 결국 이러한 신용사이클의 국면 차이가 디커플링을 가져온 이유다.

중요한 것은 우리도 상당히 낮아져 있다는 것이다. 이 차이의 가장 근본적인 것은 정책적 모멘텀이다. 아쉬운 것은 어제 금리 인하를 해 주고 일본마저 양적완화로 가는데 우리도 이런 정책 사이클로 간다면 신용등급에 변화가 있을 것이다. 결국 이런 신용 사이클의 차이가 구조적 문제인가가 중요하다. 현재 우리나라에 가계부채 문제가 터져 디레버리징이 가속화되는 신용 수축 국면으로 갈 것이냐는 의문이 많다.

우리나라의 소득, 부채를 누가 가지고 있는지를 보자. 소득이 많은 사람들이 부채를 모두 가지고 있다. 그리고 가계부채가 터지려면 자산보다 부채가 많아야 하는데 전체적으로 우리나라의 가계자산과 가계부채 규모를 보면 자산이 훨씬 많다.

신용 사이클상 강한 기조를 쫓아가지 못하고 있지만 반대의 경우, 신용수축 국면으로 갈 가능성도 상당히 낮다. 이런 측면에서 본다면 결국 글로벌경기나 신용사이클이 강화된, 다시 말해 외국의 유동성이 들어와 주고 우리의 부동산 가격이 안정화되면 우리도 빠르게 쫓아갈 확률이 높다.

그리고 우리나라 경제가 안 좋다. 굉장히 안 좋을 것이다. 1분기 GDP가 예상보다 안 좋은 수준이 예상된다. 그러나 중요한 것은 우리나라 경제구조 자체를 어떻게 봐야 하는가다.

우리나라가 어떤 나라인가. 일본의 장기 불황을 보고 있지만 수출과 수입을 GDP로 나눈 무역의존도를 보면 일본과는 완전히 다른 나라다. 일본은 미국과 비슷한 내수형 국가다. 내외가 전체적으로 균형을 이루는 나라는 프랑스, 캐나다, 독일이다. 우리나라의 실질적인 GDP상 스트럭처를 보면 네덜란드, 벨기에처럼 거의 무역에 의존하는 국가다.

투자도 중요하고 내수도 중요하지만 글로벌경기가 살아나 수출이 되면 우리나라 GDP는 좋아지는 구조로 되어 있는 것이다. 중요한 것은 글로벌경기의 방향성이 우상향하고 있다는 것이다.

현재 우리나라의 무역의존도는 110% 수준까지 와 있다. 우리나라 1인당 국민소득이 2만 2700달러 정도다. 네덜란드나 벨기에는 과거 3만 달러에 도약할 때 110%대에 있다가 오히려 더 올라갔다. 내수는 내려가지만 이 나라 주가도 좋았고 경제도 계속 좋은 상황이다. 우리가 앞으로 지향하는 방향성은 일본과 독일이 아니라 외수형 선진국 스타일이라는 점에서 본다면 미래에 대해 너무 비관적으로 볼 필요는 없다.

이번 실적 시즌도 좋을 것 같지 않다. 우리나라 기업의 바텀업으로 본다면 여전히 부진한 부분이 이어지고 있다. 당연히 우리의 주력산업인 대형주, 산업재, 소재가 해당되고 있다. 앞서 언급했듯 글로벌경기와 신용 사이클이 돌아섰다. 교역량 자체가 늘어나고 있다는 것이 중요하다. 그 안에서 분명히 성장하는 섹터나 산업이 있을 것이다. 그런 사업들을 선도할 것으로 본다.

ERR이란 애널리스트의 전망치의 기대수준이다. 한국의 ERR은 전세계에서 가장 낮은 편에 속한다. 1분기 실적이 안 좋더라도 주가가 더 빠지는 것이 아니라 너무 낮아져 있기 때문에 노멀 수준까지의 복귀 가능성이 높다. 우리나라 2013년 순이익을 보면 110조 정도인데 더 내려갈 것이다. 그렇다고 해도 이미 기대가 낮아졌다는 것이 중요하다.

OECD 선행지수가 돌고 있고 글로벌 교역량 전망치도 좋아지고 있다. 교역량이 늘어난다는 것은 우리 기업들에 있어 이후 이익 성장까지는 아니지만 매출 성장 측면에서는 분명히 가시적인 시그널이 나올 수 있다. 그것이 1분기 지나고 2분기 지나면 올 가을부터 가스권에 들어올 것으로 본다.

국내 자금시장 사이클도 봐야 한다. 결국 우리 증시가 EPS 성장은 강하지 않겠다고 표현했는데 마찬가지로 낮은 밸류에이션이 상당히 키가 된다. 미국과 비교하는 것은 옳지 않지만 우리나라는 상대적으로 PER이 상당히 싼 편에 속해 있다.

반면 채권시장은 상당히 비싸다. 금리인하를 하지 않더라도 국제 금리는 사상 최저 수준에 와 있다. 일드갭이라는 채권과 주식의 사이클 변화, 상대적인 매력을 본다면 우리는 내려오지 않고 있다. 미국은 내려오면서 주가에 강한 랠리가 나오는 것이다.

방법은 세 가지 중 하나다. 일드갭이 내려오려면 결국 금리가 움직이거나 우리 EPS가 매우 좋아져 개선되거나 우리나라 PER이 올라가는 것이다. 이익이 강하게 가속도 붙기 쉽지 않고 채권수익률에도 큰 변화를 기대하기 힘든 시장이라면 PER의 변화가 예상된다. PER이 움직인다는 이야기는 성장주 플레이가 가능한 국면이 상당 부분 이어질 것이라는 의미다.

성장이라는 모멘텀로 본다면 성장이 없는 섹터는 부진할 것이다. 크게 세 가지 정도의 분류로 볼 수 있다. 첫 번째는 중국의 내수성장이다. IT에서 중국에 수출 비중이 있는 것, 음식료의 매일유업이나 에이블씨엔씨, 아모텍 모두 중국 관련 매출이 높은 것이다. 두 번째는 글로벌 산업 구조 내에서 역할 분담이 생긴 것이다.

삼성전자보다는 하이닉스를 사는 것이 맞는 것이다. 분업 구도에서 우리가 상대적으로 강점이 있는 부품이나 자동차, 성장주 플레이일 때 성장주의 추이를 볼 수 있는 것은 벤처 자금의 추이다. 가장 눈에 띄는 소프트웨어나 헬스케어, 인터넷 관련해 들어오고 있다면 성장주 플레이가 가능하다.

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