월가의 최대관심사로 떠오른 ‘트리플 논쟁’…향후 증시 앞날은?

◈ 월가의 최대관심사로 떠오른 ‘트리플 논쟁’…향후 증시 앞날은?

최근 들어 경기와 증시흐름에 결정적으로 영향을 미칠 ‘트리플 논쟁(triple debate)’이 일고 있다. 하나는 재정정책 우선순위를 적자축소와 경기부양중 어디에 둘 것인가와, 다른 하나는 통화정책 대상에 자산시장을 포함시킬 것인가 여부 그리고 ‘인플레 타깃팅’ 논쟁이다.

첫 번째 논쟁과 관련해 현재 재정위기를 겪고 있는 유럽국을 중심으로 재정정책 추진시 적자축소에 우선순위를 둬야 한다는 이른바 ‘로고프 독트린’을 고집한다. 재정적자가 확대되면 신용등급 추락 등과 같은 신뢰위기에 봉착하고, 재정지출을 통한 부양대책은 ‘구축효과(crowding out effect)’로 경기가 의도했던 대로 회복하기는 어려울 것이라는 근거에서다.

반면 미국을 중심으로 최근처럼 경기회복이 완전치 못한 상황에서 적자축소에 우선순위를 두면 1930년대 대공황 당시처럼 돌이킬 수 없는 상황에 빠져들 것이라고 반박한다. 오히려 재정지출을 통해 경기를 부양시킨다면 누진적인 조세구조를 갖고 있는 국가일수록 재정수입이 늘어 재정적자를 축소시킬 수 있다는 것이 ‘크루그먼 독트린’이다.

실제로 올해 국제통화기금(IMF)?세계은행(World Bank) 춘계 총회가 끝나자마자 ‘베를린 컨센서스’ 철회 문제를 놓고 유럽위기의 최후 보루역할을 맡고 있는 독일과 IMF 간에 실랑이가 벌어지고 있다.

어떤 국제현안에 대한 특정국의 일관된 입장을 의미하는 컨센서스는 그동안 ‘워싱턴 컨센서스’와 ‘베이징 컨센서스’가 널리 알려져 있다. 전자는 주요 국제현안에 대한 미국의 입장을, 후자는 중국의 입장을 의미한다. 경제학적인 의미보다는 주로 세력 확장과 관련해 국제정치학적인 의미로 더 많이 사용돼 왔다.

‘베를린 컨센서스’란 당면한 유럽위기 해결책 등과 관련해 독일의 일관된 입장을 말한다. 논리는 간단하다. 유럽위기를 풀어가기 위해서는 경기부양보다 긴축정책을 추진해야 한다는 것이다. 그래야 위기발생국의 도덕적 해이를 줄이면서 재정여건을 개선해 균열된 유럽통합을 재추진할 수 있다는 것이 독일의 입장이다.

자존심이 강한 독일이 ‘베를린 컨센서스’를 철회할지는 아직은 미지수다. 하지만 최근 IMF의 권고에 근거가 되고 있는 일련의 정책을 먼저 추진했던 미국은 금융위기가 이제는 전략을 논할 만큼 빨리 극복되고 경기도 회복되고 있다. ‘베를린 컨센서스’가 철회된다면 세계경기에 호재가 될 것이라는 기대가 벌써부터 형성되고 있는 것도 바로 이 이유에서다.

두 번째 논쟁은 통화정책 관할범위에 증시, 부동산 등과 같은 자산시장 여건을 포함시킬 것인가를 놓고 벌어지는 ‘그린스펀 독트린’과 ‘버냉키 독트린’ 간의 실랑이로 비교적 오래됐다. 통화정책 관할범위에 자산시장을 고려해서는 안돼고 실물경제 여건만을 고려해야 한다는 것이 앨런 그린스펀 전연방준비제도이사회(Fed) 의장의 신념이다.

‘그린스펀 독트린’이라고도 불리워지는 이 정책은 2000년대 초반 실물경제 여건만을 고려한 저금리 정책은 한때는 큰 성공을 거둔 것처럼 보였다. 한때는 그린스펀 전 Fed의장은 ‘세계경제 대통령’으로까지 불리웠다. 하지만 자산시장의 거품을 일으켜 2008년 하반기 이후에는 글로벌 금융위기를 낳게 한 주범으로 꼽고 있다.

이 때문에 현재 위기를 풀어가는 버냉키 Fed의장은 통화정책 대상에 자산시장을 함께 고려해야 하고 실제로 추진하고 있다. 특히 고수익을 목적으로 각종 파생상품과 레버리지 투자로 실물경기와 자산가격이 따로 노는 정도가 심한 여건에서는 통화정책은 자산시장을 반드시 고려해 추진해야 한다는 것이 ‘버냉키 독트린’의 핵심이다.

다행히 재정정책 우선순위 논쟁은 재정적자와 경기부양을 함께 풀어갈 수 있는 대안들이 속속 등장하고 있다. 그 중에서 눈에 뜨는 것은 미국 오바마 정부가 강한 신념을 갖고 추진하고 있는 ‘페이-고(pay-go)’ 원칙과 간 나오토 정부가 일본경제 부활을 목표로 의욕적으로 구상하고 있는 ’간지언 정책‘이다.

통화정책 대상논쟁과 관련해서는 갈수록 ‘그린스펀 독트린’보다 자산시장을 함께 고려하는 ‘버냉키 독트린’ 쪽으로 가닥이 잡히고 있다. 최근 들어 기준금리 인상의 논거로 인기를 끌고 있는 ‘오쿤의 법칙(Okun`s rule)’으로 볼 때 올 하반기 미국경제 성장률은 잠재수준을 웃돌 정도로 ‘인플레 갭’이 발생할 수 있지만 여전히 불안한 부동산 시장 등을 감안해 정책금리인 연방기금금리를 2014년말까지 장기간 유지해 나간다는 것이 Fed의 방침이다.

세 번째로는 크루그먼 교수와 버냉키 Fed 의장이 기르는 멋진 구레나룻에 비유돼 `21세기 구레나룻의 결투(bettle of the beards in 21th century)`로 불리워지는 ‘인플레이션 타깃팅(inflation targeting)’ 논쟁이다. ‘인플레이션 타깃팅’이란 중앙은행이 전통적인 목표인 물가를 관리하기 위해 설정한 억제선, 엄격히 따진다면 상한선을 말한다.

크루그먼 교수는 금융위기 이전수준보다 여전히 두 배 이상 높은 실업률을 낮추기 위해서는 현재 2인 인플레이션 타깃팅을 3∼4로 높여야 한다는 것이다. 지금처럼 경제상황이 비상이고 동원될 수 있는 정책수단이 제한된 상황에서는 인플레이션으로 돈의 가치가 떨어지면 경제주체들이 소비와 투자에 적극 나설 수 있다는 것이 그의 주장이다.

하지만 버냉키 의장은 이런 주장을 ’무모하다‘고 반박한다. 인플레이션 기대심리는 한 번 자극받으면 걷잡을 수 없고, 경제주체들이 인플레이션으로 자신들이 보유하고 있는 자산의 실질가치가 떨어지면 오히려 `디레버리지(deleverage, 부채축소?저축제고)`에 치중해 경기는 침체될 수 있다고 주장한다.

이 논쟁을 알기 위해서는 금융위기 이후 변화된 중앙은행의 목표와 금리결정 방식에 대한 두 학자의 입장을 이해할 필요가 있다. 전통적으로 중앙은행 목표는 물가를 안정시키는데 있다. 통화론자들은 중앙은행은 ‘천사와의 키스’만 할 것을 주장하고 물가안정 이외의 다른 목표를 추구하는 것은 ‘악마와의 키스’라 할 정도로 금기(taboo)로 여겨왔다.

하지만 세계경제가 글로벌화되고 시장경제가 활성화됨에 따라 물가는 전반적으로 안정되는 추세다. 이런 시대에서 중앙은행이 물가안정만을 고집하기보다는 성장, 고용 등과 같은 다른 목표를 추진해야 한다는 것이다. 중앙은행이 물가 이외의 다른 목표를 중시해야 한다는 데에는 같은 입장이나 크루그먼 교수가 더 적극적이다.

통화정책 목표가 수정될 경우 적정금리 산출방식도 변경될 수밖에 없다. 특정국의 금리는 소비자물가상승률에 경제성장률을 더한 수치와 비교해서 적정성을 따지는 피셔 공식이 주로 활용돼 왔다. 하지만 테일러 준칙은 중앙은행이 물가와 성장 등 여타 거시경제 목표 가운데 어느 쪽에 더 중점을 두었는지를 알 수 있다.

테일러 준칙은 실질 균형금리에 평가기간중 인플레이션율을 더한다. 여기에 인플레이션율에서 목표 인플레이션율을 뺀 수치에 정책반응 계수를 더한다. 그리고 평가기간중 경제성장률에 잠재성장률을 뺀 값에 정책반응 계수를 곱한 후 모두 더해 산출한다. 크루그먼 교수의 주장처럼 성장에 무게를 더 둔다면 적정금리 수준은 버냉키 의장보다 더 높게 설정된다.

두 학자의 이런 입장을 보면 ‘인플레이션 타깃팅’을 놓고 왜 논쟁이 벌어지는가를 알 수 있다. 미국 국민들은 스테그플레이션의 악몽에 시달린 적이 있다. 크루그먼 교수의 주장처럼 인플레이션 정책을 추진해 경기가 살아나지 못하고 물가만 치밀 경우 이 악몽이 되살아날 가능성이 있기 때문에 아직까지는 버냉키 의장의 입장이 힘을 얻고 있다.

최근 벌어지는 ‘쿼드 러플’ 논쟁과 대안으로 제시되는 새로운 정책수단들은 우리 정책당국자들에게도 많은 시사점을 던져준다. 각국의 동향을 감안해 우리 현실에 맞는 최적의 정책조합을 찾아야 할 때다.

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