신현한 < 연세대 교수·경영학 >

요즘 정부가 추진하고 있는,기업의 경영권 보호를 허용하자는 취지의 제도 도입을 둘러싼 논의가 활발하다.

경영권 보호를 위한 아무런 장치가 없다 보니 기업이 투자에 써야 할 돈을 자사주 매입이나 배당으로 사용하는 경우가 많은 게 현실이다.

따라서 투자를 활성화하기 위해 어느 정도 경영권 보호의 필요성을 인정하자는 것이다.

반면 기업들에 경영권 보호를 허용하는 것은 경영성과가 좋지 못한 경영자까지 교체할 수 없게 해 장기적으로 주주에게 해가 될 것이라는 주장도 많다.

하지만 각자의 이론적 주장은 있으나 실증적 증거는 없이 논의가 진행되고 있는 것이 안타깝다.

미국에서는 20여년 전에 도입된 포이즌 필(독약처방)에 대해 여러 학자들이 이런저런 이론을 제시했고，포이즌 필이 기업가치에 미치는 영향이나 인수ㆍ합병에 미치는 영향 등에 대한 실증적인 연구가 많이 진행됐다.

최근 나온 것으로는 워싱턴대학 카포프 교수가 2006년 미국 유명기업 재무연구 논문집에 발표한 게 주목된다.

이에 따르면 포이즌 필을 도입한 기업들의 장기 영업성과가 도입하기 전에 비해 통계적으로 유의하게 나아졌다는 것이다.

카포프 교수는 같은 기간 유사한 기업의 영업성과와 비교해서도 같은 결론을 내렸다.

학문적인 비난을 면하기 위해 논문에서는 비교적 보수적인 표현으로 "영업성과가 나빠지지 않았다"고 말했으나 논문의 표를 보면 포이즌 필을 도입한 기업의 경우 도입 1년차부터 5년차까지 영업성과가 나빠진 해는 없는 반면 통계적으로 유의하게 좋아진 해는 다수 발견됐다.

결론은 20여년의 자료를 갖고 검증한 연구결과는 포이즌 필이 경영성과에 악영향을 끼치지 않았다는 것이다.

특히 포이즌 필은 적대적 인수ㆍ합병의 시도가 있을 때 기존 주주나 제3자에게 매우 낮은 가격으로 유상증자를 할 수 있도록 해 인수 희망 기업의 지분을 희석시킨다.

포이즌 필은 양면성을 가지고 있다.

포이즌 필이 있으면 기업이 경영권시장으로부터 보호가 돼 무능한 경영진을 교체할 수 없다고 한다.

하지만 포이즌 필은 경영진에 인수ㆍ합병의 시도에 대해，보다 주주의 이익을 위해 대립할 수 있는 여지를 준다.

인수하려는 기업이 주주가 만족할 만한 수준의 프리미엄을 제시하지 않으면 포이즌 필을 행사하겠다고 으름장을 놓을 수 있다.

즉 포이즌 필이 작동되는 것은 적대적 인수ㆍ합병의 경우인 것이다.

우호적 인수ㆍ합병의 경우에는 주주총회에서 결의해 포이즌 필이 작동되지 않도록 할 수도 있다.

또한 지분이 적은 대주주 경영자의 전횡이 심해 주가가 폭락한다면 많은 지분을 가지고 있는 기관투자가와 외국인투자자，소액투자자는 주주총회를 통해 포이즌 필을 정관으로부터 배제할 수도 있다.

적대적 인수ㆍ합병이 가능하도록 주주총회에서 길을 열어 줄 수 있다는 것이다.

따라서 포이즌 필이 도입되면 적은 지분을 가진 무능한 대주주 경영자를 보호해주는 것이라는 말은 맞지 않는다.

적은 지분을 가지고 전횡을 해 주가를 떨어뜨리는 대주주 경영자는 포이즌 필이 있더라도 경영권 시장으로부터 보호받을 수 없다.

그리고 무엇보다도 포이즌 필의 도입은 강제 사항이 아니다.

상법상 포이즌 필의 도입을 허용할 뿐이지 포이즌 필을 정관에 넣을지 여부는 기업별로 주주총회에서 결정할 사항이다.

즉 기업의 주인들이 생각할 때 포이즌 필의 도입이 장기적으로 기업가치에 나쁠 것으로 본다면 정관 개정에 반대하면 되는 것이다.

늦었지만 이제라도 기업의 주인이 경영권 보호를 스스로 선택할 수 있는 기회를 주자는 법안이 만들어지는 것은 매우 다행스러운 일이다.