김정국 <증권경제연 연구위원>

많은 법학자들이 현재의 우선주 제도는 상법상의 기본정신에 어긋나는
제도라고 주장하고 있다.

그 이유는 상법에서 말하는 우선배당은 "배당가능이익중 사전에
확정된 일정한 금액을 보통주주들이 배당받기 이전에 우선주주들이
배당받는 것"을 의미하는데,현재 우리나라의 우선주 배당제도하에서는
금액이 얼마가 되건 보통주주들이 받는 배당액에다 액면기준 1%를
우선주주들이 추가적으로 배당받게 되어 있기 때문이다.

만약 보통주주들이 적절한 배당을 해주지 않는다면 우선주주들은
어디에서 의결권 포기의 대가를 받을수 있을까.

분석결과에 의하면 우선주 발행회사들의 배당금 지급수준(액면기준
배당률및 배당금을 주가로 나눈 배당수익률)은 주요 외국에 비해서는
물론이고 국내 우선주 비발행회사들의 배당금 지급수준에도 못미치는
것으로 나타났다.

이에따라 우선주주들이 받는 배당금 수준은 우선주 비발행회사들의
보통주주들이 받는 배당금 지급규모와 비슷한 수준에 지나지 않은
것으로 나타났다.

그렇다면 현행 우선주제도하에서의 적절한 주가괴리율은 얼마정도일까.

결론적으로 현행 우선주제도하에서 적절한 주가괴리율은 평균 20~25%
정도라고 본다.

과거의 주가괴리율 추이는 대체적으로 3기로 나누어 생각해볼수 있다.

제1기는 상당수의 우선주가 이미 발행되었고 또한 우선주 발행 억제
조치가 취해진 이후인 91년1월부터 93년10월까지의 기간으로서 이기간중
주가괴리율은 평균 9%정도였다.

그러나 평균 9%라는 주가괴리율은 의결권의 가치를 충분히 반영하고
있다고 볼수없다.

제2기중(93.11~94.7)에는 의결권의 가치가 주가에 보다 적절히 반영
될수 있는 계기가 된 중요한 사건들이 일어났다.

M&A관련 증권거래법 제200조의 개정(1994.1)등이 그 대표적인 예이다.

따라서 제2기말의 19.2%라는 주가괴리율은 1기말의 9%정도보다는
훨씬 의결권의 가치가 보다 정확히 반영된 수치라고 볼수있다.

이러한 점들을 감안할때 적절한 주가괴리율은 대략 20~25%정도라고
추산한 것이다.

많은 연구결과에 의하면 의결권의 가치가 미국의 경우 보통주가의
5.4%(83년),스웨덴의 경우 6.5%(87년),스위스의 경우 20%,그리고
영국의 경우 13.3%라고 밝히고 있다.

물론 예외도 있다.

이스라엘의 경우 45.5%(82년)라는 결과가 나와있고 이탈리아의 경우
60%(94년)라는 결과도 나와있다.

보통주전환에 있어서 중요한 문제는 전환비율의 산정이다.

전환비율은 발행당시의 할인율,유통시장에서 형성되어왔던 주가괴리율
등이 종합적으로 고려되어 계산되어야 할 것이다.

또한 전환과 관련된 기타 문제들,즉 전환과 자본감소,우선주를 대상
으로 한 전환사채(CB)의 문제,전환이 대주주의 보통주 지분율에 미치는
영향등도 함께 다루어져야 한다.

우선주에 문제가 있다는 점에 대해서는 많은 사람들이 인정하면서도
개선을 요하는가 하는 문제에 대하여는 의견이 나뉘어진다.

증권당국에서는 우선주문제는 당사자 (기업과 우선주주)간의 합의에
의하여 자율적으로 해결되어야 한다는 입장을 견지하고 있다.

하지만 우선주문제는 당국에도 중요한 책임이 있다.

또 증권거래법 200조의 개정등 여러가지 복잡한 문제들을 야기시킬수
있다는 점들을 고려할때 증권당국이건 상장회사이건 이 문제를 보다
근본적인 시각으로 해결코자 하는 의지가 있어야 한다고 본다.

(한국경제신문 1995년 3월 27일자).