이베스트투자증권은 10일 무학에 대해 "홍콩 항셍H지수를 활용한 ELS 자산의 비중과 녹인(Knock-In) 레벨로 인한 펀더멘털(기초체력) 우려는 제한적일 전망"이라고 분석했다.

이 증권사 송치호 연구원은 "무학은 지난 1분기 기준 2600억원 수준의 ELS를 보유하고 있다"며 "절반 가량이 S&P500과 KOSPI200 2스톡 ELS이고, 절반 이하가 항셍H지수, S&P500, KOSPI200을 기반으로 하는 3스톡으로 종목 기반은 없다"고 설명했다.

무학은 본업인 소주 사업 외에도 ELS를 통해 큰 수익을 올린 사례가 있다. 2013년 ELS로만 112억원 가량을 벌어들였다. 그해 영업이익이 598억원이었던 점을 감안하면 약 18% 가량을 ELS 투자로 번 셈이다.

하지만 최근 홍콩H지수가 급락세를 나타내면서 무학이 투자한 ELS가 녹인(원금손실) 구간에 진입한 것 아니냐는 우려가 나오고 있는 상황이다. 홍콩H지수의 경우 지난 5월 1만5000포인트대 근처까지 올랐다가 최근 1만포인트대까지 내려갔다.

송 연구원은 "녹인구간은 거의 50%로 맞춰져 있고 일부 55%가 존재하지만 최종만기상환요건은 80%에 맞춰져 있다"며 "이슈가 되고 있는 항셍H지수는 고점이 1만5000포인트 수준이었음을 감안하면 무학의 원금손실구간은 7500포인트 전후로 판단한다"고 봤다.

또 "조기상환이 지속돼왔기 때문에 대부분이 올해 신규가입한 상품으로 주로 2~3년 후 만기가 돌아오는 상품이 대부분"이라며 "분기별 영업외부문에서 평가손익은 발생할 수 있지만 실제 손익은 대부분 2~3년 후 결정되는 구조"라고 말했다.

노정동 한경닷컴 기자 dong2@hankyung.com