굿모닝 투자의 아침 1부 - 한상춘의 지금 세계는



한국경제신문 한상춘> 출구전략이 시작되더라도 자넷 옐런 임명 이후 추진할 것이라는 예측이 있었지만, 작년12월로 앞당겨졌었다. 그런 면에서 자산 시장의 거품론이 작용한 것으로 보인다. 차기 의장의 임명을 앞둔 상황에서 통화정책의 기조가 바뀌는 중요한 정책들은 후임자에게 맡겨야 했지만, 통화정책을 선제적으로 실시할 만큼 거품이 우려된 것으로 보인다. 작년 미국의 다우지수는 23%, S&P500지수가 29%가 상승했었다. 그런데 미국의 성장률은 2%였고, 올해의 성장률도 2%로 예상된다.





따라서 지난 해의 연간 상승률은 15~20%가 적당했었는데, 작년에 상당히 많이 상승했었다. 따라서 자산 거품에 대한 우려가 제기되고 있는 것이다. 결과적으로 FRB 의사록에서 자산 거품에 대한 우려가 제기됐고, 통화정책은 선제성이 중요하기 때문에 올해 2월부터 추진 예상이었던 출구전략이 당초보다 앞당겨진 것이다.





FRB에서 자산 부분에 대한 거품 우려를 표한 것은 이제는 거의 마지막 단계인 것으로 보인다. 이것은 투자자 입장에서는 미국 주가의 자산 거품 부분이 이제는 공식적인 재료가 됐다는 것이다. 그런 측면에서 앞으로 이 논쟁이 더 치열해질 것이고, 이 논쟁에 따라 FRB도 이 부분을 인정하는 이상 통화정책에 더 반영해야 한다는 의미를 가지고 있다. 그렇기 때문에 지금 상태에서 그동안 있었던 거품 논쟁에 대해서 종합적으로 알아보자.





2012년 8월, 채권의 왕 빌 그로스와 주식의 왕 워렌 버핏 간의 논쟁이 있었고, 비판론자인마크 파버, 루비니 간의 논쟁이 있었다. 그리고 9월에는 비관론자인 제레미 시겔과 로버트 실러 간의 주가 거품 논쟁이 있었고, 10월 이후부터는 마켓 워치, 월스트리트 저널 같은 언론들이 가담했다. 언론까지 가담한 상황에서 버냉키 의장은 그동안 주가 거품을 부정했었지만, 작년 11월 이후 자산 부분의 거품을 우려하기 시작했다.





그래서 주가의 거품 논쟁은 2012년 8월부터 노벨 경제학자 주가 거품논쟁이 있었고 10월 이후 마켓워치 월스트리트를 저널에서 가담하기 시작했다. 그렇기 때문에 작년2월에 그동안 버냉키 의장도 주가 거품 논쟁이 있는데도 불구하고 부인했었다. 정작 그것이 작년11월 말에 거품 논쟁이 있었는데 작년 자산의 거품을 우려하기 시작한 것이 지금의 모습이다. 따라서 주가의 거품 논쟁은 2012년 8월부터 지금까지 진행된 내용이다.





작년 로버트 실러와 제레미 시겔의 주가 거품 논쟁은 향후의 통화정책 방향을 읽을 때 주목해야 한다. 로버트 실러는 작년 노벨 경제학상을 받았다. 로버트 실러는 미국의 대표적인 주택지표인 미국의 대표지수인 케이스-실러 지수를 만들었다. 그러나 자산은 증시와 부동산이 같이 가기 때문에 주택, 주식에 대해 언급하고 있다.





10년간의 PER를 보면 그때 당시의 PER가 상당히 높아 거품이라고 이야기했었다. 그러나 제레미 시겔 주식에 대해 상당히 우호적으로 이야기하기 때문에 주가가 거품이 아니라고 주장했었다. 그러나 노벨상의 영향으로 미국의 학계에서는 로버트 실러의 영향력이 더 컸다. 그런 측면에서 작년 12월 FRB에서도 자산 거품에 대해 인정했었다. 그렇기 때문에 작년 12월 FRB 의장의 교체에도 불구하고 인정하게 됐다.





무엇이든지 결정하려면 투자자들의 입장이 중요하기 때문에 현재 미국은 시장 참여자의 입장에서 경제 정책을 결정해야 한다. 따라서 마켓 워치가 지적하는 내용과 이번 FRB 의사록에서 미국의 자산 부분 거품을 논하는 세 가지 요인을 비교해보자.





마켓 워치의 내용을 보면 우선 PER가 24배로 1996년 상황과 동일하다. 또한 루비니 같은 비관론자가 낙관론을 제시하고 있다. 그리고 채권 투자에 대해서 미국 국민들이 관심이 하나도 없었다. 그렇기 때문에 기업 입장에서는 채권시장이 자금조달 창구인데, 수요가 없었기 때문에 채권 대신 IPO가 봇물을 이루었었다.







그리고 마지막으로는 개인 투자자들이 단타 매매에 집중하고 있다. 그런 관점에서 FRB에서도 고평가돼 있고, IPO가 굉장히 투기적이고, 개인 투자자들이 단타매매에 치중하고 있다는 세 가지를 제시했다. FRB는 마켓 워치의 내용을 흡수해 자산 부분의 거품을 우려하고 있다.





IPO시장에서 투기 조짐이 나타나고 있다. 기업들도 주식이 활황세를 보이고 있기 때문에 IPO에서의 상장하는 욕심이 나타날 수 있다. 그렇기 때문에 작년에는 IPO 시장에서 투기 조짐이 나타났었고, 대표적으로 트위터의 IPO 공모 시, 트위터에서 투기적 조짐이 나타나면서 주가가 상당히 상승해 서킷 브레이크가 발생했다. 이러한 점이 2000년 IT 거품 붕괴와 유사한 상황이 나타남으로 인해 FRB에서도 공식적으로 자산 거품을 인정한 것이다.





테이퍼링이 예상보다 빨리 시작된 것이 변화의 조짐이다. 1월 6, 7일에 미국의 첫 국채 입찰이 있었는데, 분위기가 냉랭했다. 그동안 미국 경제를 끌어올리기 위해 주택, 주가를 인위적으로 끌어올려 부의 효과에 의해 경기를 올리고, 고용창출을 늘리는 것이 버냉키, 자넷 얠런의 추진 정책이었다. 공식적으로 자산부분의 거품이 우려가 됐다는 것은 부의 효과에 의해 경기 상승, 고용 창출의 근거가 약해졌다는 것이다. 그런 입장에서 테이퍼링 결정됐던 근거로 볼 수 있다.





테이퍼링 실시 이후 자산부분에 대해 주가가 올라가지 않고 지금의 수준을 유지한다면 테이퍼링 속도는 빨라지지는 않을 것이다. 하지만 만약 미국의 주가가 지금보다 더 올라가면 거품에 대한 인식, 부의 효과의 근거가 약해지는 입장에서 보면 테이퍼링 속도가 빨라질 것이다. 그런 각도에서 이 논쟁은 굉장히 중요하다. 거품 우려가 되는 미국 증시는 유동성 장세가 종료되고 펀더멘털 장세로 인해 올라가는 모습을 보일 것이다.





현재의 경제 수준, 마이크로적인 측면에서 기업 들의 실적, 그 다음 매크로적인 측면에서 지금 수준에 비해 거품이 우려가 되는 것이다. 주가가 더 이상 올라가지 않은 상황에서 미국의 경제 성장률이 더 올라가고, 기업들의 실적이 더 올라가면 건강해지는 것이다. 따라서 건강해지면 주가의 수준은 더 올라가야 한다. 그동안 위기 극복 측면에서 부의 효과가 인정이 됐었다.





하지만 지금은 많이 올라간 상태이기 때문에 주가와 실물 기업들의 실적을 반영하는 쪽의 미국 증시 전망이 많이 나오고 있다. 따라서 과거처럼 돈이 풀렸기 때문에 경제 여건에 관계 없이 주가가 올라간다는 시각을 갖기에는 어렵다. 따라서 앞으로 미국 증시의 거품이 나타나면 칼날 위를 가는 미국 증시의 모습이 나타날 수 있다.


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