그리스 한숨 돌렸지만 유럽 '가시밭길'…美 3차 양적완화 단행 땐 '유동성 랠리'

증시 핵심 변수

각국 중앙銀 저금리 정책 유지…증시 유동성 환경은 나쁘지 않아
세계경기 회복의 키 쥐고 있는 중국…3분기에도 경기 하강세 이어질 듯

올 하반기 국내외 증시는 유럽의 재정위기 상황 전개, 각국의 정책 대응 및 이것이 초래하는 글로벌 유동성 환경, 세계 경기 회복 시점이 주요 핵심 변수로 작용할 전망이다.

하반기 각국 중앙은행은 인플레이션(물가 상승)을 용인하는 저금리 정책을 지속해 증시 유동성 환경을 우호적으로 만들어 놓을 공산이 높다. 이르면 3분기 말쯤 중앙은행들이 다시 돈을 푸는 시점에 글로벌 증시는 강세로 돌아설 가능성이 있다. 특히 미국이 3차 양적완화(QE3)를 채택할 경우 증시는 강한 단기 반등이 펼쳐질 것으로 예상된다.

다만 주가 반등이 진정한 강세장 복귀일지, 베어마켓 랠리(약세장 속 일시적 강세)에 머물지는 중국 등 글로벌 경기 회복 시점에 따라 갈릴 것으로 보인다. 하반기 코스피지수는 1700~2100에서 움직일 전망이다.

○유럽은 ‘지루한 악재’로 작용 예상

그리스는 6월17일 총선 결과 긴축 정책을 지지하는 신민주당이 다수당이 되면서 디폴트(채무 불이행) 및 유로존 이탈 우려라는 극단적인 불안감은 상당 부분 가셨다.

그렇다고 유로존 재정위기 문제가 해결 단계에 놓인 것은 아니다. 유럽 문제는 하반기에도 글로벌 증시를 압박하는 요인이 될 전망이다. 그리스 연정 구성 과정에서 ‘잡음’이 불거지거나 긴축정책 이행 과정에서 국민 분열이 일어나고 스페인 등 다른 나라로 위기가 번지면 유럽 이슈는 하반기 글로벌 증시를 짓누르는 악재가 될 것이다.

다만 유럽 상황이 어떻게 전개되든 글로벌 차원에서 각국의 정책 방향은 큰 틀에서 예상이 가능하다. 우선 유럽과 미국 등 선진국 정부의 재정 긴축은 상당 기간 불가피할 것이다. 상반기 긴축보다 성장을 강조한 유럽 좌파 정당들이 약진했지만 이들이 재정 지출을 확대하는 데 한계가 있을 수밖에 없다. 글로벌 금융위기 이후 각국 부채가 급격하게 증가해서다. 이들 선진국에서 성장에 대한 논의는 ‘긴축의 속도 조절과 관련한 이슈’일 뿐 큰 틀에서 긴축 기조를 바꾸지는 못할 것이다.

중앙은행들은 저금리 기조를 최대한 길게 유지할 가능성이 높다. 정부가 재정 긴축을 하는데 중앙은행의 통화정책마저 긴축으로 돌아서는 조합은 상상하기 힘들다. 정부가 최대 채무자인 상황에서 국민들이 낸 세금이 이자생활자에게로 이전되는 것을 방지하기 위해서도 저금리 기조는 유효할 것이다.

특히 올 하반기 각국 중앙은행들은 인플레이션에 대해 선제적으로 대응하기보다는 어느 정도 용인하는 태도를 보일 가능성이 높다. 완만한 인플레이션은 채무자의 실질 상환 부담을 낮춘다. 정부 부채 문제를 일정 정도 해결해준다는 얘기다. 최근 미국 중앙은행(Fed)이 인플레이션 타깃에 대한 상향 조정(현행 2%에서 3%로 상향) 논의를 벌이고 있는 것도 이런 맥락에서 이해할 수 있다. 이런 상황에서 가장 불리한 투자 주체는 이자(예금) 생활자가 될 것이다.

○유동성 환경은 증시 우호적

이런 측면에서 볼 때 올 하반기 유동성 환경은 주식시장에 우호적으로 전개될 것으로 보인다. 통상 중앙은행의 통화 정책이 경기 부양적 방향으로 바뀔 때 주식시장은 유동성 랠리라는 ‘외피’를 쓰고 강세를 나타낸다.

미국 Fed가 3차 양적완화를 채택한다면 글로벌 증시는 강한 상승의 동인을 갖게 될 것이다. 하반기 강세장은 이르면 3분기 말이나 4분기 초쯤에 나올 수 있는 미국의 3차 양적완화에 의해 유발될 것이다.

이미 미국의 국채 수익률은 사상 최저 수준까지 낮아져 있는 상황이다. Fed가 국채를 매입하는 양적완화로는 별다른 효과를 볼 수 없을 것이다.

따라서 Fed가 3차 양적완화를 채택한다면 그 방법은 부동산 경기 부양을 위한 MBS(모기지 관련 채권) 매입 형태가 될 가능성이 높다. 올 1~2월 강세장은 ECB(유럽중앙은행)의 LTRO(장기 저리 대출) 프로그램 시행에 영향을 받은 결과였다.

물론 실물경기 회복 없이 중앙은행의 유동성 확대에만 의존해 주가가 오른다면 이는 지속되기 힘들 것이다. 올해 초 주가 반등이 지속성을 가지지 못했던 것도 ECB의 LTRO 실시로 유동성은 풀렸지만 경기는 하강 사이클에서 벗어나지 못했기 때문이다. 경기가 회복되지 못하는 상황에서 유동성만 늘어나는 것은 1~2개월간의 ‘베어마켓 랠리’만을 가져오는 한계가 있을 것이다.

○중국 경기는 3분기까지 하강세 지속 예상

결국 올 하반기 진정한 강세장이 출현하기 위해서는 글로벌 경기가 회복돼야 한다. 세계 경기 회복의 키는 중국이 쥐고 있다. 적어도 3분기까지 중국 경기의 하강세는 지속될 가능성이 높다. 그러나 연말로 갈수록 중국 경기 회복에 대한 기대는 커질 것으로 보인다.

단기적으로 중국 경기 신중론을 견지하는 이유는 중국 물가가 떨어지고 있고 중국 정책 당국은 금리와 지급준비율을 내리고 있어서다.

물가 상승은 경기와 무관하게 원자재 가격 급등에 기인하는 이른바 ‘비용 인상 인플레이션(cost push inflation)’이 아니라면 오히려 경제 활력을 보여주는 징표로 활용되는 경우가 많다.

일반적인 경우 경기가 좋을 때 물가가 올라간다. 통상 물가가 상승할 때 주가도 같이 오른다. 물가가 고점을 치고 하락하면 주가도 조정을 받는 경우가 많다.

현재 시장은 중국의 긴축 완화 정책을 기대하고 있다. 중국 정부의 통화정책 변화는 주가 상승의 계기가 될 것이라는 기대 때문이다. 하지만 이는 너무 낙관적인 견해로 여겨진다.

2010년 초부터 시작된 중국의 통화 긴축 정책이 시차를 두고 경기를 둔화시킨 원인이었던 것처럼 중국의 긴축 완화 정책이 실물 경제에 주는 효과도 다소 시차를 두고 나타날 것이다.중국 관련 주식을 비롯한 경기 민감형(cyclical) 주식을 사야 할 시점은 금융 정책이 완화되는 시점이 아니라 실물 경제가 회복되는 시점이라는 점을 유념해야 한다.

중국은 올 4분기 중 금리를 한두 차례 더 내릴 것으로 예상된다. 경기 바닥은 금리 인하가 마무리되는 시점이고 중국 관련주 비중도 이때 확대하는 게 좋을 것이다. 중국 모멘텀은 올 하반기보다는 내년 상반기 증시에 더 긍정적 영향을 줄 것이다.

김학균 <KDB대우증권 투자전략팀장 hakkyun.kim@dwsec.com>