고려아연이 올 3분기 깜짝실적을 발표했음에도 26일 증권가의 시선은 우호적이지만은 않다.

지난 8월부터 진행된 비철금속 가격하락과 지난달 이후의 귀금속 가격하락으로 4분기 영업이익은 3분기보다 감소할 것으로 예상되기 때문이다.

고려아연은 전날 국제회계기준(IFRS) 연결기준 3분기 매출과 영업이익이 각각 전년동기 대비 73.0%와 106.3% 증가한 1조5168억원과 2804억원을 기록했다고 밝혔다.

이원재 SK증권 연구원은 "3분기 별도기준 매출액과 영업이익은 각각 전년동기 대비 91.0%와 112.6% 증가한 1조3500억원과 2632억원으로 분기 최대실적을 기록했다"며 "영업이익은 시장 예상치 1808억원을 45.6% 웃도는 깜짝실적"이라고 전했다.

전기부하조정과 아연공장의 정기보수로 아연판매량은 전분기보다 18.3% 감소했으나, 지난 1분기말 연공장 증설투자가 완료되면서 2분기부터 연·금·은 판매량이 급증해 아연매출 감소를 상쇄했다는 분석이다.

금과 은 등의 판매량 급증으로 3분기 실적은 시장의 예상치를 훌쩍 뛰어넘었으나, 현재는 제품가격이 하락해 4분기 전망을 어둡게 하고 있다.

김미현 NH투자증권 연구원은 "유럽 재정위기가 대두되면서 10월 넷째 주 비철금속 가격은 8월 고점 대비 평균 25.7% 하락했다"며 "현재 수준의 금속가격이 연말까지 지속된다고 가정하면 고려아연의 4분기 비철금속 제품 가격은 3분기보다 평균 18.6% 하락할 것이고, 은 가격은 11.8% 내려갈 전망"이라고 분석했다.

고려아연의 분기 이익은 상품가격과의 불일치가 발생하는 일이 반복되고 있어, 상품가격 전망에 근거해 접근해야 한다는 조언이다.

전승훈 대우증권 연구원은 "고려아연은 원재료 구매시점과 결제시점이 차이가 있어 상품가격이 상승할 경우 단기적으로 이익이 기대치를 밑돌고, 상품가격이 하락할 경우 이익이 기대치를 웃도는 경향이 있다"며 "실제로 2분기에 은(+30.2%), 금(+7.1%), 연(+2.3%) 등 상품 가격이 급등했음에도 영업이익은 오히려 전분기 대비 2.0% 감소한 바 있다"고 전했다.

고려아연의 4분기 영업이익은 상품가격 하락 및 판매량 감소로 3분기보다 17.1% 감소한 2326억원이 될 것으로 예상했다.

전 연구원은 "고려아연의 분기 이익은 복잡한 원재료 결제 구조로 인해 상품가격과 불일치가 발생하는 일이 반복되고 있다"며 "따라서 분기 이익보다는 상품가격 전망에 근거한 투자전략이 필요하다"고 판단했다.

한경닷컴 한민수 기자 hms@hankyung.com