고려아연(010130) - 비철금속 가격 전망 보다는 구조적 변화에 주목...대우증권 - 투자의견 : Trading Buy (Maintain) - 목표주가 : 235,000원 (13.5% 상향) ● 투자의견은 Trading Buy유지, 목표주가는 235,000원으로 13.5% 상향 조정 목표주가를 상향 조정한 이유는 2010년과 2011년 수익예상 상향조정에 따른 것이다. 2010년과 2011년 당기순이익 추정치를 각각 20.3%, 14.0% 상향 조정했다. 상향 조정 이유는 2010년 TC 협상 결과를 반영하고 비철금속 가격 전망치를 상향 조정했기 때문이다. 목표주가는 2010년 Target P/B의 1.7배, 2011년 Target P/B의 1.5배 수준이다. 2010년과 2011년 동사의 ROE가 각각 18.3%, 14.2%로 예상된 다는 점을 고려한 것이다. 동사 주가는 2009년 12월부터 2010년 2월까지 부진했다. 2010년 TC 협상에 대한 불확실성 때문이었다. 그러나 지난 3월 1일 TC 협상이 가시화되면서 이익 불확실성이 해소됐다. 이에 따라 동사 주가도 상승 반전했다. 여전히 2010년 예상 ROE 18.2% 대비 P/B 수준이 낮고 이익 가시성이 높다는 측면에서 추가 상승이 가능하다는 판단이다. ● 1분기 영업실적은 시장기대치 상회 예상, 실적호조는 2분기까지 지속될 전망 1분기 매출액과 영업이익은 전분기 대비 각각 1.1%, 23.9% 증가한 7,932억원, 1,399억원에 달할 전망이다. 이는 시장 예상치인 7,691억원, 1,293억원을 상회하는 수준이다. 실적이 예상치를 상회하는 이유는 비철금속 평균 가격이 당초 예상보다 높았기 때문이다. 동사의 실적 호조세는 2분기에도 지속될 전망이다. 2분기 실적도 영업이익 1,355억원, 영업이익률 18.2% 수준이 예상된다. 톤당 270달러의 신규 TC가 적용되어 실질 TC가 1분기 232달러에서 2분기에는 252달러로 증가할 것으로 기대되기 때문이다. ● 비철금속 가격 모멘텀 보다는 구조적 변화에 주목 당사는 비철금속 가격이 하반기에 조정 가능성이 높을 것으로 예상한다. 따라서 비철금속 가격 모멘텀 보다는 구조적 변화에 주목해야 한다는 판단이다. #2 TSL 연제련 공장, 연정련 및 귀금속 공장 증설, 아연전해 공정 증설 등으로 2011년부터 연간 영업이익이 2010년 대비 약 300억원 증가할 수 있다는 추정이다. 이는 비철금속 시황과는 무관한 Organic growth 요소라는 점에서 주목할 필요가 있다.