[김학주의 마켓 투자 키워드] 글로벌 증시의 핵심 `유동성`…언제 개선되나

마켓 투자 키워드

1. 글로벌 증시 하락 배경으로 미국 연방정부 셧다운 등 정치불안도 있지만 근본적인 요인은 유동성 이탈 아닙니까? 시장에서 계속 유동성을 뺄까요?

미국 중앙은행은 지난 10월부터 보유자산(채권) 매각의 강도를 높였고, 유럽 중앙은행도 이번달 2.6조 유로에 달하는 채권매입 프로그램을 마쳤음. 그 만큼 시중 유동성이 축소. 그 동안 주식과 채권 가격이 동반 상승했던 이유는 시중의 풍부한 유동성 덕분. 그런데 유동성을 빼고 보니 돈이 채권 쪽으로 몰림. 즉 채권 매도에도 불구하고 채권가격은 반등 (근본적으로 안전자산 선호도가 큼).

이런 문제가 심각해지면 다시 유동성을 공급하여 증시의 문제를 해결할 수 있는가? Yes. 그러나 문제는 정책의 기조를 바꾸는데 시간이 소요되고 그 기간 동안 증시는 충분히 폭락할 수 있다는 것. 글로벌 hedge fund들이 여기에 betting. 당분간 증시 유동성은 빠질 수 밖에 없기 때문에 short betting에 치중하고, 그 target으로 쏠림이 많은 주식들, 그리고 스마트폰이나 반도체처럼 모멘텀이 꺾이는 종목들을 조준.

- 그 결과 한국 증시에도 심할 정도로 short position이 몰림. 예를 들어 삼성전기 같은 경우 MLCC 관련 모멘텀이 위축되는 것은 사실이지만 short position이 전체 주식수의 30%가 넘고 (유통주식수의 50%가 넘어가는 것은) 과매도 영역으로 보임.

- 어차피 단기적 반등이 가능한 주식을 찾기는 어려움. 그렇다면 증시가 돌아섰을 때 크게 반등할 수 있는 낙폭과대 주식이나 short position이 과도한 것들의 저점매집에 관심

2. 이틀 전에는 뉴욕증시가 10년내 최대폭으로 급반등하기도 했는데요. 일시적인 현상으로 봐야 할까요?

그 배경으로 두가지.

1) 연말 연기금의 자산 rebalancing. 연기금은 장기적으로 의도된 수익률을 얻기 위하여 주식, 채권, 부동산 등 비중을 정하는 자산배분을 하는데 최근 주가 급락으로 인해 주식비중이 너무 줄어 원래 의도했던 비중만큼 주식을 사서 채워 넣는 과정.

2) 미국은 주식의 매매차익에 대해 과세하는 대신 매매차손도 과세표준에서 공제. 따라서 투자자들은 평가손실이 발생한 주식을 연말에 팔아서 세금혜택을 받고, 연초에 다시 채워넣는 경향. 그래서 12월 주가가 실망스럽고, 1월에 다시 반등하는 현상을 January effect. 그런데 올해는 평가손실 발생한 주식이 많아 그 만큼 12월 주식의 매도압력이 컸던 부분도 있었음. 그것이 마무리되는 단계에서 선취매.

그러나 이는 지속될 수 없는 요인이고, 근본적으로는 투자자 가운데 시중 유동성이 개선될 것으로 믿는 사람들이 증가. 예를 들어 연준이 내년 금리인상을 3번에서 2번으로 줄였지만 consensus는 1번으로 옮겨오는 중. 지금의 증시 붕괴를 막기 위해서는 재정정책 뿐 아니라 시중에 자금을 충분히 공급하는 통화정책이 절실하다고 판단하는 사람들이 증가.

- 이틀 전에 기술주 중심의 급반등. 즉 유동성이 개선됐을 때 투자자들은 장기적인 희망을 볼 수 있는 여유가 생긴다는 것. 따라서 낙폭과대뿐 아니라 theme에 민감해질 것.

3. 언제쯤이면 정부가 다시 유동성을 공급하며 증시를 안정시킬 수 있는 정책 변화가 나올까요? 그 과정을 예측해 볼 수 있겠습니까?

투자적격에서 투기등급으로 강등된 경우를 fallen angel이라고 부름. 최근 Xerox가 그런 경우이고, 그 뒤를 이을 기업으로 Ford, GE 등 과거 구경제에서 이름을 날렸던 기업들 (2017년 현대차의 ROIC가 2.4% 수준으로 Ford와 비슷함을 감안할 때 한국 기업들의 취약성을 실감)

- 미국의 투자등급 회사채 index가 5조달러 규모인데 투기등급 바로 위인 BBB- 등급이 14% 차지. 여기에 BBB+, BBB flat까지 합하면 50%가 넘어감. 계속 상승 중.

구경제를 석권했던 제조업체들은 (operating leverage가 워낙 크기 때문에) 매출이 약간만 떨어져도 잉여현금흐름(FCF)에 큰 적자가 생기고, 그 만큼 외부자금조달이 필요. 그런데 투기등급이 되면 은행을 이용하기 어렵고 회사채를 발행해야 함. 그 만큼 조달금리가 상승. 그 동안은 운전자본 및 CAPEX를 줄이며 자금부족을 버텨왔지만 만일 소비가 위축되면 붕괴. 지금 세계경기가 꺾이고 있기 때문에 더 불안해짐.

- 미국에 FAANG이라는 신기술기업만 있는 것이 아니라 이런 한계기업들도 존재 (미국경제의 민 낯).

- 여기서 미국이 2016년 왜 재정지출을 시도했는지 이해할 수 있음 (fallen angel을 만들지 않기 위해 소비를 진작시켜야 했음). 그리고 지금 왜 유가를 누르려고 하는지도 납득 (인플레 압력을 낮춰야 재정지출을 통해 소비진작이 가능)

- 미국 정부가 이런 한계기업들을 돕기 위해서는 시중 자금 회수에 한계. 이것이 정책변화를 야기할 것이고, 증시 하락을 진정시키는 계기가 될 것

4. 중국 정부가 5개월 연속 미국 국채를 매도한다는 보도가 있었습니다. 이것도 증시 불안요인인데요. 그 배경과 시사점을 알아볼 수 있을까요?

중국 뿐 아니라 세계 각국의 외환보유고에 미국국채 기피현상. 먼저 트럼프 관세장벽의 후유증. 미국 국채의 최대 수요처는 중국을 비롯한 아시아 수출중심의 국가들. 즉 그들이 얻은 무역흑자를 바탕으로 미국국채를 매수. 관세장벽으로 무역흑자가 줄어 미국국채 수요도 동반 감소.

- 한편 수출기반이 없는 나라들은 달러강세(=미국으로 자금 환류)로 인해 자국의 수입물가가 상승하는 부담을 제한하기 위해 외환보유고 내 달러자산을 팔아 자국 통화를 보호하려는 움직임

한편 미국의 국가부채 증가 속도를 우려. 그 동안은 시장이 여기에 덜 민감하다가 예민해진 이유는 재정정책이 지속되는 가운데 통화정책마저 거둬들일 수 없겠다는 판단이 생긴 것. 즉 재정정책을 위해 국채 발행량이 늘어나는데 그 인기가 떨어져 소화하는데 부담이 생기면 미국 중앙은행이 달러를 발행하여 소화되지 않은 정부의 국채를 사 줄 것이라는 생각. (도대체 미국은 얼마나 더 달러를 발행할까?)

- 이렇게 미국 달러가치에 대한 의심이 `미국의 급소`가 될 수 있음. 즉 이런 의심 때문에 미국 국채 소화가 더 어려워지고, 국채가격이 떨어져 금리가 상승하면 미국의 한계 기업 및 가계부실이 드러날 것. 즉 미국 내 부의 불균형 문제가 그대로 드러날 것. 여기에 중국이 미국 국채를 약간만 팔아도 충격이 커질 수 있음. 그리고 이러한 급소는 트럼프가 자초 (backfire). 이것이 2019년 미-중간 갈등을 증폭시키며 증시를 흔들 수 있는 요인

김홍우PD kimhw@wowtv.co.kr

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