"대형주보다 중소형주 수급 양호"

마켓포커스 1부 - 퀀트아이디어



신영증권 이경수> 기업이익 전망에 대해서는 상당히 핫이슈다. 지금 일각에서는 한국기업이 바닥을 잡고 반등하는 것이 아니냐는 의견도 있다. 약간 섣부른 것 같다. 일단 국내 기업이 개선되기 위해서 무엇이 필요한지 원론적으로 생각해보면 글로벌 경기가 좋아야 한다.



그중에서도 미국은 예전에 글로벌 심장의 역할을 했다면 지금은 미국만을 위한 심장이 됐다. 셰일가스가 미국에서 개발되면서 원가 계산에 대한 수혜가 나타났고 달러 인덱스 측면에서도 계속 떨어지면서 미국만의 수출 경쟁력이 상당히 높아질 수 있었다. 그래서 미국이 아닌 중국의 경기회복이 중요한데 중국 경기회복에 대한 시그널은 물론 있었다.



유럽 서프라이즈 인덱스와 중국 서프라이즈 인덱스의 차이라든지, 중국의 서프라이즈 인덱스가 유럽 서프라이즈 인덱스의 반등에 파생돼서 올라갔는데 이런 상황에서 중국의 이익 모멘텀 역시 소폭 반등했다. 단기적으로 반등했기 때문에 이런 것들이 중국과 한국의 이익 모멘텀 측면에서도 상당히 연동성이 크다는 측면에서 향후에 이익 모멘텀도 반등될 수 있다. 전체적인 매출 증가에 대한 기대감은 있지만 가격 효과는 제한적이다.



현재 출구전략 때문에 달러 인덱스가 올라가면 이런 것들이 전반적으로 한국의 원/달러 환율을 상승시킬 것이고 기업이익에 연동될 것이라는 기대감도 있는데 이 역시도 크게 기대할 필요는 없다. 왜냐하면 전통적으로 봤을 때 달러 인덱스와 미국 기준금리는 상당히 연동성이 컸는데 지금은 과거 경험으로 봤을 때 달러 인덱스가 올라갔을 때는 한국보다 일본이 이익이 더 많이 개선되는 모습이 관찰됐다.



이런 상황에서 봤을 때 달러가 상승했다는 것은 긴축통화의 비중이 더 큰 일본의 엔저효과가 더 크다는 것이다. 달러가 상승했다는 것은 국제금융시장의 안전자산 선호를 높이는 국면이기 때문에 이머징 국가인 한국에 큰 영향을 미치지 못했다. 그리고 최근 원/엔 환율은 99까지 올라갔던 반면 원/달러 환율은 계속해서 1,100원으로 낮은 수준이기 때문에 P효과는 크게 기대하기 어렵다.



전반적으로 중국이 유럽 경기회복에 대한 기대감을 갖고 있는 것은 사실이기 때문에 한국 기업 역시 바닥을 다지고 있다. 다만 한국 기업 이익이 의미 있게 개선되기 위해서는 P효과도 개선돼야 하는데 이런 효과는 일각에서 기대하고 있는 정도의 모멘텀이라기보다 제한적인, 국내 기업이익이 턴 어라운드하기보다는 바닥을 다지는 국면이 이어질 것이다.



중국에 대한 기대감이 있는데 실질적으로도 업종 별 분기 별 실적 변화를 봤을 때 철강, 건설, 화학 이런 업종군들의 하반기 실적이 점진적으로 상향됐다. 보험, 가전, 조선도 타 섹터 대비 이익이 개선되고 있다. 전반적인 코스피의 수익 전망치는 2분기 실적 시즌이 끝났기 때문에 애널리스트 리포트가 강력하게 나오기 어렵다.



결국 다 조합하는 것인데 실적 시즌 이후의 업데이트에 대한 요인이 크지 않다는 측면에서 하향조정 속도가 완화되는 것처럼 보인다. 그렇지만 이것은 3분기 실적에 다가온다면 실적 시즌 9월 말부터 10월까지 컨센서스가 상당히 중요하기 때문에 현재로서는 새롭게 이익이 반등되고 있다고 이야기하기 어려운 상황이다. 업종별로 이익이 계속해서 하향조정 되고 있는 업종군들은 증권, 기계, 유틸리티, 음식료, 섬유, 호텔/레저, 통신, 항공 업종군은 상대적으로 이익이 크게 하향조정 되고 있다.



주가가 오르기 위해서는 이익이 안 좋더라도 밸류에이션이 높아지면 상승할 수 있다. 그런데 지금 한국, 중국의 밸류에이션 역시 계속해서 할인 폭이 확대되고 있다. 이런 상황에서는 글로벌 대비 한국을 크게 매력적으로 생각하지 않는다. 이런 모습들은 추세적으로 올해 상반기부터 계속 나타난 현상이기 때문에 단기적으로 코스피지수가 조금 올랐다고 해서 디스카운트가 해소되었다는 의견은 동의하기 어렵다.



디스카운트에 대한 맥스가 40%까지 할인됐고, 지금은 37~38%까지 올라오는 상황이지만 절대적으로 현재로서는 극도의 저평가가 나타나는 현상이다. 다만 특징적인 점은 코스피의 PBR 1배에 다가섰을 때 연기금이 매수세에 크게 나타난 모습과 코스피지수의 위험선호도의 인덱스의 괴리 자체가 현재로서는 많이 벌어져 있다.



그렇다면 지수 반등 가능성을 크게 열어두기 어려운 상황이다. 그렇기 때문에 시장을 대할 때 대형주의 강력한 반등을 예상하기보다는 박스권에 갇힌다고 봐야 한다. 이런 상황에서는 중소형주, 개별 종목군들이 대형주 대비해서 강도가 좋을 수 있다. 외국인들의 스탠스가 기존의 센티먼트 연동성이 크다는 것을 봤을 때 최근에 안전자산 선호가 부각되고 있다는 것은 시장에서 대형주 위주의 강세를 예상하기 어려운 환경이다.



중소형주나 개별종목이 유리하다. 지금은 수급, 이익, 가격 메이트 세 가지 모두 다 살펴봐야 한다. 그만큼 최근에는 투자지표의 투자방식이 맞지 않았다. 왜냐하면 대형주 위주로 많이 상승했던 측면이 있었기 때문에 기존에 작동했던 팩터들이 고장난 현상이 나타났다.



코스피지수와 위험선호도의 괴리가 중장기적으로 확대되기는 어렵다. 축소된다고 했을 때 기존에 잘 나가던 팩터들이 수혜를 받을 것이라고 베팅하는 것이다. 실적이 개선되고 기관, 외국인들의 수급이 비어있으면 가격이 덜 오른 종목군들은 퀀트적인 분석에 있어서 매력적인 종목이 될 것이다.



효성, 대한항공, 인터파크, OCI, 이수페타시스, KCC, 무학, 현대하이스코, 코오롱인더, 롯데하이마트, 동아에스티, 우리금융, 필라코리아, 두산인프라코어, 현대상선 이런 종목군들이 네 가지 중에서 최소한 3개 이상 충족되고 방향성 자체가 긍정적이라고 뽑힌 종목군들이다.



대형주 상승세가 완화되었을 때는 분명히 종목별 키 맞추기라든지, 유동성이라는 것은 아래부터 채워지는 것이기 때문에 대형주가 밸류에이션을 올려놨다는 측면에서 저평가돼 있는 종목군들에 대해서 관심을 가져야 한다.


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