채권시장이 맞을 까..아니면 주식투자자들이 이길까?

미국의 10년물 채권수익률이 급락하면서 지난 50년 금융역사상 리세션(recession;경기후퇴) 선행지표로 정확성을 날렸던 수익률곡선 역전(단기금리보다 장기금리가 낮은 경우)이 뚜렷해졌다.

그러나 다우 지수는 사상 최고치를 넘보면서 연착륙 가능성이 높다고 주장.

미국 경기의 착륙 정도에 따라 울고웃을 수 밖에 없는 한국 등 아시아 증시는 미국 채권시장을 둘러싼 논쟁을 무시할 수 없을 것이다.

이와관련 모건스탠리는 미국 채권시장과 관련 4가지 시나리오를 설정하고 그에 따른 아시아 증시 파장을 점검했다.

결론은 주식을 사야하며 국가로는 한국과 대만을 매수해야하며 공략 대상은 단연 기술주.그러나 홍콩이나 부동산 주식은 접근 금지.

■ 시나리오 1. 미국의 Recession
미국 채권수익률 곡선이 역전되면 거의 대부분 리세션이 불어닥쳤다.미국 주택시장마저 냉랭해지고 있어 부정적 부(富)의 효과를 초래하고 소비 둔화로 이어질 수 있다는 시나리오로 만약 현실화된다면 아시아에 심각한 타격을 줄 수 있다.

아시아 GDP대비 40.5%는 해외경기쪽이 부담해주고 있으며 수출중 29.7%는 미국 시장이 차지하기 때문.

미국의 리세션 가정시 아시아의 기업순익은 15% 정도 깎이고 주가 하락에 따른 밸류에이션 매력은 먹혀들지 않은 채 주가는 20~25% 가량 대폭락할 수 있다.이 경우 유틸리티,부동산,통신업종이 그나마 양호하다.

이와관련 말콤 우드는 "외환분석가 스티븐 젠이 고안한 리세션 모델을 적용하면 실제 경기후퇴 가능성은 19%로 수익률 곡선만으로 산출한 리세션 확률 57%보다 현격하게 낮다"며 가능성이 가장 낮다고 진단.

■ 시나리오 2. 연방금리 인하와 그에 따른 연착륙
이미 유로달러 선물시장에서 내년말까지 미국 연방기금금리가 0.5%P 가량 내려갈 것으로 보고 있으며 미국 2년물과 연방금리간 격차를 적용하면 최소 0.75%P 인하될 수 있어 금융시장 일부에서 제기되고 있는 시나리오이다.

특히 취임한 지 얼마 안된 버냉키 의장의 경우 시장이 밀어 붙이면 저항하기가 쉽지 않을 것이라는 게임 이론도 숨어 있다.시장을 무시한 의장으로 낙인찍히거나 리세션 책임론을 의식, 버냉키의 절충이 나올 수 있다는 뜻.

마지막 금리인상후 대략 5개월 후 첫 금리인하가 시작됐다는 과거 역사도 지지.1995년에도 미국 연준이 0.75%P 금리를 인하하고 주가는 크게 올랐다.

모건스탠리는 "다만 미국의 실질금리가 너무 낮아 이 수준에서 금리인하가 단행된 적이 없다는 약점을 지니고 있다"고 분석했다.

그럼에도 불구하고 2번 시나리오가 맞다면 새로운 유동성이 들어오는 만큼 아시아 증시에 매우 긍정적.

승리 후보감은 금리민감섹터인 은행 혹은 부동산 아니면 기술주 등 경기순환업종에 좋다고 설명했다.

■ 시나리오 3. 미국 채권시장은 고평가 → 채권값 급락해야
미국 10년물의 적정수준을 현 수준보다 무려 1%P 높은 5.5%로 추산하는 시나리오로 미국 채권수익률의 상승 가능성(=채권값 하락)을 예상하는 내용이다.

여기에는 미국의 경제 성장이 기대 이상으로 나올 수 있으며 경착륙 위험은 퇴조할 수 있다는 긍정적 전망이 깔려 있다.

말콤 우드는 "다만 인플레도 동반 상승하면서 미국의 긴축이 재가동될 수 있다는 위험이 잠재돼 있으나 최근 유가 하락으로 당장 걱정할 문제는 아니다"고 진단했다.주식에 우호적 시나리오.

유리한 섹터는 기술주 등 성장-경기순환업종이며 부동산,유틸리티 등 채권민감섹터는 회피 대상.

■ 시나리오 4. 아시아의 미국 채권 매입 지속
채권수익률이 계속해서 낮은 수준에서 벗어나지 못하며 이는 아시아 국가들의 미국채 매입이 이어지기 때문이라는 내용.

당장 계량적 완화 종결로 인해 미 국채시장에서 한 발 빼던 일본 투자자들이 8월들어 급속 U턴중.

특히 3월 결산 특성상 4월과 10월은 일본의 미국채 매입이 가장 활발한 시점이었다며 미국 채권의 고평가는 지속될 수 있다고 전망했다.

4번 시나리오와 관련, 말콤 우드는 "미국 채권선물시장에 과다하게 걸려 있는 매수 포지션을 주시해야 한다"며"경제에 긍정적 소식까지는 차지하고 부정적 강도가 조금이라도 줄어들면 미국채 시장은 상당폭 흔들릴 수 있다"고 분석했다.

그럼에도 불구하고 4번 시나리오 역시 아시아 증시에는 긍정적.

낮은 채권수익률은 주식의 상대적 매력을 높인다고 평가하고 경기사이클 섹터가 유리하다고 권고했다.

■ 결론은 주식이 낫고, 그 중에서도 기술주를 사야 되며 국가로는 한국과 대만이 좋다.
모건스탠리의 말콤 우드는 "미국의 낮은 채권금리와 관련해 생각해본 4가지 시나리오중 리세션을 제외한 나머지 세 가지 모두 주식에 유리한 환경이다"고 밝혔다.

리세션 시나리오는 가능성 자체가 낮다.

우드는 "이중에서 미국 채권은 고평가이므로 매도 사태가 올 수 있다는 3번째 구도를 선호한다"며"현실화된다면 주식 매수-채권 매도이며 국가로는 한국과 대만, 섹터는 기술주를 공략해야 한다"고 주문했다.

선호하는 기술주로 삼성전자,삼성전기,대만의 TSMC,혼하이,ASE,난야 등을 언급했다.

한편 리세션 출현시 주식 매도-채권 매수를, 연준의 금리 인하 시나리오하에서는 주식 매수-채권 중립을 그리고 아시아 채권매입 역시 주식매수-채권 중립을 각각 조언했다.

한경닷컴 박병우 기자 parkbw@hankyung.com