11월 교훈 Fed, AI와 싸우지 말라

블랙프라이데이에 열린 뉴욕 증시는 한산했지만 평화로웠고, S&P500 지수의 상승세는 닷새째 이어졌습니다. 소비가 괜찮다는 헤드라인 뉴스가 나오는 가운데 아마존 주가는 1.8% 상승했고, 월마트는 사상 최고가 기록을 세웠습니다. 기술주들은 개별 뉴스가 많았습니다. 구글의 자체 AI 칩 TPU가 엔비디아 칩보다 낫다는 분석이 나오면서 엔비디아는 또 약세를 보였습니다. 오라클도 모건스탠리의 부정적 리포트로 인해 급락했습니다. 애플이 인텔 파운드리에 M 시리즈 칩 생산을 맡길 것이란 관측으로 인텔 주가는 폭등했습니다. 이번 주 가파른 회복세로 다우와 S&P500 지수는 11월을 플러스로 마감했습니다. 다만 나스닥은 7개월 연속 상승세를 이어가지는 못했습니다.

1. '소비 여전히 강하다' 확인한 블랙프라이데이

26일(미 동부 시간) 아침 9시 30분 뉴욕 증시의 주요 지수는 0.1~0.3% 상승세로 거래를 시작했습니다.

새벽에만 해도 시끄러웠습니다. 시카소상품거래소(CME)가 기술적 문제로 인해 선물옵션거래가 어젯밤부터 중단된 탓입니다. 데이터센터 한 곳에서 냉각시스템 고장이 발생하면서 주식선물뿐 아니라 국채, 금, 원유 등 선물과 옵션 거래가 이뤄지지 못한 것입니다. 다행히 뉴욕 증시 개장 전인 아침 8시 30분께 거래가 정상화되면서 정규장에는 큰 영향을 미치진 않았습니다.

투자자 관심은 소비에 몰렸습니다. K자형 경제에 대한 걱정이 나오는 가운데 블랙프라이데이 소비는 어떨까요?

미국의 소매 웹사이트 방문을 추적하는 어도비애널리틱스에 따르면, 연말 쇼핑 시즌은 순조롭게 시작했습니다. 어도비는 추수감사절이었던 어제 소비자들이 온라인에서 전년 대비 5.3% 증가한 64억 달러를 지출해 추수감사절 역사상 신기록을 세웠다고 밝혔습니다. 어도비는 블랙프라이데이 소비는 8.3% 증가한 117억 달러로 예상했습니다. 이런 높은 증가의 원인 중 하나는 할인율이 어도비 예상보다 다소 높다는 점입니다. 어도비는 전자제품 할인율이 최대 28%까지 치솟았고, 의류 25%, 컴퓨터 23% 인하되었다고 밝혔습니다. 어도비는 추수감사절부터 사이버먼데이까지 5일간 온라인에서 437억 달러가 쓰일 것으로 예측하는데요. 2024년 대비 6.3% 증가한 수치입니다.

전미소매업협회(NRF)의 소비자 조사 결과도 비슷합니다. 올해 추수감사절부터 사이버먼데이까지 쇼핑을 계획하는 사람이 1억8690만 명으로 역대 최다입니다. 작년보다 300만 명 이상 늘어난 것입니다.

연방항공청(FAA)은 추수감사절 연휴 기간 15년 만에 가장 많은 36만 편 이상의 항공편이 운항될 것으로 예상된다고 발표했습니다. 미국의 소비가 여전히 좋다는 얘기입니다.

게다가 트럼프 대통령은 내년 중간선거를 앞둔 탓인지, 부쩍 경제 및 시장 부양에 대해 많이 언급하고 있습니다. 어제는 관세 수입을 고려해 향후 2년 안에 소득세를 완전히 내릴 수 있다고 밝혔습니다. 또 내년에 고소득층을 빼고 1인당 2000달러 경기 부양 수표를 주겠다고 다시 한번 약속했고요. 소셜미디어에 올린 글에서 "인플레이션은 거의 없으며, 주가는 사상 최고치를 기록했다. 401k(미국의 퇴직연금)는 역대 최고 수준"이라고 썼습니다.

2. 인텔 폭등, 오라클 급락…힘 못쓰는 엔비디아

반도체 관련 뉴스가 많았습니다. 이게 개별 주식 흐름에 큰 영향을 미쳤습니다.

▶구글이 TPU를 메타에 공급한다는 기사가 나오면서 최근 알파벳의 주가는 치솟고, 엔비디아 주가는 떨어졌는데요. 그래도 엔비디아의 절대적 지위를 흔들지는 못할 것이란 관측이 대세입니다. GPU와 TPU 간의 성능 격차가 크다는 겁니다.

그런데 세미어넬리시스(SemiAnalysis)는 사람들이 7세대 TPU가 엔비디아 블랙웰보다 한참 뒤처져 있다고 생각하지만, 사실은 반대에 가깝다고 주장했습니다. 스펙에 쓰여있는 최대 플롭(peak FLOPS)은 낮아 보이지만, 실효 연산 활용도(MFU)는 TPU가 블랙웰보다 더 높게 나올 수 있다는 겁니다. 실효 플롭 기준으로는 TPU가 유리하다는 것이죠. 극한상황에서 스트레스테스트를 하면 엔비디아 호퍼는 피크의 약 80% 수준, 블랙웰은 70%대, AMD의 MI300 시리즈는 50~60%에 그친다고 분석했습니다. 스펙에 적힌 수치가 실제를 과장한다는 얘기입니다. 엔비디아는 블랙웰(GB200·GB300)에서 더 높은 최대 연산량을 내세우지만, 전력 한계·전압 및 주파수 제약 등을 고려해 실제 지속 가능한 성능으로 환산하면 TPU와의 격차는 크게 줄어든다고 밝혔습니다. 특히 칩 가격이 낮기 때문에 TPU 사용자가 총소유비용(TCO) 측면에서 우위를 확보한다고 주장했습니다. 세미어넬리시스는 "앤트로픽과 같은 대규모·고급 사용자라면, GB300 대비 비용을 약 30~50% 낮출 수 있다고 본다. 심지어 TPU가 GB300 대비 정도의 활용도만 나와도 비용 면에서는 비슷하거나 더 유리해질 수 있다"라고 주장했습니다.

개장 전 엔비디아의 주가는 오름세를 보였지만, 장이 열리자 내림세를 보였고요. 내림 폭은 시간이 흐르면서 더 커졌습니다. 파이낸셜타임스(FT)가 중국 기업들이 미국의 수출 규제를 피해서 해외에서 엔비디아 칩으로 AI 모델을 훈련하고 있다고 보도한 것도 부정적이었습니다. 알파벳은 장 초반 2%까지 올랐다가 보합 수준에서 거래됐습니다.

▶인텔은 주가가 폭등세를 보였습니다. 애플에 정통한 대만의 궈밍치 애널리스트가 "애플이 인텔의 파운드리에서 저사양 M시리즈 칩을 생산할 가능성이 크게 높아졌다"라고 밝힌 데 따른 것입니다. 인텔이 예정대로 내년 초 18A 공정 생산라인(1.8나노미터) 상용화를 이뤄내면 2027년 2~3분기부터 저사양 M 프로세서를 만들 계획이라는 겁니다. 궈 애널리스트는 "저사양 M 프로세서는 주로 맥북 에어와 아이패드 프로에 사용되고 있다. 2025년 수요는 약 2000만 대로 예상된다. 주문량이 상대적으로 적어, 향후 몇 년간 TSMC의 펀더멘털이나 기술 리더십에 큰 영향을 미치지는 않을 것이다. 그러나 애플에는 트럼프 행정부의 '미국 생산' 정책에 대해 강력한 지지를 표시할 수 있고, TSMC에 이어 두 번째 공급망을 확보한다는 의미가 있다. 인텔의 경우 애플의 첨단 칩 수주를 따내는 것은 실적 개선 의미보다 훨씬 크다. 파운드리 사업에서 최악의 상황은 곧 지나갈 것임을 시시하며, 장기적 전망은 더 긍정적으로 바뀔 것"이라고 밝혔습니다.

▶모건스탠리는 오라클에 대해 신용위험이 커지고 있다고 경고했습니다. 오라클의 5년물 신용부도스왑(CDS)의 프리미엄은 현재 연 125bp 수준인데요. 모건스탠리 모델에 따르면 시장이 오라클의 AI 데이터센터 관련 자금조달 방식에 계속 불안해하면 2008년 정점이었던 약 200bp까지 치솟을 수 있다는 것입니다. 모건스탠리는 오라클이 자금조달 격차(funding gap), 차입 증가, 기술노후화 위험 등 구조적 리스크에 직면해 있다면서 “명확한 자금조달 전략과 투자계획을 내놓지 않으면 내년 초 200bp 수준까지 확대될 수 있다. 오라클 회사채 ‘롱’ 포지션을 정리했고, 대신 CDS 매수 전략만 유지하고 있다"라고 밝혔습니다. 오픈AI와 3000억 달러 규모의 컴퓨팅 공급 계약을 맺은 오라클은 최근 180억 달러 규모의 채권을 발행했고요. 또 뉴멕시코에 데이터센터를 만들기 위해 180억 달러 프로젝트 파이낸싱, 텍사스와 위스콘신에서 추진 중인 데이터센터을 위해 총 380억달러 규모의 대출 패키지를 받고 있습니다.

오라클의 주가는 최근 정점에서 40% 폭락했는데요. 도이치뱅크는 이에 대해 "시장이 오픈AI와 체결한 3000억 달러 규모의 계약에 대해 너무 과소 평가하고 있다. 이 계약의 '매우 현실적인 기회'가 잠재적 위험을 상쇄하기에 충분하다"라고 밝힌 바 있습니다. 오라클은 12월 8일에 실적을 보고하는데요. 이런 이슈에 대한 해명에 나설 것으로 보입니다.

▶샌디스크의 주가도 급등했습니다. 일본의 키옥시아가 미국에 낸드플래시 메모리 공장을 건설하는 방안을 추진하는데요. 샌디스크가 잠재적 주요 투자자로 거론되고 있다는 보도가 나왔습니다. 게다가 샌디스크는 오늘 자로 S&P500 지수에 편입되었습니다. 샌디스크는 지난 6개월 동안 주가가 거의 500% 상승했습니다.

3. "수많은 상승 모멘텀"

월가는 강세장이 이어질 것으로 보고 있습니다. 대부분이 S&P500 지수가 내년 말 7500~8000에 도달할 것으로 봅니다. 그리고 단기적으로 연말까지 산타 랠리가 나타나면서 7000을 돌파할 것이란 기대가 높습니다.

사실 지난주까지 S&P500 지수는 최대 5% 조정을 받았었는데요. 지난 10월 29일 제롬 파월 의장이 "12월 금리 인하는 기정사실이 아니다"라고 한 뒤에 Fed의 완화 정책에 대한 기대가 약해진 게 가장 큰 요인이었죠. 하지만 일주일 전인 지난주 금요일 Fed의 이인자 존 윌리엄스 뉴욕 연방은행 총재가 "가까운 시기에 금리를 조정할 여지가 남아 있다"라고 하면서 시장은 힘을 되찾았습니다. 한때 30%까지 떨어졌던 시장의 12월 금리 인하 기대는 이제 85%까지 올라왔습니다. 9월 시작되는 12월 연방공개시장위원회(FOMC)를 앞두고 오늘 밤부터 Fed 인사들이 침묵해야 하는 블랙아웃 기간이 시작되는데요. 만약 제롬 파월 의장이 이런 시장 기대가 불편하다면 미리 신호를 줘야 하지만, 현재까지 아무런 신호가 없습니다. 즉 12월에 금리를 내릴 것이란 뜻입니다.

펀드스트랫의 톰 리 설립자는 "연말 랠리가 다가온다"라면서 "S&P500 지수가 올해 말 7000~7350까지 상승할 것이라는 게 기본 시나리오"라고 밝혔습니다. 그는 "지난 6주 동안 조정은 끝났고, Fed의 비둘기파적 전환에 힘입어 12월 강력한 랠리가 예상된다"라고 주장했습니다.

인베스코의 브라이언 레빗 전략가는 산타 랠리에 대해 "금리가 낮아지고 있고, 유가는 낮고, 경제가 회복세를 보이고, 인플레이션 기대치가 억제되고, Fed가 완화 국면에 접어들었다. 이 모든 요인이 위험 자산에 긍정적 영향을 미칠 것"이라고 말했습니다.

코베이시레터는 "시장에 많은 상승 모멘텀이 있다. 어떻게 이에 대항해 싸울 수 있겠나"라면서 다음과 같은 요인을 제시했습니다.
⑴ 트럼프 대통령은 주가 사상 최고치를 유지하겠다고 밝혔다
⑵ 매그니피센트 7 기업의 연간 자본지출이 6000억 달러에 달한다
⑶ 글로벌 AI 인프라 자본지출은 연간 1조 달러 규모다
⑷ Fed는 인플레이션 3%에도 계속 금리를 인하한다
⑸ Fed는 12월부터 양적 긴축(QT)을 종료한다
⑹ 미국 연방정부는 GDP의 6%가 넘는 적자 지출을 지속하고 있다
⑺ S&P500 기업들의 자사주 매입 규모는 2026년 1조2000억 달러에 달할 것이다
⑻ 트럼프는 소득세를 "완전히 인하"하겠다고 밝혔다
⑼ 트럼프는 2026년 1인당 2000달러 경기 부양 수표를 약속했다

게다가 기술적 측면, 계절성 등도 좋습니다. 스톡트레이더스알마냑에 따르면 1950년 이후 역사적으로 증시 수익률이 세 번째로 좋은 달입니다.

최근 시장의 폭이 좁다는 지적들이 많았는데요. 시장이 회복세를 보인 지난주 금요일부터 5거래일 동안 S&P500 및 나스닥 종목의 95%가 상승세를 보였습니다. 시장의 폭이 매우 넓어지고 있다는 뜻입니다. 이에 따라 강력한 ‘상승 모멘텀' 신호 중 하나인 츠바이크 브레드 스러스트(Zweig Breadth Thrust)가 발동되기 직전입니다. 상승 종목 수 / 전체 종목 수를 매일 계산해 이 값을 10일 이동평균으로 만든 뒤, 10거래일 만에 이 비율이 0.40 이하 → 0.615 이상으로 높아지면 발동하는데요. 현재 일주일 만에 0.595까지 높아졌습니다.

주가의 펀더멘털인 기업들의 실적 전망도 좋습니다. 뱅크오브아메리카에 따르면 3분기 어닝시즌에서 "더 좋아졌다, 더 강하다"라는 기업들의 언급이 "더 악화했다, 더 약해졌다'라는 멘트의 3.3배에 달해 2021년 이후 최고치를 기록했습니다. 이는 장기 평균인 2.6배보다 높습니다. 지난 25년 동안 이 비율이 장기 평균보다 더 높았던 때는 단 5개 분기뿐이었습니다. 뱅크오브아메리카는 "기업 감성 지표가 20년 만에 2번째로 높은 수준으로 상승했다. 경영진의 낙관적 전망이 이렇게 높았던 적은 거의 없다"라고 설명했습니다.

4. '단기 과열' 알파벳, 주가 방향은?

결국 S&P500 지수는 0.54%, 나스닥은 0.65% 올랐고요. 다우는 0.61%, 상승했습니다. S&P500 지수는 6849.09로 마감해 다시 사상 최고 기록(6920.34)에 바짝 다가섰습니다. S&P500과 다우 지수는 11월 월간 수익률에서도 소폭 상승세로 전환했습니다. 다만 나스닥 지수는 11월에 약 1.5% 내림세로 마감했습니다. 3월 이후 처음으로 내린 것입니다.

바클레이즈의 에마뉘엘 코 전략가는 "이번 주를 통해 얻은 교훈은 'Fed와 싸우지 말라. AI와 싸우지 말라'는 것이다. 12월 Fed의 금리 인하 가능성에 힘입어 시장은 반등했고, AI 버블에 대한 우려는 완화되었다"라고 말했습니다.

블랙프라이데이를 맞아 아마존은 1.77%, 월마트는 1.29% 오르는 등 대두분 유통주가 상승세를 보였습니다. 월마트는 사상 최고가 기록을 다시 썼습니다.

하지만 엔비디아는 결국 1.81% 떨어졌고요. 오라클은 1.47% 내렸습니다. 알파벳의 주가는 0.07% 강보합세를 보였는데요. 이달 들어 13%나 오르는 등 단기 과열에 따른 것으로 풀이됩니다. 트레이드네이션에 따르면 알파벳의 주가는 200일 이동평균선보다 61.2% 높은 수준인데요. 2005년 6월 7일 61.7% 높은 수준으로 마감한 이후 가장 높습니다. 당시 한 달 후인 2005년 7월 7일, 주가는 0.8% 상승했고, 3개월 후 0.5% 상승에 그쳤습니다. 하지만 6개월 후에는 주가가 38% 올랐습니다.

업종별로는 10개 업종이 오른 가운데 에너지가 1.32% 급등하며 두드러진 강세를 보였습니다. 금융 업종(+0.71%)은 대형 은행들이 상승세를 주도했습니다. 헬스케어는 0.50% 하락했지만 11월 전체로는 가장 높은 약 9% 상승했습니다.

5. 고용 데이터 주목

다음 주에는 미공급관리협회(ISM)가 발표하는 11월 제조업, 서비스업 구매관리자지수(PMI) 발표되고요. 원래 5일에 나왔어야 할 11월 고용보고서는 12월 16일로 미뤄졌습니다. 하지만 ADP의 11월 민간 고용, 챌린저그레이&크리스마스의 11월 감원계획 발표는 나옵니다. ADP는 이달 초까지 4주 동안 일자리가 평균 1만3500개 감소했다고 밝혔죠. 또 10월 챌린저 보고서는 "AI 도입, 소비자 및 기업 지출 감소, 비용 상승"으로 인해 해고가 9월 대비 183% 급증했다고 발표했습니다. 이게 한 달간의 일시적 현상인지, 아니면 장기화 할지, 올해 초 정부효율부(DOGE) 활동에 따른 공무원 해고가 어떤 영향을 미칠지 관심이 쏠리고 있습니다. 금요일에는 9월 개인소비지출(PCE) 데이터가 발표됩니다. 월가는 9월 소비자물가(CPI), 생산자물가(PPI)를 바탕으로 근원 PCE 물가가 0.2% 올랐을 것으로 추산합니다. 개인소비는 0.2%로 둔화하고, 개인소득은 0.4% 증가할 것으로 예상합니다.

세븐스 리포트의 톰 에세이는 "현재로서는 경제 지표가 소프트랜딩을 뒷받침하고 있으며, 이는 주가 회복세에 기여했다. 하지만 경제에 대한 불확실성이 여전히 크고, 최근 몇 달 동안 정부 발표 데이터가 부족한 점을 고려할 때 경제가 투자자들이 생각하는 만큼 강하지 않을 수 있다. 향후 경제 지표가 실망스러울 경우 12월에 위험 회피 흐름이 나타날 수 있다”라고 말했습니다.

제롬 파월 의장이 1일 밤 발언에 나서는데요. 블랙아웃 기간이 시작된 만큼 통화정책에 대해선 얘기하지 않을 가능성이 높습니다.