거품에 노출되어야 소행성 충돌해야 하락…월가의 강세장 확신

AI 거품 우려 속에 엔비디아가 약세를 이어갔습니다. 중국 알리바바의 AI 투자 확대 발표도 큰 힘이 되진 못했습니다. 내일 실업수당 청구, 금요일 개인소비지출(PCE) 물가 발표를 앞두고 관망세도 가세했습니다. 연방정부 셧다운 가능성도 커지고 있고요. 그러나 무엇보다 이번 주 뉴욕 증시가 부진한 이유로는 계절성이 꼽힙니다. 이번 주는 통계적으로 1년 52주 가운데 가장 수익률이 낮습니다. 여전히 월가는 긍정적 전망이 지배합니다. 강세장을 무너뜨릴 것은 '소행성 충돌'밖에 없다는 얘기까지 나왔습니다.

1. 줄줄이 초대형 AI 투자 발표…거품 우려는 여전

전날 장 마감 뒤 오픈AI는 (오라클, 소프트뱅크와 함께 5000억 달러를 투자하는) '스타게이트 프로젝트'의 첫 번째 시설인 텍사스 데이터센터 공사 현장을 공개했습니다. 이 시설은 2026년 하반기에 가동될 예정입니다. 오픈AI는 또 미국 전역에 5개의 새로운 데이터센터 부지를 발표했습니다. 회사 측은 현재 주간 사용자가 7억 명이 넘는 챗GPT에 대한 폭발적 수요를 채우려면 20기가와트(GW) 규모의 컴퓨팅 용량이 필요할 것이라고 예상했는데요. 1GW당 건설비용은 약 500억 달러로 추산됩니다. 1조 달러를 투자하겠다는 뜻입니다. 월스트리트저널(WSJ)은 "한 임원은 수요가 결국 100GW에 가까워질 것으로 예상한다고 했다. 이는 5조 달러 규모에 해당한다"라고 썼습니다.

중국에서도 알리바바가 AI 투자 규모를 애초 공개한 3년간 500억 달러보다 더 확대할 계획이라고 발표했습니다. 에디 우 CEO는 "관련 산업의 발전 속도와 AI 인프라 수요가 우리 예상을 훨씬 뛰어넘는다"라고 설명했습니다. 그는 세계적으로 향후 5년간 AI 인프라에 4조 달러가 지출될 것으로 예상하면서 알리바바가 이에 발맞춰 투자하겠다고 했습니다. 홍콩 증시에 상장된 알리바바의 주가는 9.2% 상승하며 4년 만에 최고치를 기록했습니다. 알리바바뿐 아니라 SMIC, 나우라테크놀로지 등 중국 반도체 업체들도 급등세를 보였습니다.

이처럼 AI 투자는 지속되고 있습니다. 이는 마이크론의 4분기 실적에서 확인됩니다. 4분기 매출은 지난해보다 46% 증가했습니다. 클라우드 매출이 214% 뛴 데 따른 것입니다. 1분기 매출 가이던스는 약 125억 달러로 제시했는데요. 컨센서스 119억 달러를 넘는 것입니다. JP모건은 목표주가를 220달러로 높였는데요. "지난 분기 호실적의 요인은 ▲HBM 및 데이터센터 수요 ▲모바일·PC 등 소비자 애플리케이션 성장 ▲광범위한 유통·산업·자동차 시장의 개선이었다. D램과 낸드 가격 모두 예상보다 좋았으며, 그 결과 8월 분기 총마진은 45.7%로 전망을 웃돌았다. 마이크론은 2026년 HBM 시장에서 최소 22~23% 점유율을 확보할 것으로 예상하며, 실제로는 더 높을 가능성이 있다"라고 분석했습니다.

하지만 오픈AI 등이 그렇게 많은 투자액을 어떻게 조달할 것인가가 핵심 문제입니다. 베인앤컴퍼니 분석에 따르면 AI 기업들은 매년 5000억 달러의 자본 투자를 해야 하는 상황인데요. 이런 투자가 지속가능하려면 연간 총 2조 달러 매출이 필요합니다. 그러나 고객 기업들이 기존 IT 예산과 영업 마케팅 고객지원 R&D에서 AI를 적용해 아낄 수 있는 절감액을 모두 클라우드에 쓴다 해도 1조2000억 달러에 그치는 것으로 추산됩니다.

그래서 AI 투자 붐이 버블이 아닐까 걱정이 있는데요. 이번 주 엔비디아의 오픈AI에 대한 1000억 달러 투자가 그런 걱정을 자극했습니다. 과거 닷컴버블 시절에 횡횡했던 '벤더 파이낸싱'(vendor financing, 공급업체가 고객에게 자금까지 대주는 구조)을 떠올리게 했기 때문입니다. 번스타인은 양사의 전략적 파트너십을 긍정적으로 평가하면서도 "이면의 (순환출자) 논리에 대한 우려가 있을 것"이라고 지적했습니다. 마침 오라클이 180억 달러 규모의 회사채를 매각한다는 소식이 나왔는데요. 이것도 불안감을 자극했죠.

알리바바의 AI 발표에 힘입어 엔비디아의 주가는 아침에 0.7% 상승세로 출발했습니다. 하지만 오름세는 얼마 가지 못했습니다. 뛰어난 실적을 선보인 마이크론의 경우 장 출발과 함께 2% 넘는 내림세를 보였습니다.

뉴욕 증시는 엔비디아와 같은 흐름을 보였습니다. 0.2% 안팎의 상승세로 출발한 주요 지수는 엔비디아가 마이너스로 전환하던 오전 11시 30분께 역시 내림세로 떨어졌습니다.

2. "주가 꽤 높다" 불안도 가중

투자자들이 불안감을 보인 근본적 배경에는 높은 밸류에이션이 있습니다. 어제 미 중앙은행(Fed)의 제롬 파월 의장이 "주가가 꽤 높게 평가되어 있다”라고 할 정도로 미국 주식의 밸류에이션은 높아졌습니다.

유명 투자자 워런 버핏은 증시가 얼마나 비싼지를 알기 위해 미국 증시의 시가총액을 GDP와 비교하는데요. 이를 버핏 지수(Buffett Indicator)라고 합니다. 현재 이 지수는 218%로 사상 최고를 기록하고 있습니다. 즉 시가총액이 GDP의 두 배가 넘는다는 얘기인데요. 이는 55년 평균 대비 약 157% 높은 수준입니다.

노벨경제학상 수상자인 로버트 실러 교수가 주식의 장기적 가치를 평가하기 위해 만든 실러 주가수익비율(P/E)을 알아볼까요. 일반 P/E(주가/주당순이익)는 최근 1년 순이익만 쓰지만, 쉴러 P/E는 10년간의 이익을 평균 내고 물가를 반영해 계산합니다. 실러 P/E의 경우 현재 40배에 육박해 역사상 두 번째로 높은 수준입니다. 첫 번째로 높았던 적은 바로 2000년 닷컴버블 붕괴 직전이었습니다.

그러다 보니 닷컴버블 붕괴 전인 1999년, 1998년을 떠올리는 투자자들이 많습니다. 알파타겟의 프루 사세나 설립자는 "실러 P/E 비율이 2000년 닷컴버블 정점에 근접하고 있다. 지금 시장은 1998년 후반의 분위기를 풍기고 있으며, 금리 인하로 인해 2026년에는 버블이 형성될 가능성이 높다"라고 지적했습니다.

유명 투자자 마크 미네르비니는 "이 시장은 점점 1999년 초반 같아지고 있다. 1999년은 나스닥에서 역사상 가장 큰 랠리 중 하나가 있었다. 그때도 지수는 몇 개 종목에 의해 끌어올려졌다. 하지만 그 이후 시장은 그렇게 예쁘지 않았다. 나는 늘 일찍 조심스러워하는 편이다. 부진했던 소형주, 중형주 등으로 순환매가 일어나서 강세장이 더 이어지길 바란다. 항상 최선을 기대하지만, 최악에 대비한다"라고 말했습니다.

3. "거품될 가능성…주식 사야"

월가에서는 이런 부정적 시각을 반박하는 주장들이 많습니다.

뱅크오브아메리카는 20개 가치평가 지표(후행 P/E, 선행 P/E, 쉴러 P/E, 주가순자산비율 등)를 사용해서 주가가 비싼지 평가하는데요. 현재 20개 지표 중 19개에서 비싼 것으로 나타나고 있으며, 시가총액 대 GDP, 주가순자산비율, 주가 대 영업현금흐름, 기업가치 대 매출 등의 지표는 모두 역대 최고치를 기록했다고 밝혔습니다.

그러면서도 지금 시장을 새로운 관점에서 바라볼 필요가 있다고 밝혔습니다. S&P500 기업들은 지난 수십 년보다 부채 부담이 줄었고, 이익 변동성이 감소했다는 겁니다. 또 자산과 노동력이 적게 드는 사업모델(IT)로 전환하면서 마진 안정성과 가시성도 높아졌고요. 이런 이익 변동성 감소, 효율성 증가, 안정적 마진 등이 엄청난 밸류에이션을 뒷받침하는 데 도움이 된다고 주장했습니다. 사비타 서브라매니언 전략가는 "이 정도 높은 배수에서 주식을 사는 건 기분 나쁘지만 매출, 이익, GDP가 급증하면 해결될 수 있을 것"이라며 "주요 국가가 완화적 재정 정책을 펼치고 있고, 기업 이익이 확대되고 가속화되는 상황에서 Fed가 금리를 내리면서 그런 호황이 올 것이라고 주장하기가 어렵지 않다"라고 밝혔습니다.

야데니리서치의 에드 야데니 설립자는 파월의 말이 과거 앨런 그린스펀 의장의 '비이성적 과열(irrational exuberance)' 발언을 떠올리게 한다며 주가가 더 오를 것으로 내다봤습니다. 그린스펀 의장은 1996년 12월 증시 상황을 표현하면서 비이성적 과열이라고 지적했는데요. 연설 직후 증시는 아주 단기적으로 충격을 받았지만 금세 반등해서 닷컴버블이 본격화했지요. 나스닥은 1996년 말 약 1300→2000년 3월 약 5000까지 폭등했습니다.

웰스파고의 권오성 전략가는 “AI 주식에 거품(froth) 징후가 보이지만, 핵심 자본지출(capex) 이 유지되는 한 강세장은 당분간 이어질 것이다. 아직 거품은 아니라고 보지만, AI가 거품이 될 가능성이 있으며, 그 '꼬리 위험(tail risk)'을 보유하는 게 중요하다"라고 주장했습니다. 즉 AI가 거품으로 발전할 가능성에도 노출돼 있어야 한다는 것입니다. 그는 닷컴버블이 붕괴하기 전에도 여러 위기를 버텼음을 지적했습니다. 예를 들어 1997년 아시아 금융위기, 1998년 러시아 루블 위기, 175bp의 금리 인상 등이 있었지만 버블은 2000년에야 터졌다는 것입니다. 그는 "AI 설비투자 사이클이 꺾이는 게 시장의 가장 큰 위험이지만 아직 그 징후는 보이지 않는다. 반도체 같은 설비투자 수혜주는 계속 잘할 것"이라고 밝혔습니다. 웰스파고의 S&P500 지수 연말 목표치는 6650, 2026년 말 목표치는 7200입니다.

노무라는 (그 어려운) 강세장을 지속하기 위한 모든 바늘이 꿰어졌다고 밝혔습니다. ▲Fed의 비둘기파적 전환(pivot) ▲부양적 재정 정책과 대규모 재정적자 ▲어느 때보다 부유한 상류 소비층 ▲완화적 금융 여건 ▲여전히 5%+ 수준을 유지하고 있는 명목 GDP ▲이를 뒷받침하는 소비자 ‘기적’ 등 강세장을 만들기 위한 여러 가지 조건이 다 만들어졌다는 얘기입니다. 찰리 맥엘리엇 전략가는 "그 결과 “AI 효과를 등에 업은 빅테크가 증시의 핵심 테마로 실적 회복세를 이끌고 있으며, 이는 투자심리를 높이고 있다. 동시에 (기업들의) 사상 최대 규모의 자사주 매입 여력이 유지되고 있다"라고 설명했습니다.

칼슨그룹의 라이언 디트릭 전략가는 "많은 사람이 주식 밸류에이션이 '높다'라고 한다. 하지만 역사적으로 증시 움직임을 분석하면 P/E 배수와 S&P500 지수는 사실상 상관관계가 없다"라고 지적했습니다.

강세장을 흔들만한 특별한 위험도 꼽기 어렵습니다. AI 자본지출 중단, 채권 금리 급등, 인플레이션 급등, Fed의 독립성 위험 등이 지적되지만 금세 시장을 뒤흔들 가능성은 크지 않아 보입니다. JP모건 트레이딩데스크의 앤드루 타일러 헤드는 "어제 고객들과의 여러 차례 대화에서 이 강세장을 무너뜨릴 수 있는 요인에 대한 논의가 있었다. 제가 한 가장 좋아하는 답변은 '소행성 지구 충돌'이었다"라고 말했습니다.

4. 기관, 개인, 외국인 모두 주식 많다

일부에선 강세장이 지속하면서 기관, 외국인, 개인 등 투자자들이 주식을 충분히 갖고 있다고 지적합니다. 향후 매수세가 충분하지 않을 수 있다는 얘기입니다.

Fed가 발표한 2분기 금융 계좌 보고서를 보면 가계는 2분기 말 기준 51조5000억 달러의 주식을 갖고 있습니다. 이는 가계 전체 금융자산의 50.5%에 해당하는 역대 최고치입니다. 200년 닷컴버블이 정점일 때 기록했던 45.2%보다도 높은 수준입니다.

대형 기관들도 2분기에 주식에 대한 배분이 54.2%에 달했습니다. 닷컴버블이 정점을 찍었던 2000년(55.3%) 이후 가장 높습니다.

또 외국인 투자자도 현재 미국 주식을 역대 최대 규모로 보유하고 있습니다. 2분기 말 기준 총보유액이 19조2000억 달러에 달했는데요. 이는 외국인이 보유한 미국 금융자산의 31.7%에 해당합니다. 기존 1968년 기록(31.4%)을 넘어선 새로운 기록입니다. 외국인들의 주식 보유액이 늘어난 것은 주가 상승에 따른 것도 있지만, 2분기 신규 순매수 규모도 2907억 달러로 역대 최고를 기록했습니다.

네드데이비스리서치는 "Fed의 최신 데이터는 가계, 외국인, 그리고 기관 투자자들이 주식에 대해 매우 많이 갖고 있음을 보여준다. 이는 상당한 조정의 위험이 크고, 앞으로의 장기 수익률이 평균 이하일 수 있음을 시사한다. 다만 자산 배분과 밸류에이션은 단기 투자 타이밍을 판단하는 좋은 도구가 아니다"라고 분석했습니다.

5. 괜찮은 경제 지표…올라가는 금리

경제 데이터는 좋았습니다.

신규 주택 판매는 8월 한 달 동안 20.5% 급증했습니다. 2022년 8월 이후 가장 큰 월간 증가 폭입니다. 모기지 금리가 7, 8월에 소폭 하락한 데 따른 것입니다. 모기지은행협회(MBA)가 발표하는 주간 모기지 신청 건수는 최근 증가세를 보입니다. 6월, 7월 매매 건수도 상향 조정되었습니다.

웰스파고는 "모기지 금리가 떨어지고 건설업체들이 구매자에게 인센티브를 제공하는 사례가 증가하면서 주택 판매가 늘어났다. 하지만 이는 크게 에누리해서 생각해야 한다. 신규 주택 매매 데이터는 항상 큰 조정이 있을 수 있다. 올해 내내 뚜렷했던 것처럼 매매 추세는 정체될 가능성이 더 높아 보이고, 주택 투자는 향후 몇 분기 동안 전체 실질 GDP 성장률을 계속 저해할 것"이라고 분석했습니다.

골드만삭스는 데이터가 나온 뒤 3분기 GDP 증가율 추정치를 기존 2.2%에서 2.3%로 높였습니다.

이에 따라 뉴욕 채권 시장에서 금리도 소폭 상승세를 보였습니다. 오후 4시 40분께 국채 10년물 수익률은 전날보다 3.2bp 오른 4.15%, 2년물은 3.6bp 상승한 3.606%를 기록했습니다. 오라클이 180억 달러 규모의 회사채를 매각한 것도 부정적 영향을 미쳤습니다.

데이터트랙리서치는 "재정적자와 달러의 기축통화 지위 상실에 대한 온갖 소문에도 불구하고, 미국의 장기 수익률은 다른 주요국 국채 대비 절대적 및 상대적 측면에서 모두 연초 대비 낮게 유지되고 있다"라고 말했습니다.

Fed 금리 인하 기대는 계속 높게 유지되고 있습니다. 시카고상품거래소 Fed워치 시장에서 10월 금리 인하 베팅은 91.9%로 유지됐습니다. 12월 인하 베팅도 75%로 변화가 없었습니다. 이는 Fed가 금리를 내리기 시작한 건 고용 악화 우려 때문입니다. 그래서 투자자들은 10월 3일 발표되는 9월 고용보고서를 주시하고 있습니다.

스콧 베센트 재무장관은 폭스뉴스 인터뷰에서 "금리가 너무 제약적이어서 더 내려갈 필요가 있다. 파월 의장이 연말까지 최소 100~150bp를 내리겠다는 금리 인하 목표를 제시하지 않은 게 다소 놀랍다"라고 파월 의장을 압박했습니다. 그는 "다음 주부터 차기 의장 후보자 면접을 시작할 예정이며, 열린 마음을 가진 사람을 찾고 있다"라고 설명했습니다.

6. AI 불안 지속 vs 단기 차익실현일 뿐

엔비디아가 회복하지 못하면서 기술주 중심의 나스닥 종합지수는 0.34% 하락했습니다. S&P500 지수도 0.28%, 다우 지수는 0.37% 내렸습니다.

엔비디아는 0.82% 떨어졌습니다. 애플, 아마존, 알파벳이 1% 안팎으로 내렸습니다. 마이크론은 좋은 실적에도 3% 가까이 하락했습니다. 오라클의 주가도 1.71% 내렸습니다.

케인앤더슨러드닉의 줄리 비엘 전략가는 "대부분의 기술은 발전할수록 비용 효율성이 향상된다. 하지만 AI에서는 그렇지 않다"라면서 AI 인프라의 높은 투자 비용이 증시에 계속 부담으로 작용할 수 있다는 우려를 제기했습니다.

하지만 단기적인 차익실현 탓일 수 있습니다. CNBC의 마이크 산톨리 주식평론가는 "수천억 달러 규모의 AI 인프라 프로젝트 발표 속도, 비용, 그리고 그 타당성에 대한 지속적인 재평가가 AI 주식에 대한 차익실현 매물로 이어지고 있다. S&P500 지수는 지난 월요일 6699 바로 아래에서 하루 중 최고 기록을 세웠고, 화요일에도 6699.52까지 올랐다. 이는 매도 의사가 있는 사람들이 6700에서 기다리고 있음을 의미한다. 지수는 그 수준보다 불과 1% 낮으며, 5월 이후 처음 3% 하락하더라도 6500 수준으로 돌아가는 것에 불과하다"라고 말했습니다.

매그니피선트 7 주식에선 유일하게 테슬라가 급등세를 보였습니다. 다음 달 초 3분기 차량 인도량을 발표하는데요. 울프리서치는 테슬라가 3분기에 46만5000~47만 대의 차량을 인도했을 것으로 예상합니다. 미국에서의 전기차 세액 공제 종료를 앞둔 수요, 중국 시장의 강세에 힘입은 것으로 월가 컨센서스인 44만5000대보다 높은 추정치입니다.

인텔은 6.41% 뛰었는데요. 반도체 사업 강화를 위해 애플에 투자를 요청했다고 블룸버그가 보도했습니다. 소식통은 양측 논의가 초기 단계라며 실제 합의로 이어질지는 불투명하다고 덧붙였습니다.

AI 투자를 예상보다 더 늘리겠다고 밝힌 알리바바는 주가가 9% 가까이 올랐습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com