보편관세 20% 아니라면 단기 랠리 폭발?

상호관세 발표가 카운트다운에 들어갔습니다. 미 동부시간 2일 오후 4시(한국 시간 3일 새벽 5시)에 백악관 로즈가든에서 발표가 이뤄집니다. 트럼프 대통령이 어떤 내용을 발표할지 결정했다고는 하지만, 내용은 여전히 미스터리입니다. 불확실성에 지친 투자자들은 내일 발표가 '관세 불확실성의 정점'을 찍는 이벤트가 될 것으로 기대합니다. 1일 뉴욕 증시가 소폭이지만 반등한 이유입니다.

1. 아직도 보편관세(20%)가 옵션?

아침 9시 30분 뉴욕 증시의 주요 지수는 0.4% 안팎의 하락세로 출발했습니다. 전날 트럼프 대통령은 관세 계획을 "결정했다"라고 했지만, 여전히 계획은 유동적이라는 보도가 이어졌습니다.

워싱턴포스트, 폭스뉴스, 월스트리트저널(WSJ) 등은 몇 가지 옵션이 대통령 책상에 올라갔으며, 아직 최종 결정이 내려지지 않았다고 보도했습니다. 그러면서 대부분 수입품에 적어도 20% 정도 관세를 부과하는 제안도 그중의 하나로 올라갔다고 썼습니다.

트럼프 대통령은 "우리는 다른 나라와 비교하면 매우 친절할 것이다. 어떤 경우에는 상당히 낮을 수도 있다"(we are going to be nice very. In some cases maybe substantially lower)라고 말하기도 했습니다. 그는 얼마나 친절하고 관대할까요?

월가는 상호관세율을 대략 10% 수준으로 예상합니다. 10%만 해도 대공황을 가속한 것으로 악명 높은 1930년 스무트-홀리법에 따른 관세보다 더 높을 수 있습니다. 1929년 모든 수입품을 대상으로 한 미국의 평균 관세율은 13.5%였는데, 스무트-홀리법으로 1933년에는 19.8%까지 높아졌었죠. 그때도 전체 수입품의 63%는 비관세 품목이었습니다.

골드만삭스는 지난 주말 "모든 교역국에 대해 평균 15% 수준의 상호관세를 발표할 것"이라며 미국의 관세율이 작년 말 3%에서 올해 말 18%로 높아질 것으로 예상했습니다. 기존에는 10%포인트 높은 13%까지 오를 것으로 봤었는데, 5%포인트 더 높인 것입니다.

UBS는 트럼프 행정부가 2일 광범위한 상호관세를 발표할 가능성이 크며, 이는 실질 관세율을 일시적으로 "매우 공격적인" 15~18%로 높일 수 있다고 봤습니다. 다만 향후 3~6개월 동안 협상을 통해 관세를 내리고 일부 면제하면서 "공격적 수준"인 12%로 떨어뜨릴 것으로 전망합니다.

에버코어ISI가 지난주 실시한 투자자 설문 조사를 보면요. 기존 관세를 제외하고 가중평균 상호관세율이 대체로 15% 수준이 될 것이라는 예상이 많았습니다. 또 증시에 부정적 영향을 미치는 ‘손익분기점’(break-even) 수준의 관세에 대해서 응답자 38%가 관세율 10% 수준이 그럴 것이라고 답했습니다.

도이치뱅크 설문 조사에서는 투자자들이 중국에 대해선 평균 50% 관세를, 다른 국가에는 10% 미만 관세를 예상한다고 답했는데요. 도이치뱅크는 실제 시장에 미치는 영향은 관세 수준에만 달려 있지 않을 것이라고 경고합니다. 도이치뱅크는 "상대국의 보복 관세 여부, 재정 정책 대응, 또 잠재적 세금 인하, 위안화 평가절하 등에 달려있다"라고 분석했습니다.

2. 경제 지표는 스태그플레이션 조짐

경제 데이터는 전반적으로 약했습니다.

▶노동부가 발표한 2월 구인·이직보고서(JOLTS)에서 채용 공고 건수는 1월(776만2000건)보다 약 20만 건 감소한 757만 건으로 집계됐습니다. 월가 예상(770만 건)을 살짝 밑돌았습니다. 실업자 1인당 채용 공고는 1.07개로 작년 9월 이후 가장 적었습니다. 채용률과 퇴직률, 이직률, 해고율 등은 모두 전달과 같았습니다. 전반적으로 노동시장에 큰 변화는 없는 것이죠. 그러나 자세히 보면 2월 해고자는 전달보다 11만6000명 증가했는데, 해고율은 1.1%로 유지됐지만 2024년 9월 이후 가장 큰 월별 증가입니다. 에버코어ISI는 "2월 JOLTS 보고서는 채용 공고가 소폭 감소하는 등 전반적으로 약간은 약한 모습을 보였다. 연방정부 해고도 살짝 증가했다. 하지만 고용은 낮은 수준에서 큰 변화가 없었다. 이는 관세와 정부효율부(DOGE) 관련 효과가 2월까지는 거의 나타나지 않았다는 것을 시사한다. 우리는 3월에는 DOGE와 관세의 부정적 효과가 나타날 것으로 본다. 이런 효과는 앞으로 몇 달 동안, 그리고 아마도 예상보다 더 오래 지속할 가능성이 크다"라고 밝혔습니다.

▶공급관리협회(ISM)가 발표한 3월 제조업 구매관리자지수(PMI)는 1월 50.3→49.0으로 하락했습니다. 월가 예상(49.5)을 살짝 밑돌면서 3개월 만에 다시 위축 국면(50 미만)으로 떨어졌습니다. 세부 지표 중 신규 주문은 2월 48.6→45.2로 2023년 5월 이후 최저 수준으로 떨어졌습니다. 생산은 50.7에서 48.3으로 하락했고, 고용은 47.6→44.7까지 내려갔습니다. 하지만 지불 가격은 62.4→ 69.4로 폭등했습니다. 2022년 6월 이후 가장 높은 수준입니다. 지난 12월 52.5에서 3월 69.4까지 올랐는데, 3개월 기준 2022년 3월 이후 가장 가파른 속도입니다. ISM 제조업 조사위원회의 티머시 피오레 위원장은 "수요와 생산이 감소했고 인력 감축이 계속되었는데, 기업들이 관세로 인한 수요 혼란에 대응했기 때문"이라고 밝혔습니다.

캐피털이코노믹스는 “3월 PMI의 소폭 하락은 트럼프 관세 위협이 제조업 리쇼어링과 르네상스를 촉발하기보다는 경제 활동을 침체시키고 있음을 시사한다. 공기 중에 스태그플레이션의 조짐이 있다”라고 분석했습니다.

S&P글로벌이 발표한 제조업 PMI는 2월 52.7에서 3월 50.2로 떨어졌습니다. 하락했지만 간신히 위축 국면은 피했습니다. 역시 신규 주문, 고용 등은 떨어지고 지불 가격, 지급 가격 등은 급등세를 보였습니다. S&P글로벌의 크리스 윌리엄슨 이코노미스트는 "올해 첫 두 달 동안 제조업은 활력을 보였지만 이제 균열이 나타나기 시작했다. 생산은 3개월 만에 처음으로 감소했고 주문은 고갈되고 있다. 기업의 핵심 우려 사항은 관세 불확실성으로 고객들이 주문을 취소하거나 지연할지, 그리고 얼마나 가격이 오를지 하는 것"이라고 설명했습니다.

2월 건설지출은 0.7% 증가했습니다. 1월 악천후에서 회복한 것이죠. 주요 범주에 걸쳐 광범위한 증가가 있었지만, 주거 지출이 증가세를 주도했습니다. 높은 이자율에도 불구하고, 구조적 주택 부족은 주택 지출을 계속 뒷받침하고 있습니다. 비주거 부문에서는 소매, 창고, 운송, 데이터센터, 인프라 등에서 증가가 나타났습니다. 웰스파고는 "2월 건설 데이터는 긍정적이었지만 무역 정책 불확실성으로 인해 향후 방향에 대한 가시성이 감소했다. 미국건축가협회(AIA)는 2020년 팬데믹 이후 처음으로 2월에 신규 프로젝트 문의가 감소했다고 보고했다. 이는 앞으로 건설지출 속도가 약해질 것을 시사한다"라고 분석했습니다.

데이터가 공개된 뒤 애틀랜타 연방은행의 GDP나우는 1분기 GDP 증가율 추정치를 기존 -2.8%에서 -3.7%까지 떨어뜨렸습니다. 급증한 금 수입을 제외하더라도 -1.4%로 추정합니다. 골드만삭스는 "PMI와 JOLTS는 기대 이하였고 건설지출은 증가했다"라며 1분기 0.3% 증가를 예상했습니다.

뉴욕 채권시장에서 국채 금리는 급락세를 보였습니다. 국채 10년물 수익률은 오후 3시 20분께 8.2bp 하락한 4.163%를 기록했습니다. 2년물은 4.1bp 내린 3.871%까지 내려갔습니다. 골드만삭스가 올해 말 10년물 수익률 전망치를 기존 4.35%에서 4%로 낮췄습니다. 지난 주말 상호관세 예상치를 공격적으로 바꾸면서 미국 경제의 2025년 성장률 추정치를 기존 1.5%에서 1%로 낮춘 데 따른 조치입니다.

오전 10시 ISM PMI가 나온 뒤 다우 지수는 1% 넘게 떨어지기도 했습니다.

3. "보편관세 가능성 적다"

시장은 오전 10시 반께 회복하기 시작했습니다. CNBC의 관세에 대한 보도가 긍정적 영향을 미쳤습니다. CNBC는 “트럼프가 고민하는 3가지 옵션이 있다”면서 ▲일괄 20% 관세(보편관세) ▲3개 그룹(낮음/보통/높음)으로 나눠 부과하는 방안 ▲국가별로 부과하는 방안이라고 보도했습니다. 그러면서 "첫 번째 옵션은 다른 두 가지보다 가능성이 작다"라고 보도했습니다.그리고 "목표는 나라별 관세"라고 설명했습니다. 이와 함께
▷제약 반도체 등에 대한 관세는 추후 발표한다
▷캐나다/멕시코에 부과된 펜타닐 관세는 해제될 것으로 예상된다
▷베네수엘라에 대한 2차 관세가 발효된다
▷자동차 관세가 시행된다
라고 설명했습니다.

CNBC는 "트럼프가 협상의 여지를 남길 것이라고 믿는다고 말했습니다. 또 "몇 가지 오프램프(출구)가 있을 것이라고 들었다"라고 보도했습니다. "이런 일이 반복되는 이유 중 하나는 대통령이 다른 국가들이 어떻게 대응하는지 지켜보고 있기 때문"이라고 설명했습니다.

투자자들이 지푸라기라도 잡고 싶은 마음인 가운데 △보편관세는 가능성이 작고 △캐나다/멕시코 기존 관세는 해제되며 △협상 여지가 있을 것이고 △몇 가지 출구가 있으리라는 것은 투자자들에게 안도감을 안겼습니다.

그리고 백악관의 캐롤라인 레빗 대변인이 나와 관세 관련 상황을 브리핑했습니다.
▷상호관세는 발표 즉각 발효된다
▷(20% 보편관세 관련) 트럼프 대통령은 어제 결정했다고 말했다. 그에 앞서서 말하고 싶지 않다. 24시간 이내에 알게 될 것이다
▷대통령은 항상 전화를 받는 것에 열려 있다. 관세에 대해 논의한 국가가 꽤 많다. 그러나 트럼프 대통령이 가장 신경 쓰는 국가는 미국이다
▷(USMCA 적용을 받는 멕시코/캐나다 수입품에 대한 관세 유예 2일 종료) 대통령이 그에 대해서 말할 것이다
▷수입 자동차 25% 관세는 3일부터 시행된다

레빗 대변인의 원론적 발언이 나온 뒤 시장은 다시 보합 선을 오르내렸습니다.

4. 관세 발표가 랠리 촉발할까?

월가의 핵심 논쟁은 내일 상호관세 발표가 과연 관세 불확실성을 낮추면서 청산이벤트(clearing event)로 작용할 것인가 하는 것이었죠.

WSJ은 "금융 시장에서 달력에 동그라미 친 날짜가 나쁜 방향으로 향하던 자산을 좋은 방향으로 급격하게 되돌려주는 사례가 많이 있다. 희망의 빛은 적어도 잠깐이라도 좋은 소식으로 취급된다"라면서 1990년 걸프전 사례를 제시했습니다. 이라크가 1990년 8월 쿠웨이트를 침공한 후 불과 몇 달 만에 유가는 두 배로 뛰었고 주가는 급락했습니다. 미국 등 연합국이 이라크에 철수를 요구한 데드라인은 1991년 1월 15일이었습니다. 그리고 연합군의 공습은 다음 날 시작되었습니다. 그러자 유가는 역사상 가장 큰 하루 하락 폭을 기록했고 주식은 그다음 4주 동안 18% 상승했지요.

나일스인베스트먼트의 댄 나일스 설립자는 "'시장은 불확실성을 싫어한다'라는 건 월가의 오래된 격언이다. 만약 그렇다면, 오늘이 단기적으로 바닥일 가능성이 있다. 언론에서 스무트-홀리법과 비교할 정도로 관세가 나쁘더라도 내일 오후 3시에 관세에 대한 더 큰 확실성이 나타나면 단기 미니 랠리를 촉발하기에 충분할까? 우리는 곧 알게 될 것이다. 닷컴버블이 붕괴한 후 31개월 동안 S&P500 지수는 49% 하락했다. 하지만 2001년 내내 경기 침체에도 불구하고 S&P500 지수는 7번이나 랠리 했고 평균 14%씩 올랐다"라고 지적했습니다.

펀드스트랫의 톰 리 설립자는 "너무 많은 사람이 최악의 경우만을 가격에 책정하고 있다. 수요일 이후에는 시장이 어느 정도 가시성을 확보할 것으로 예상하며, 이를 통해 일부 매도 압박을 덜 받게 될 것"이라고 말했습니다.

계절적으로 보면 4월은 유리한 달입니다. 특히 3월이 큰 폭으로 하락했을 경우 4월에는 크게 반등한 적이 많았습니다. BTIG에 따르면 2차 세계대전 이후 3월에 3% 이상 하락한 경우가 7번 있었는데요. 7번 모두 4월에는 반등에 성공했습니다. 평균 상승 폭은 거의 6%에 달합니다. 4월부터 12월까지 따져도 7번 중 6번 상승세를 보였습니다. 유일하게 하락한 해는 2001년으로, 그 기간 지수가 1%가 조금 넘게 하락했습니다. BTIG의 조너선 크린스키 기술적 분석가는 "우리는 시장의 중기적 추세에 대해 계속 우려하고 있지만 4월의 상황은 강세 쪽으로 유리한 것 같다"라고 밝혔습니다.

그러나 일부 불확실성 해소가 랠리를 부른다 해도 단기 랠리에 그칠 것이란 주장이 많습니다. 경기가 둔화하고 있고, 소비와 기업 이익이 흔들리고 있다는 것입니다.

리츠홀트웰스의 조시 브라운 CEO는 "단기적으로 불확실성 청산이벤트가 될 수 있다. 과매도 상황도 매수를 부추길 수 있다. 하지만 우리는 아직 숲에서 다 나온 것이 아니며, 결국은 소비가 이런 관세에도 유지될지에 달렸다"라고 말했습니다.

바이탈날리지의 애덤 크리사펄리 설립자는 "분명히 관세 세부 내용이 매우 중요할 것이다. 그러나 지난 몇 달 동안 관세 위협과 도입이 이어지면서 경제는 이미 반응하고 있다. 오늘 PMI에서 확실히 성장 둔화와 인플레이션 압력을 확인할 수 있었다. 내일 발표될 관세에 집중해야 하는 것은 맞지만, 경제는 이미 반응을 보인다는 점이 핵심적 괴리(disconnect)라고 생각한다. 내일 발표가 시장에 단기(24~48시간) 안도감을 줄 수도 있지만, 이후에는 다시 경제 상황에 대한 우려로 투자자 초점이 이동할 가능성이 크다. 게다가 불과 2주 뒤면 어닝시즌을 맞게 된다. 기업들의 실적 발표에서 경영진은 1월보다 훨씬 더 신중한 발언을 할 가능성이 크다"라고 지적했습니다.

모건스탠리자산운용의 짐 캐론 최고투자책임자(CIO)는 "관세 불확실성의 정점(peak tariff uncertainty)을 지나리라 생각하지만, 변동성(volatility)은 여전히 남아 있다. 불확실성은 정점을 지났다고 보는 이유는, 시장이 관세가 단순히 협상의 지렛대가 아니라 장기적인 정책 재조정(realignment)이라는 점을 받아들였기 때문"이라고 주장합니다. 그는 불확실성과 변동성의 차이에 대해 "수학적으로 불확실성은 가격에 반영될 수 없으나 변동성은 반영할 수 있다"라고 설명했습니다. 즉 변동성은 정상 분포의 형태로 생각하면, 그에 따른 확률과 가격 범위를 평가할 수 있다는 것이죠. 반면, 불확실성은 모든 결과가 같은 확률을 가지는 수평선과 같아서 효율적으로 가격을 매기기 어렵다고 설명했습니다. 그래서 관세 불확실성이 커졌던 지난 3월 초 시장이 17거래일 만에 10% 하락했다고 밝혔습니다. 불확실성의 시기에서는 그런 불확실한 일이 벌어질 수 있다는 설명입니다. 캐론 CIO는 "불확실성의 정점은 지났지만, 변동성의 시기가 이어질 가능성이 크다. 시장은 앞으로 관세 형태가 어떻게 될지, 다른 국가의 대응이 어떨지, 어떤 산업이 영향을 받을지 등에 대해 배우게 될 것이다. 이 과정에서 확률 평가를 통해 가격 범위를 설정할 수 있다. 시장은 이렇게 가격을 조정하고 성장률(GDP), 인플레이션, 노동시장 등과 같은 경제 펀더멘털에 다시 초점을 맞추게 될 것"이라고 말했습니다.

이번 관세 부과는 무역전쟁으로 번질 가능성이 있습니다. 유럽연합(EU)의 우르줄라 폰 데어 라이엔 위원장은 "강력한 보복을 계획하고 있으며, 필요하다면 이를 사용할 것"이라고 말했습니다. 캐나다의 마크 카니 총리도 "캐나다에 대한 추가 조치가 있으면 보복 조치를 취할 것"이라고 경고했습니다.

게다가 백악관은 점점 더 관세를 세수 원천으로 봅니다. 협상을 통해 관세를 내리는 범위가 좁을 수 있다는 뜻입니다. 야데니리서치는 "행복한 결과는 관세 인하를 협상하는 것이다. 하지만, 피터 나바로 백악관 고문이 관세가 향후 10년 동안 6조 달러의 수입을 가져올 것이라고 대통령을 설득했고, 그래서 모든 수입품에 20% 관세를 부과한다면 그런 일은 일어나지 않을 것"이라고 밝혔습니다. JP모건의 트레이딩데스크는 "트럼프는 단기적으로 글로벌 제조업의 지형을 바꿀 수 있다고 믿고 있으며 증시 폭락에 대한 인내력이 훨씬 더 커졌다. 따라서 트럼프 풋은 아직 존재하지 않거나, 있다 해도 S&P500 지수 5000 이하에서 나타날 것"이라고 주장했습니다.

에버코어ISI는 "역대급 무역 불확실성이 있는 가운데, 투자자들은 두 가지 상반된 정책 경로를 고려하고 있다"라고 밝혔습니다. 첫 번째는 협상 프레임워크 구축 과정이라는 겁니다. 즉 2일 발표를 통해 주요국으로부터 양보를 얻어내고 공정한 경쟁 환경(level playing field)을 만든다는 것이죠. 두 번째는 미국 경제 및 글로벌 무역 구조의 근본적 재편입니다. 트럼프 대통령이 단기 스태그플레이션이나 경기 침체까지 감수하면서까지 미국 경제와 글로벌 무역을 근본적으로 개편한다는 것이죠. 에버코어는 "우리는 현재 조정이 지속적 강세장(Bull Market) 내에서의 매수 기회라고 보고 있다. 그러나 워싱턴이 경기 둔화 및 높은 인플레이션을 용인하면서까지 경제 개편을 추진할 것이라는 신호를 보낸다면, 투자자들이 중기적 관점에서 이런 위험을 감수할지 확신하지 못한다"라고 밝혔습니다.

결국, S&P500 지수는 0.38%, 나스닥은 0.87% 상승세로 거래를 마쳤습니다. 다우는 0.03% 약보합세를 나타냈습니다.

상승세는 폭넓게 나타났습니다. 11개 업종 가운데 임의소비재가 1.14% 오르는 등 9개 업종이 상승했습니다. 내린 업종은 헬스케어, 금융 2개에 불과했습니다. 보건복지부에서 대량 해고가 단행된 가운데 헬스케어 주식이 1.75%나 폭락했습니다. 다우의 저조한 성과는 주로 존슨앤드존슨의 7.6% 급락 때문이었습니다. 파산 법원은 존슨앤드존슨이 파산 신청을 통해 챕터 11을 통해 발암 논란을 일으킨 베이비파우더 문제를 해결하려는 것을 차단했습니다.

매그니피센트7은 모두 강세로 마감했습니다. 엔비디아 1.63%, 마이크로소프트 1.81%, 애플 0.48%, 알파벳 1.57%, 테슬라 3.59%, 아마존 1%, 페이스북 모기업 1.67% 각각 상승했습니다.

테슬라는 내일 아침 1분기 인도량을 발표합니다. 최근 자동차 관세 발표 이후 가격 인상 전 차량을 구매하려는 수요가 몰리면서 3월 말 전체 차량 판매가 급증한 것으로 나타나고 있습니다. 오늘 1분기 판매량을 발표한 GM은 전년 대비 16.7%, 현대와 기아차도 각각 10%, 11% 증가했습니다. 월가의 테슬라 인도량 추정치도 37만대 수준에서 오늘 39만 대 수준까지 높아졌습니다.

엔비디아의 경우 그동안 주가에 부담을 주던 코어위브가 41.77% 폭등하면서 힘을 얻었습니다. 코어위브는 공모가 40달러로 상장했는데요. 오늘 종가가 52.57달러를 기록했습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com