PCP "유럽 비스폰서 직접대출, 시장 리스크 속 버팀목 역할"

P캐피털파트너스(PCP)는 그동안 소외됐던 유럽의 독립 소유 기업에 대한 비스폰서 직접대출(Non-Sponsored Direct Lending)이 한국 기관투자자에게 차별화된 투자 기회, 매력적인 수익률, 강화된 채권자 보호장치를 제공할 수 있다고 밝혔다. '독립 소유 기업'은 사모펀드(PE)나 대기업 소속이 아닌, 가업이나 창업자 주도형 성장 기업을 뜻한다. PCP는 M&G 인베스트먼트의 자회사로 유럽 비스폰서 직접대출 전문 사모신용 운용사다.

사모신용 투자자들은 수년간의 시장 급성장 이후 차입기업의 신용건전성 저하와 인공지능(AI)에 따른 산업구조 변화, 관세, 공급망 불안, 지정학적 불확실성 등 복합적인 리스크에 직면해 있다. 이에 따라 유럽 신용시장에서 덜 익숙한 영역인 '비스폰서 직접 대출(Non-sponsored direct lending)'이 새롭게 조명받고 있다.

차입기업이 PE 운용사 소유이거나 이들의 지원을 받는 스폰서 대출과 달리, 비스폰서 직접대출은 가족 소유 기업부터 창업자 중심 성장기업에 이르기까지 독립적으로 소유된 기업에 직접 자금을 제공한다.

사모펀드 및 직접 대출에 대한 자산 배분이 성숙 단계에 도달한 한국의 연기금, 보험사, 기타 기관투자자에게 비스폰서 대출은 기존과는 다른 차입자·영역·지역으로 투자 자산을 다변화할 수 있는 기회라고 PCP는 밝혔다.

유럽중앙은행(ECB)에 따르면 2025년 말 이후 글로벌 사모신용 시장에서 신용건전성 악화, 정보 투명성 부족, 소프트웨어 업종에 대한 과도한 익스포저 등에 대한 우려가 커지면서 이같은 다변화 필요성이 높아졌다.

PCP의 자금조달 총괄 겸 대표인 로버트 히니(사진)는 최근 서울에서 진행된 인터뷰에서 "비스폰서 대출의 '스윗 스팟(최적의 영역)'은 이 시장이 매우 크지만 경쟁이 매우 적다는 사실"이라고 말했다. "우리는 적은 경쟁 속에서 매우 선별적일 수 있다. 이것이 의미하는 바는 우리 투자자들에게 훨씬 더 높은 마진과 더 나은 하방 보호를 가져다준다는 것이다."

◆소외된 시장
히니에 따르면 유럽 직접 대출 물량의 약 90%는 스폰서 지원 기업으로 향하며 가업 기업이나 기타 비스폰서 차입자에게 도달하는 비중은 약 10%에 불과하다. 하지만 가업 형태의 기업들은 유럽 국내총생산(GDP)의 대략 절반을 차지하며, 기업 수 기준으로는 최대 70%에 달한다.

히니는 "가업은 유럽 경제의 중추로 간주될 수 있다"며 제조업, 소비재, 헬스케어, 운송 분야 전반의 기업들이 포진해 있다고 설명했다. 그러면서 "이런 기업들을 지원하는 사모 신용 자금 흐름에는 상당한 불균형이 존재한다"고 지적했다.

이같은 자금 공급의 부족은 대출기관에 대출 금리와 채권자 보호조항을 협상할 수 있는더 많은 여지를 제공한다. PCP는 자사의 경우 기업 대출 마진이 평균 약 7% 수준으로, 더 넓은 유럽 직접 대출 시장의 5% 초반대 및 상장 레버리지론의 4% 미만에 비해 높다고 밝혔다.

PCP에서 직접 대출을 받은 차입자의 평균 상각전영업이익(EBITDA) 대비 순부채비율도 4배 미만으로, 일반적인 직접 대출 시장의 약 5~6배보다 낮다. PCP 대출의 약 절반은 부동산, 공장, 장비와 같은 유형 자산에 대한 추가 담보권을 보유한다. 히니는 가업 소유주들이 부채에 대해 보수적인 경향이 있는데, 이는 이들에게 가장 큰 자산인 사업을 보존하는 것이 금융 공학보다 우선시되기 때문이라고 말했다.

◆복잡성에 따른 프리미엄
이 기회의 일부는 유럽 은행들이 규제 및 자본 압박에 따라 후퇴하면서 표준화된 대출 기준에서 벗어난 거래에 자금을 대기를 덜 원하게 됨에 따라 등장했다. 이는 독립 소유 기업들이 인수나 확장을 위한 자금 부족을 겪게 만들 수 있다.

소유주들은 자산은 풍부하지만 현금이 부족할 수 있는 반면 은행은 거래 자금을 지원하기 전에 추가 자기자본을 요구할 수 있다고 히니는 말했다. PCP는 기존 은행 부채를 리파이낸싱하고 추가 인수 또는 성장 자금을 단일 거래로 제공함으로써 이 간극을 메울 수 있다. 히니는 "우리가 더 유연해질 수 있기 때문에 더 많은 대가를 받는 것"이라며 "문제는 단순한 추가 신용 위험이라기보다는 복잡성인 경우가 많다"고 말했다.

차입자 입장에서 이 제안은 속도, 유연성, 경영권 유지에 관한 것이기도 하다. 인수 자금을 마련하기 위해 지분을 매각하는 대신, 가업 소유주나 창업가는 소유권을 유지하면서 몇 년 동안 더 높은 금융 비용을 받아들일 수 있다.

PCP 대출의 대부분은 M&A, 설비투자 및 사업 확장에 필요한 신규 자금 공급을 목적으로 한다. 비스폰서 대출은 일반적으로 5년 만기로 설계되며 평균 약 4년 동안 보유된다. 투자가 EBITDA를 증대시키면 레버리지가 자연스럽게 감소하여, 차입자는 나중에 더 저렴한 은행 자금으로 리파이낸싱할 수 있게 된다.

◆유럽 성장을 위한 자본
이러한 자금 조달 역할은 전통적인 가업을 넘어 확장된다. PCP의 '성장 크레디트(Growth Credit)' 전략은 사모펀드에 지분을 매각해 소유권과 경영권을 희석시키지 않고 상업화와 규모 확장을 위한 자금이 필요한, 탄탄한 제품과 운영 이력을 가진, 창업가 주도 기업을 타깃으로 한다.

PCP의 '트랜지션(Transition)' 전략은 탈탄소화, 자원 효율성 및 데이터 센터, 재생 에너지, 배터리 저장 장치를 포함한 탄력적 인프라 테마를 타깃으로 하는 상위 담보부 인프라 부채를 통해 유럽 사모 신용 기회에 접근하는 또 다른 창구를 제공한다.

히니는 플랫폼 전체에 걸쳐 PCP가 구조적 순풍을 타고 있는 소외되고 경쟁이 적은 시장 부문에 집중하고 있으며, 이 전략을 인프라, 혁신 및 경쟁력 강화를 위한 자금이 필요한 유럽의 광범위한 요구와 연결한다고 말했다.

◆실전에서의 다변화
이 차이점은 소유 구조를 넘어 섹터와 지리적 영역으로 확장된다. 히니에 따르면 기술, 특히 소프트웨어는 지난해 유럽 전체 직접 대출 집행액의 약 30%를 차지했다. 반면 PCP에서 기술 부문은 약 7%에 그쳤으며 소프트웨어는 1% 미만이었다.

지리적으로는 자금 집행의 약 45%가 북유럽에, 25%가 독일어권 유럽에 집중돼 있다. 영국과 프랑스에 몰려 있는 광범위한 유럽 직접 대출 시장과 달리, PCP는 영국 노출도가 10% 미만이며 프랑스 노출도는 전혀 없다.

또 PCP는 채권자 보호, 구조조정 프레임워크 및 회수율이 뛰어난 네덜란드와 아일랜드를 선호한다. PCP의 포트폴리오 기업 중 미국에서 매출을 발생시키는 곳은 3% 미만이다. 이는 직접적인 관세 노출과 글로벌 공급망 의존도를 제한한다.

한국의 핵심 기관투자가(LP)에게 이같은 특성은 기존 사모펀드와 스폰서 대출 자산을 대체하는 것이 아니라 이런 자산과 병행 가능한, 또 다른 수익원을 추가해준다고 히니는 말했다.

사모펀드와 사모펀드가 지원하는 기업에 대한 대출 모두에 투자한 기관은 유사한 기업들에 노출이 중복될 수 있다. "우리가 받고 있는 피드백은 다변화 수단으로서 비스폰서 대출 부문에 대한 관심이 증가했다는 것"이라고 히니는 말했다.

히니는 "섹터 다변화와 더 적은 AI 리스크를 확보할 수 있다. 지리적 다변화를 얻고 관세 및 연장된 공급망에 대한 노출을 줄일 수 있다"고 했다. 또 "우리는 또한 통상 우리 기업들의 단독 대출기관이므로, 여러 대출기관이 동일한 기업에 투자하는 경우가 많은 다른 경쟁적 시장 부문과 달리 투자자가 중복 노출될 위험이 적다"고 말했다.

◆신용심사에서의 트레이드오프
그러나 이 전략은 운용사에게 더 많은 책임을 요구한다. 비스폰서 대출 차입자는 통상 PE 스폰서나 잘 포장된 실사 자료를 가지고 오지 않는다. 대출 기관 스스로 기업의 재무, 산업, 지배구조, 사업 배후의 인물을 조사해야 한다.

"대형 시장 부문에서는 본질적으로 사기와 부실 심사로 인한 널리 알려진 사례들이 일부 있었으며, 우리는 우리 시장에서 이같은 리스크에 매우 민감하다"고 히니는 지적했다. 그러면서 "이는 투자자들에게 신용 주기가 존재한다는 점과 세부적인 실사와 심사를 진행해야 한다는 점을 일깨워주는 것"이라고 했다.

또 차입자가 어려움에 처했을 때 PE 스폰서가 새로운 자기자본을 주입해 줄 것이라는 보장도 없다. PCP는 낮은 레버리지, 유형자산 담보, 더 강력한 문서화, 보수적으로 사업을 운영하는 차입자가 이같은 리스크를 상쇄하는 데 도움이 될 수 있다고 강조한다.

PCP는 재무, 법률 및 개인 배경 조사를 실시하고, 현지 전문가를 통해 딜을 발굴하며, 거의 모든 거래에서 단독 대출기관으로 활동한다. 히니는 "우리가 진행하는 모든 대출에서 우리가 통제권을 갖고 있으며, 우리는 그것을 선호한다"고 말했다.

대출 계약에는 일반적으로 최소 2개의 재무 약정이 포함되며, 배당금 지급, 자산 매각 및 경영권 변동을 제한하는 조항뿐만 아니라 영업 관련 약정도 포함되는 경우가 많다. 히니는 이러한 조항들은 문제가 발생했을 때 더 면밀한 모니터링과 조기 개입을 가능하게 하는 "위험 경보기와 신호등"라고 설명했다.

PCP는 2002년부터 비스폰서 직접 대출을 해왔으며, 이 경험이 여러 신용 주기를 통해 투자하면서 얻은 노하우를 회사에 제공했다고 히니는 말했다.

M&G 인베스트먼트와의 결합은 PCP의 직접 발굴 플랫폼에 더 광범위한 크레디트 리서치 및 구조조정 자원을 더해준다. M&G는 2025년 6월 PCP 지분 70%를 인수하며 스톡홀름에 본사를 둔 이 운용사의 비스폰서 대출 및 발굴 역량을 자사의 광범위한 사모신용 플랫폼에 추가했다.

PCP의 대표 기업 신용 펀드는 3년의 투자 기간과 1년의 연장 옵션을 포함해 10년의 법적 만기를 갖는다. 히니는 이 펀드가 유로화로 따졌을 때 평균 약 10%의 언레버리지 기준 총 내부수익률(Gross unlevered IRR)과 7~8%의 배당 수익률을 기록했다고 밝혔다.

히니는 이같은 수익률은 희소한 자본, 보수적인 레버리지, 그리고 더 강력한 대출자 통제권의 결합에 기반하고 있다고 말한다. 히니는 "우리 경험상, 더 낮은 위험으로 더 많은 대가를 받을 수 있다"며 "그것은 매우 매력적인 조합"이라고 했다.

서수경 한경글로벌뉴스 기자 skseo@hankyung.com

이 기사는 M&G 인베스트먼트와의 파트너십을 통해 한국경제신문의 영문판 자회사인 한경글로벌뉴스가 작성했으며 투자 조언이 아닙니다.