[마켓칼럼]또 다시 꿈틀대는 건설업 주가

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조정현 IBK투자증권 연구원

건설업 지수 수익률은 1월 26일 기준 연간 누적으로 +24.1%를 기록하며 코스피 수익률(+20.7%)을 3.5%p 상회했다. 단기적인 수급 요인만으로 설명하기에는 상승의 흐름이 비교적 차분하고 지속적이다. 최근 주가 움직임은 건설업을 둘러싼 환경이 점진적으로 달라지고 있다는 인식이 시장에 반영된 결과로 해석하는 편이 자연스럽다. 건설업의 체질 변화는 수주 여건, 현금흐름, 실적 구조라는 세 가지 측면에서 동시에 나타나고 있다.

기나긴 터널을 지난 수주의 시계

우선 수주의 시계가 안개 속을 통과하여, 한층 넓고 높아졌다는 점을 짚을 필요가 있다. 건설업은 본질적으로 수주 산업이며, 중기적인 방향성은 수주 가시성에 좌우된다. 최근 들어 이 가시성을 가장 분명하게 높이고 있는 분야는 원전이다. 대형 원전 프로젝트는 1기당 수조 원 규모로, 단일 사업만으로도 수년치 실적을 가늠하게 한다. AI 데이터센터 확산과 전력 수요 증가가 맞물리며, 안정적인 기저 전원에 대한 필요성이 다시 부각되고 있고, 각국 정부의 정책·금융 지원 역시 원전 프로젝트의 실행 가능성을 높이고 있다.

현재 착공된 원전 물량은 특정 지역에 집중돼 있으나, 시선을 조금 더 앞쪽으로 옮기면 상황은 달라진다. 계획 단계에 포함된 다수의 프로젝트가 미국과 유럽, 중동에 분포하며, 국내 건설사들이 접근 가능한 시장도 점차 넓어지고 있다. 대형 원전과 SMR을 포함한 중장기 파이프라인이 형성되고 있다는 점에서, 수주의 시계는 과거보다 구조적으로 확장된 국면에 접어들었다고 볼 수 있다.
 

지방 주택 시장의 바닥 신호

지방 주택 시장에서 관찰되는 변화도 주목할 만하다. 최근 주요 광역시를 중심으로 매매가격이 완만한 반등 흐름을 보이고 있으며, 미분양 부담이 컸던 지역에서도 점진적인 개선 조짐이 나타나고 있다. 건설사에 대한 우려는 대체로 실적과 현금 유입 간 시차에서 비롯돼 왔는데, 그 시차를 키운 요인이 지방 미분양이었다는 점을 감안하면 이러한 변화는 의미가 있다.

특수 자산의 구조적 리스크는 여전히 남아 있지만, 일반 주택의 경우 매매가격 회복은 현금 회수 여건 개선으로 이어질 가능성이 있다. 실제로 입주 물량이 늘어나기 시작한 이후 일부 건설사의 영업활동현금흐름은 점차 개선되는 모습을 보이고 있다. 지방 주택 시장의 회복이 이어진다면, 미분양 해소와 재무 부담 완화로 이어지는 선순환을 기대해 볼 수 있는 여지도 있다.

실적 측면에서도 서서히 변화가 드러나고 있다. 원자재 가격 급등기에 수주된 저마진 현장들이 매출 구성에서 점차 비중을 낮추고, 이후 착공된 프로젝트들이 순차적으로 반영되면서 원가 구조가 안정되는 흐름이 나타나고 있다. 주택·건축 부문 원가율이 완만한 하락 추세를 보이는 점은 이러한 변화를 뒷받침한다.

통상적인 마진 구조를 감안하면, 이는 추가적인 수익성 회복으로 이어질 가능성을 시사한다. 아직 전면적인 개선을 단정하기는 이르지만, 실적의 방향성 자체는 이전보다 한결 명확해지고 있다는 점에서 의미를 찾을 수 있다.

종합하면, 최근 건설업 주가의 흐름은 단기 반등이라기보다 업황에 대한 시각이 서서히 바뀌고 있음을 보여준다. 수주 여건, 현금흐름, 실적 구조가 동시에 완만한 개선 신호를 보내는 국면에서, 건설업을 다시 바라보는 시장의 시선 역시 조금씩 달라지고 있다. 이러한 변화가 실제 성과로 이어질지는 시간을 두고 확인해야겠지만, 적어도 지금의 흐름이 우연만으로 설명되기는 어려워 보인다.