6월 CPI를 둘러싼 혼란…인플레 없다 vs 관세 스멀스멀

여러 가지 호재가 있었습니다. 엔비디아의 중국 수출이 재개됐고요. 6월 소비자물가(CPI)는 예상보다 좋았습니다. 2분기 어닝시즌도 긍정적 서프라이즈로 개막됐습니다. 트럼프 대통령은 인도네시아와의 무역 합의를 발표했고요. 그러나 CPI 데이터에서는 관세로 인한 가격 인상이 드러나기 시작했고요. 이로 인해 금리가 뛰었습니다. JP모건 등 은행은 예상을 넘는 실적을 내놓았지만, 급등한 주가를 고려하면 감동적이진 않았습니다. 인도네시아에 대한 관세율은 19%로 정해졌는데요. 이는 실효 관세율이 월가 기대보다 더 높아질 것이란 뜻입니다. 여러 가지 호재에도 S&P500 지수가 하락한 이유입니다.

1. 해석 엇갈린 CPI

미국의 6월 소비자물가(CPI)가 아침 8시 30분에 발표됐는데요. 근원 물가에서 예상보다 낮은 수치가 나왔습니다. 전반적으로 5개월째 컨센서스보다 낮은 인플레이션이 이어졌습니다.

6월 헤드라인 CPI는 전월 대비 0.3%, 전년 대비 2.7% 올랐는데요. 월가 예상(0.2%, 2.6%)에 비해 전년 대비 수치가 0.1%포인트 높았습니다. 에너지 물가가 한 달 만에 0.9%나 올랐고, 식품 물가도 0.3% 상승한 탓입니다.

그러나 근원 CPI는 전월 대비 0.2%, 전년 대비 2.9% 상승해서 예상(0.3%, 2.9%)보다 전월 대비 수치가 0.1%포인트 낮았습니다. 소수점 둘째 자리까지 따지면 0.23% 올랐습니다. 중고차가 0.7%, 신차 가격이 0.3% 떨어진 게 예상보다 물가가 낮게 나온 가장 큰 요인이었고요. 주거비도 0.2% 오르는 데 그쳤습니다.

전반적으로 예상과 비슷하거나 낮게 나왔지만 안심할 수준은 아닙니다. 5월보다는 확연히 가속했기 때문입니다. 지난 3개월치 근원 물가를 연율로 환산하면 2.4%로 5월(3~5월) 1.7%보다 크게 높아졌습니다.

수입품이 많은 상당수 상품에서 관세 효과가 나타났습니다. 가구(+1.0% 전월 대비), 레저용품(+0.8% 전월 대비), 의류(+0.4% 전월 대비) 등은 상당한 영향을 받았습니다. 또 조리기구가 4%, 장난감이 1.4%, 가전제품은 1.9% 상승했습니다. 차량 가격 하락 덕분에 근원 상품 물가는 0.2% 상승에 그쳤지만, 차량을 제외하면 전월 대비 0.5%나 올라서 2022년 8월 이후 가장 큰 폭의 월간 상승률을 기록했습니다.

판테온매크로의 사무엘 톰스 이코노미스트는 "이번 데이터로 관세가 인플레이션을 부르는지 여부에 대한 논쟁은 끝났다. 관세는 인플레이션을 유발한다. 6월에 장난감, 스포츠용품, 가전 등 대부분 수입품의 가격이 크게 상승했다. 그렇지만 관세가 면제된 휴대폰, 약 등은 정체 혹은 하락했다. 7월에는 더 나쁜 일이 일어날 것"이라고 주장했습니다.

그러나 전반적으로 안정된 주거비와 서비스 물가로 인해 전체 인플레이션은 예상, 혹은 그 이하로 나왔습니다. 근원 서비스는 0.25% 상승했는데, 이는 지난 6개월(+0.27%)보다 소폭 둔화한 것입니다. 호텔(-2.9%), 항공료(-0.1%) 등 대표적인 재량 서비스인 여행 관련 물가는 5개월 연속 약세를 보였습니다.

스테노리서치의 안드레아스 라센 설립자는 "6월 데이터를 보면 상품 가격은 조용히 다시 인플레이션을 보여주기 시작했다. 하지만, 서비스와 주거비를 중심으로 한 디스인플레이션이 전반적인 물가 상황을 지배하고 있다. 표면적으로는 리플레이션(다시 물가 상승)이 진행되고 있지만, 아직 Fed의 전환을 촉발할 정도는 아니다"라고 분석했습니다.

웰스파고는 "근원 상품 물가는 6월 0.2% 상승했는데, 이는 관세 인상에 따른 가격 압력이 커졌음을 시사한다. 그러나 근원 서비스 물가는 안정적 흐름을 유지했다. 근원 CPI는 전년 대비 2.9% 올랐는데 낙관론자에게는 작년 말 3.2%에서 소폭 하락한 것을 의미한다. 반면 비관론자에겐 지난 2월 이후 계속해서 2%를 상회하는 데 머물러 있다는 뜻이다. 관세 영향이 아직 초기이기 때문에, 미 중앙은행(Fed)은 이달 말 관망세를 유지할 것"이라고 밝혔습니다.

시티그룹은 "향후 몇 달 동안 자동차 가격 하락으로 완전히 상쇄되지 않는 관세의 추가 영향이 상품 가격에 미칠 것으로 예상한다. 그러나 서비스 물가의 지속적 둔화로 관세 인플레이션은 상대적으로 완만할 것이고, 상품에 국한될 것으로 관측된다. 서비스 물가는 Fed 목표(2%)로 회복되기에 유리해 보인다. 주거비는 팬데믹 이전 정상 수준으로 되돌아가고 있으며, 주택 가격 하락으로 인해 상승 폭은 더 둔화할 위험이 있다"라고 전망했습니다.

정리하면 ① 관세의 영향을 받는 상품의 가격이 급등하고 있다는 명확한 증거가 나타났다 ② 하지만 서비스와 주거비를 중심으로 한 더 광범위한 디스인플레이션 과정이 계속 진행되고 있다는 것입니다.

시장에서는 Fed에 대한 금리 인하 기대가 소폭이지만 낮아졌습니다. 시카고상품거래소(CME) Fed워치 시장에서 7월 금리 인하 베팅은 전날 6.2%에서 오늘 2.6%로 감소했고요. 9월 인하 베팅은 62.6%에서 55.2%로 떨어졌습니다.

우선 근원 상품에서 드러난 관세의 가격 전가 현상이 영향을 미쳤고요. Fed의 물가 벤치마크인 개인소비지출(PCE) 물가는 CPI보다 좀 더 높게 나올 것으로 추정됐습니다. 골드만삭스는 6월 근원 PCE 물가가 전월 대비 0.29%(근원 CPI 0.23%) 올랐을 것으로 추정합니다. 큰 폭 하락한 신차와 중고차의 비중이 CPI보다 PCE에서 낮기 때문입니다. 반면 0.5%나 오른 내구재는 PCE에서 비중이 CPI보다 크죠. 시티도 주가 상승에 따른 포트폴리오 수수료 증가 등으로 6월 근원 PCE는 0.32% 상승했을 것으로 추정합니다. 게다가 트럼프 대통령이 8월 1일에 추가 관세를 부과하겠다고 예고하고 있습니다. BMO캐피털마켓의 이안 린젠 채권 전략가는 "통상적 상황이라면 6월 CPI 보고서가 금리 인하 논의를 촉발할 수도 있었겠지만 8월 1일 관세 인상이 임박했기 때문에 Fed는 당분간 인하를 보류할 것"이라고 밝혔습니다.

보스턴 연방은행의 수전 콜린스 총재는 "전반적으로 탄탄한 경제 여건이 지속함에 따라 다양한 새로운 데이터를 신중하게 평가할 시간을 가질 수 있게 되었다. 현시점에서 통화 정책에 대한 인내심을 갖는 것이 여전히 적절하다고 생각한다"라고 말했습니다.

2. 국채 30년물 또 5% 돌파

CPI가 발표된 뒤 뉴욕 채권 시장에서 국채 수익률은 잠시 보합 수준을 오르내렸습니다. 그러나 9시 반이 넘어서면서 큰 폭으로 뛰기 시작했습니다. 오름세는 이어졌고 오후 3시 47분께 국채 10년물 수익률은 5.6bp 오른 4.483%, 2년물도 5.4bp 상승한 3.952%에 거래됐습니다. 특히 30년물 수익률은 6월 이후 처음으로 다시 5% 선을 넘어섰습니다.

첫 번째, 6월 CPI 데이터에 관세 효과가 반영되기 시작했고, 이달 말 발표될 근원 PCE 물가의 상승률은 0.3%에 달할 것이란 추정이 나온 게 금리 상승에 영향을 줬습니다. TD증권의 제나디 골드버그 채권 전략가는 "관세로 인한 가격 전가 현상이 나타나고 있어 향후 몇 달 안에 물가가 상승할 것으로 예상된다"라고 말했습니다.

6월에는 자동차 가격이 하락하면서 물가를 끌어내렸는데요. 4월부터 25% 관세와 50%에 달하는 철강·알루미늄 관세를 두들겨 맞았기 때문에 가격이 낮게 유지되기는 어렵습니다. 당장은 재고가 있고, 트럼프 대통령이 주시하기 때문에 자동차 업계가 가격을 올리기 어려울 수 있습니다. 하지만 루시드의 마크 빈터호프 CEO는 "이런 관세에선 차 값이 더 비싸질 수밖에 없다. 다른 방법이 없다"라고 말했습니다. 모건스탠리의 애덤 조나스 애널리스트는 "연말이 되면 업체들이 2026년 차량을 내놓으면서 가격을 올리게 될 것"이라고 관측합니다.

두 번째, Fed의 제롬 파월 의장에 대한 공격이 이어지고 있는 것인데요. CPI가 발표된 뒤 트럼프 대통령은 소셜미디어를 통해 "물가는 낮다. 당장 금리를 내리라"라고 주장했습니다. 스콧 베선트 재무장관은 블룸버그 인터뷰에서 차기 의장 선임과 관련해 "공식 절차가 이미 시작됐다. 이게 얼마나 빨리 진행되는지 보겠다. 그건 트럼프 대통령의 결정이며 그의 속도대로 진행될 것"이라고 말했습니다. 그러면서 파월 의장이 내년 5월 의장 임기를 마치면 이사직도 내려놓아야 된다고 주장했습니다. "전통적으로 의장은 이사직에서도 물러났다. 전직 의장이 이사회에 남는 것은 시장 관점에서 매우 혼란스러우리라 생각한다"라 말한 것입니다. 파월의 의장 임기는 내년 5월에 끝나지만, 이사 임기는 2028년 1월에 끝납니다. 이에 대해 JP모건의 제이미 다이먼 CEO는 "Fed의 독립성은 절대적으로 중요하다. Fed를 가지고 장난치는 것은 기대와는 정반대의 부정적 결과를 초래할 수 있다"라고 지적했습니다.

파이퍼샌들러는 트럼프 행정부가 파월을 조기에 축출하려고 시도하면 10년물 수익률이 즉시 25~50bp 급등할 수 있다고 분석했습니다. 트럼프 대통령이 투자자가 신뢰할 수 없다고 보는 후임자를 지명할 경우 채권 가격뿐 아니라 주식도 급락할 가능성이 크다고 봤습니다. 투자자들이 독립적 인물이라고 믿는 사람을 지명할 때는 발표가 조기에 이뤄져도 시장은 안정을 찾을 가능성이 크다고 덧붙였고요.

세 번째, 일본 영국 독일 등 전 세계적인 장기 금리 상승세입니다. 일본에서는 국채 10년물 수익률이 1.595%까지 올라 약 17년 만에 최고 수준으로 치솟았습니다. 20년물 금리는 1999년 11월 이후 가장 높은 2.650%를 찍었고, 30년물 금리는 한때 역대 최고인 3.200%까지 올랐습니다. 오는 20일 참의원(상원) 선거에서 여당인 자민당이 과반수 유지에 실패할 것이라는 전망이 강해진 탓입니다. 야당은 소비세 감세 등을 주장하고 있어서 재정 악화 우려에 대한 시장 경계감이 커진 것입니다. 영국과 독일 등에서도 재정 악화 우려 속에 장기 금리 중심의 상승세가 커지고 있습니다. 이는 미국 채권 시장에도 영향을 미치고 있지요.

장기 금리 상승은 증시에 부정적 요인입니다. 높은 밸류에이션을 압박할 수 있습니다. 다만 미 국채 30년물 수익률이 5%를 크게 넘어가기는 어렵다는 의견도 있습니다. 로젠버그리서치의 데이비드 로젠버그 설립자는 "30년물 장기채 수익률이 다시 한번 5%를 넘어섰다. 이 수준은 지난 20년 동안 견고한 상한선이자 매우 매력적인 진입 시점임이 입증되었다"라고 말했습니다.

3. 엔비디아가 구원한 나스닥

아침 9시 30분 뉴욕 증시의 주요 지수는 상승세로 거래를 시작했습니다. 엔비디아와 AMD 등 반도체 주식이 폭등한 덕분입니다.

엔디비아는 어젯밤 회사 블로그에 글을 올리고 "중국에 H20 칩 판매를 위한 신청서를 다시 제출했다. 미 정부는 판매 라이선스를 부여할 것이라고 약속했으며, 곧 제품 공급을 시작할 수 있기를 기대하고 있다"라고 밝혔습니다.

엔비디아는 지난 4월까지 미국 정부의 대중 수출 규제로 인해 성능을 낮춘 H20 칩을 제작해 중국에 수출해왔습니다. 그런데 트럼프 행정부는 딥시크 사태 이후 H20 칩마저 수출을 막았죠. 이에 엔비디아는 지난 1분기(2~4월) 25억 달러 매출 손실과 45억 달러의 비용의 떠안았습니다. 2분기(5~7월) 매출도 80억 달러가 줄어들게 됐다고 밝혔었죠.

그런데 다시 판매가 허용된 것입니다. 뱅크오브아메리카는 엔비디아의 하반기 매출이 분기별로 40억~60억 달러 증가할 것으로 예상하면서 엔비디아 목표주가를 220달러로 높였습니다.

트럼프 행정부는 왜 H20 칩 수출을 다시 허용했을까요. 하워드 러트닉 상무장관은 CNBC 인터뷰에서 "중국과 (희토류) 자석 합의를 하면서 우리는 칩을 다시 팔기로 했다"라고 설명했습니다. 중국은 희토류를, 미국은 AI 칩을 팔기로 합의한 것입니다. 러트닉 장관은 "이건(H20) 오래된 칩이다. 중국이 자체 개발할 수 있는 칩보다 한 단계 앞선 반도체를 개발하고, 그보다 낮은 사양은 중국에 계속 판다는 게 트럼프 대통령 생각이다. 중국이 미국 기술에 중독되도록 충분히 팔고 싶다"라고 말했습니다. 이는 트럼프 행정부가 당분간은 중국과 무역 전쟁에서도 휴전을 유지할 것이란 전망도 강화했습니다.

엔디비아와 함께 AMD도 중국에 AI 칩(MI308) 수출을 재개할 수 있게 됐습니다.

AI 관련 호재는 이어지고 있습니다. 트럼프 대통령은 오늘 피츠버그에서 열린 펜실베이니아 에너지 AI 서밋에 참석해 총 920억 달러 규모의 투자 계획을 발표했습니다. 이 자리에서 구글은 향후 2년 동안 펜실베이니아주에 데이터센터와 AI 인프라에 250억 달러를 투자할 계획이라고 발표했습니다. 어제는 메타의 마크 저커버그 설립자가 여러 개의 대규모 데이터센터를 건설하고 있으며, 내년에 첫 번째가 가동될 예정이라고 밝히기도 했죠.

4. 어닝시즌 개막…실적 좋았지만 주가 부진

하지만 CPI 데이터에서 약간은 불안한 점이 나타났고, 금리가 상승세를 가속해서 30년물은 5%를 넘고, 10년물은 4.5%에 바짝 다가서자 주가는 힘을 잃었습니다.

2분기 어닝시즌도 오늘 큰 힘이 되지는 못했습니다.

JP모건은 2분기 조정 주당순이익(EPS) 4.96달러(컨센서스 4.47달러), 매출 456억 8000만 달러(440억 6000만 달러)로 모두 월가 기대를 상회했습니다. 작년 동기보다는 매출은 10%, 이익은 17% 감소했지만, 이는 작년에 비자 주식 매각으로 특별 이익(79억 달러)이 발생한 데 따른 것입니다. JP모건은 채권 거래와 투자은행 부문에서 예상을 뛰어넘는 매출이 좋은 실적을 견인했다고 밝혔습니다. 평균 대출은 5%, 예금이 6% 증가했습니다. 그러면서 올해 순이자이익 전망치를 기존 945억 달러에서 955억 달러로 높였습니다. 제러미 바넘 CFO는 "현재 시장 환경을 살펴보면, 우리에게 이보다 더 나은 조건은 상상하기 어렵다. 금리는 좋은 수준이며, 거래(딜) 활동도 활발하고 자본 시장은 매우 활기차다. 소비자 신용도, 도매 신용도 훌륭하다. 주택담보대출처럼 금리에 매우 민감한 일부 사업 부문을 제외하고는 모든 면에서 순조롭다"라고 말했습니다. 다이먼 CEO는 "미국 경제는 이번 분기에도 회복세를 유지했다. 세제 개혁의 마무리, 잠재적 규제 완화는 경제 전망에 긍정적이다"라면서도 "관세 및 무역 불확실성, 지정학적 상황 악화, 높은 재정 적자, 자산 가격 상승 등 상당한 위험이 여전히 존재한다"라고 지적했습니다.

웰스파고도 2분기 EPS 1.60달러(컨센서스 1.40달러). 매출 208억 2000만 달러(207억 6000만 달러)로 역시 월가 기대를 상회했습니다. 실적이 예상보다 좋았지만, 웰스파고는 연간 순이자수입 전망치는 하향 조정했습니다. 2024년 수준인 477억 달러와 거의 비슷할 것으로 예상했습니다.

시티의 경우 EPS 1.96달러(1.60달러), 매출 216억7000만 달러(209억8000만 달러)로 역시 컨센서스를 넘었습니다. 은행 부문 매출은 18%, 자산 부문 매출은 20% 증가했습니다. 제인 프레이저 CEO는 "전반적인 경제 환경이 예상보다 더 회복력이 있는 것으로 입증되었다”라면서도 "고객들의 채용과 자본 지출이 둔화하는 것을 보고 있다"라고 설명했습니다.

시티의 주가는 3.68% 뛰었습니다. 하지만 웰스파고는 5.48%나 급락했고 JP모건은 0.74% 내렸습니다. 전반적으로 금융업종 전체가 하락세를 보였습니다.

이는 그동안 주가가 크게 올랐기 때문일 수 있습니다. JP모건의 경우 올해 들어 20% 상승한 상태입니다. 높은 밸류에이션으로 인해 어닝 서프라이즈에 따른 상승 여력은 제한적일 수 있다는 얘기입니다. UBS 글로벌 자산운용의 데이비드 레프코위츠 미국 주식 헤드는 "무역 정책의 불확실성에도 경제 성장은 탄탄한 수준을 유지했습니다. 이로 인해 또 한 번의 양호한 어닝시즌이 예상된다. 하지만 S&P500 지수는 예상 이익을 기준으로 22배 이상의 주가수익비율(PE)로 거래되고 있으며 지난 6주 동안 시장이 6% 상승한 점을 고려하면 투자자들은 이미 좋은 실적을 반영했을 수 있다"라고 말했습니다.

2분기 어닝 자체는 좋을 것으로 보입니다. 팩트셋에 따르면 S&P500 기업의 2분기 이익 증가율에 대한 월가 추정치는 4.8%입니다. 팩트셋은 과거 실제 이익이 추정치를 항상 넘었던 것을 고려해서 추산하면 2분기 이익은 9% 이상 증가할 것이라고 추산했습니다. (하지만 이는 여전히 1분기 13%보다 낮은 것이고, 작년 말 기대치였던 11.7%에도 미치지 못합니다) 나일스인베스트먼트의 댄 나일스 설립자는 2분기 실적은 탄탄할 것이라며 3가지 이유를 제시했습니다. ① 관세 혼란으로 인해 1분기 실적 발표 당시 기업들이 보수적인 지침을 내렸고, 이로 인해 2분기 실적에 대한 낮은 기준이 설정됐다 ② 2분기 달러가 1분기 대비 7% 하락하면서 S&P 기업의 40%를 차지하는 해외 매출이 증가했다 ③ 관세로 인한 가격 인상 전까지 선구매 수요가 계속 증가할 것으로 보인다는 겁니다.

5. 인도네시아 관세율 19% 합의

트럼프 대통령은 장중 인도네시아와의 무력합의를 발표했습니다. 미국은 인도네시아 제품에 19%의 관세를 부과하고, 인도네시아는 무관세로 미국 상품을 수입하기로 했습니다. 19%는 지난 7일 공개한 관세 서한에서 적시했던 32%보다 크게 낮은 것입니다. 인도네시아는 또 미국산 에너지 150억 달러, 농산물 45억 달러, 50대의 보잉 항공기를 구매하기로 했습니다. 이에 따라 미국과 무역 협정을 맺은 국가는 영국, 베트남에 이어 인도네시아까지 3곳으로 늘었습니다.

트럼프 대통령은 "이 협정과 비슷한 몇몇 합의가 발표될 것이다. 인도와도 기본적으로 같은 방향으로 진행 중이다"라고 밝혔습니다. 그러나 유럽연합(EU)과의 무역협상에 대해선 "우리는 대화하고 있으며, 진전을 이루고 있다. 하지만, 우리는 이미 EU와 협정을 맺었다. 그것은 '서한'이라고 불린다"라고 답했습니다.

UBS는 "트럼프의 EU에 대한 30% 관세 위협을 전략으로 보고 있다. 8월 1일 이전에 무역 협정이 체결되거나 마감일을 연장할 것으로 예상한다. 우리의 기본 시나리오는 미국의 실질 관세율이 15% 근처에서 정착할 것이고, S&P500 지수는 계속 상승하리라는 것"이라고 밝혔습니다.

하지만 도이치뱅크는 "작년에도 7월 말/8월 초는 2024년 최악의 시장 혼란을 일으켰다. 올해도 그 주가 다시 심각한 문제로 보인다. 첫째, 8월 1일 관세 데드라인이 있다. 시장은 분명히 이를 가격에 반영하지 않고 있는데 이는 급격한 시장 반응과 높은 변동성의 가능성을 제공한다. 두 번째, 같은 날 7월 고용보고서가 발표된다. 만약 관세가 인상되고, 부진한 고용보고서가 발표된다면, 경기 침체에 대한 우려가 다시 불거질 수 있다"라고 내다봤습니다.

관세 불안은 소비자 행동으로도 나타납니다. 전미소매업연맹(NRF) 설문조사에 따르면, 개학 쇼핑 시즌을 앞두고 소비자 절반 이상이 관세 인상으로 인한 물가 상승 우려로 인해 올해 쇼핑을 일찍 시작했다고 답했습니다. 67%가 이미 7월 초부터 쇼핑을 시작했다고 답했는데요. 이는 작년 55%보다 증가한 수치입니다. 이들은 예산도 줄이고 있습니다. 학령기 자녀를 둔 가정은 올해 학용품, 의류, 전자제품 구매에 평균 약 858달러를 지출할 계획인데요. 2024년 약 875달러에서 감소한 것입니다.

6. 기관, 주식 충분히 샀나

결국, S&P500지수는 0.40%, 다우 지수는 0.98% 떨어진 채로 거래를 마쳤습니다. 반면 나스닥은 0.18% 상승했는데요.

나스닥 상승은 엔비디아가 4.04% 뛰면서 반도체 중심으로 강세가 나타난 덕분입니다. AMD는 6.41%나 폭등했고 TSMC도 3.62% 올랐습니다. 필라델피아 반도체지수는 1.27% 상승했습니다. 그러나 반도체 업종과 오라클(+2.48%) 등 일부 소프트웨어 주식을 제외하면 대부분 종목이 내림세를 나타냈습니다. 매그니피선트 7종목 중에서도 마이크로소프트와 애플, 아마존, 알파벳은 0.2~0.5% 수준의 소폭 오름세를 보였지만 메타와 테슬라는 1%대 하락률을 기록했습니다.