두산(000150) - 지배구조 개편+소주의 가능성+자산가치 부각...대우증권

- 투자의견 : 매수
- 목표주가 : 51,000원

* 지배구조 개편으로 경영의 투명성 증대, 이과정에서 자산매각 이루어지고 차입금 축소 가능
* 소주시장, 올해 하반기에는 적자, 내년부터 영업이익률 10% 이상 낼 전망
* 자산가치 부각, 두산중공업 지분, 부동산 가치 높아 자산주로 재평가 가능

■ 두산의 주가를 자극할 투자포인트 3가지

첫째, 지배구조 개편(사업지주회사 설립, 외국인 CEO 영입)으로 경영의 투명성을 높일 수 있다. 이 과정에서 대주주의 지분 확대가 예상되고, 자산매각(부동산 및 유가증권 등)이 있을 것으로 보여 과도한 차입금은 줄어들 전망이다.

둘째, 주류(소주) 시장에서의 선전으로 2007년부터는 주류에서의 실적이 개선되어 전체 영업이익도 점진적인 개선이 가능하다.

셋째, 두산중공업 지분, 부동산 등 자산가치가 높아 자산주로 재평가 받을 수 있다. 최근 지배구조 문제가 사회적 이슈가 되면서 자산주에 대한 관심이 높아지고 있다.

두산의 6개월 목표주가는 51,000원이다. 두산은 실질적인 사업지주회사이기에 가치는 순영업가치와 자산가치로 나누어 평가해야 한다. 순영업가치는 주당 3,000원, 자산가치는 주당 48,000원으로 평가했다.

두산의 영업가치는 주당 36,000원이지만, 순차입금(차입금-현금-자사주)이 주당 33,000원이기에 실질적인 순영업가치(영업가치-순차입금)는 주당 3,000원 정도로 판단된다.

두산의 영업가치에 기여하지 않은 자산은 두산중공업, 삼화왕관 등 계열사 지분, 안면도 목장 부지 등이다. 하지만, 계열사 지분은 경영권과 연결되어 있고, 안면도 부지는 당장 매각이 쉽지 않아 20% 정도의 할인이 불가피하다. 이를 고려한 비영업용 자산의 가치는 주당 48,000원으로 평가된다.