금호산업(002990) - 대우건설의 주주가치 제고정책에 대한 기대...우리투자증권 - 투자의견 : Buy - 목표주가 : 82,000원 ● 투자의견 Buy, 목표주가 82,000원 유지 금호산업의 영업가치와 자산가치에 대한 일부 조정이 있었으나, 당사는 금호산업에 대해 투자의견 Buy와 12개월 목표주가 82,000원을 유지한다. 영업가치는 3조 4,551억원, 자산가치는 5,082억원으로 종전 추정치 대비 각각 44.5% 증가, 45.7% 감소하였다. 영업가치는 1)동사의 EBITDA와 대형건설사 평균 EV/EBITDA 배수의 기준연도를 2007년에서 2008년으로 변경했고 2) 신규수주 호조세로 인한 실적개선을 반영하여 상향조정 되었고, 자산가치는 최근 상장계열사의 주가 하락을 반영하여 하향조정 되었다. 총주식수는 2008년 3월 14일자 12.5% 유상증자 이후 48.6백만주로 증가한 수치를 반영하였고, 그 결과 주당가치는 영업가치 71,000원과 자산가치 10,500원을 합산한 81,500원으로 산출되었다. 목표주가의 변동이 미미하기 때문에 기존의 목표주가 82,000원을 유지한다. ● 대우건설은 put back option 소멸을 위해 주주가치 제고정책을 강화할 전망 - 금호산업 주가에 긍정적 금호그룹의 그룹 공동 IR이 3월 3일로 예정되어 있으며, 금호그룹은 대우건설의 주주가치 제고정책에 대한 의지를 재차 표명할 것으로 예상된다. 대한통운 인수 본계약 체결을 앞두고 있는 상황에서, 금호그룹의 선결과제는 금호산업이 대우건설의 재무적 투자자들에 대해 보장한 put back option의 소멸에 있기 때문이다. 대우건설은 대한통운 인수로 인하여 1) 건설사 입장에서 시너지가 크지 않은 물류회사 지분에 현금 투자, 2) 차입금 증가로 인한 재무구조 악화 등 다소 부정적인 영향을 받을 수 밖에 없다. 하지만, 인수 후에도 대우건설의 이자보상배율은 5.9배로 양호한 재무구조를 유지할 전망이며, 향후 대한통운의 주주가치 제고정책을 통한 현금 회수도 기대할 수 있다. 공동 IR을 통한 대우건설의 주주가치 제고정책 강화, 3월 5일 대한통운 인수 본계약으로 인수금융의 불확실성 해소 등은 금호산업 주가에 긍정적인 요인이다. ● 1조원 수준의 현금 유입 가능, 그리고 서울고속터미널의 개발 가능성 금호산업은 2008년 연말까지 지주회사 요건 충족을 위하여 일부 자회사 지분의 매각이 예상되며, 자산 매각 및 대우건설의 에스크로 계정 환입 등을 통하여 연내로 1조원 수준의 현금이 유입될 전망이다. 동사는 금호종합금융, 금호생명 등 금융계열사 지분을 연내로 매각해야 하고, 민자 SOC 지분은 매각 논의가 진행되고 있는 상황이며 이를 통하여 1조원 수준의 매각대금이 유입될 수 있다. 또한 대우건설 인수시 에스크로 계정(6,400억원) 중 일부 환입을 위한 논의가 진행 중이며 작업이 마무리될 전망이다. 동사는 서울고속터미널 지분 33.2%를 보유하고 있는데, 서울시에서 해당 터미널의 이전 및 개발계획을 검토하고 있으며 빠르면 총선 이후에 입장 표명이 예상된다. 현재 금호산업의 주가 산출에는 고속터미널의 공시지가(2,465억원)만을 반영하였으나, 향후 개발에 대한 논의가 진행되면 개발이익 부분(8,750억원으로 추정)을 주가 산출에 반영할 예정이다.