"환율은 귀신도 모른다."고 한다. 다른 나라 통화와의 교환비율을 의미하는 환율은 변수가 지나치게 많고 변화가 무쌍한데다 상대국 변수까지 감안하여야 하기 때문이다. 아무리 금융공학이 발전하더라도 환율을 정확하게 예측하기는 사실상 불가능하다는 이야기다.

  그러나 일국경제의 기본 체력을 표상하는 환율은 경제의 기본흐름을 상대국과 비교하여 관찰하면 장기적 변동방향은 어렵지 않게 가늠할 수 있다. 단기적으로 대내외 충격에 따라 환율이 급변동하더라도 결국에는 당해 국가의 기초 경제여건을 반영하는 까닭이다. 환율도 금리나 주가처럼 중장기적으론 경제의 본질가치(fundamental)에 따라 균형가격이 결정된다. 설사 외환시장에 정부가 개입한다 하더라도 경제의 흐름을 역행하는데 한계가 있고 시차를 두고 국민경제에 미치는 부작용이 오히려 더 크기 때문이다.

  그러면 환율의 변화 방향을 가늠하는데 무엇을 참고하여야 하는가?

  # 가장 먼저 (생산자)물가수준 즉 실물부분 경쟁력의 결과로 나타나는 경상수지 수준이다. 재화와 용역을 값싼 곳에서 사서 비싼 곳에 가져다 팔 수 있는 경제체제에서는 장기적으로 일물일가의 법칙이 성립한다. 양국 간에 물가수준이나 품질의 차이가 벌어지면 교역을 통하여 생산성 차이만큼 상대국간 경상수지 차이가 벌어진다. 기술혁신이든 저임금이든 좋은 상품을 값싸게 만들어내는 나라의 경상수지 흑자가 늘어나게 마련이다. 이리하여 상대국에 대한 채권 즉 외환 보유고가 늘어나고 결과적으로 당해 국가의 통화 가치도 높아질 것이다. 반대로 국내물가가 오르면 수출보다 수입이 늘어나 경상수지 적자가 커지고 그에 따라 환율도 상승할 것이다. 그래서 환율을 예측할 때는 상대국 통화와 자국 통화간의 구매력 즉 물가수준을 비교 관찰하는 일이 필요하다.

  # 금융시장이 완전 개방되어 있는 나라에서는 자본수지가 경상수지보다 더 큰 변수가 될 수도 있다. 민간부문, 금융기관, 정부가 외국과의 금융 거래를 통하여 발생되는 외화의 유출입이 환율을 변동시킨다. 특히 유의할 점은 장기적으로는 금융거래, 투자거래보다는 그 결과로 나타나는 손익, 이자 같은 과실의 크기가 환율에 결정적 영향을 미치게 됨을 살펴야 한다. 예컨대, 외국자본이 우리나라에서 부동산시장이나 증권시장에서 큰 수익을 내면, 언젠가 그만큼 외화가 빠져나갈 것이므로, 환율인상 요인으로 잠재한다. 우리나라 금융기관이 외국의 썩은 자산을 사들였다가 큰 손실을 내도 환율은 오르게 된다. 또 상황판단을 못하고 리스크 프리미엄이 높을 때 외자를 많이 들여오면 이자상환 부담이 커져 외화가 빠져나갈 것이다.

  사실 얼마 전 많은 중견기업을 아프게 했던 키코(kiko) 사태는 자본수지 동향을 감안하지 못한 금융기관이 먼 생각 없이 환 헤지를 유도한 결과라고 나는 생각한다.
  (우리나라 경상수지흑자, 자본수지적자에 대하여는 다음에 들여다보자)

  # 국가부채도 환율에 직접적 영향을 미친다. 관리통화제도에서 화폐는 정부가 통용을 강제할 뿐이고 어떤 가치가 보장되어 있는 것은 아니다. 그래서 화폐를 발행한 국가의 경제적 건전성에 따라 당해 화폐의 가격도 영향을 받게 마련이다. 민간부문이든 정부부문이든 씀씀이가 커 적자가 발생하면 채권을 발행하거나 통화를 증발하여 이를 충당하여야 한다. 막걸리에 물을 부으면 맛이 싱거워지는 것과 똑 같은 이치로 화폐 가치가 회석되어 상대방 국가와의 교환가치인 환율도 오르기 마련이다. 게다가 재정수지 적자가 커지면 그만큼 당해 화폐의 신뢰도가 저하되어 (국제)금융시장에서 리스크 프리미엄까지 붙게 되어 환율은 상승하게 된다.

  그런데  경상수지 적자가 계속되면 결국에는 재정적자까지 동반하는 경향이 있다. 역으로 재정적자가 지속되면 경상수지 적자도 뒤따를 가능성도 있따. 그리고 상대국 통화와의 상대적 가치인 환율은 경상수지 적자, 재정적자가 있더라도, 그 비율이 상대국보다 상대적으로 적다면 환율은 오히려 하락 압력을 받을 것이다.

  이제, 환율의 이론적 균형점은 경상수지와 자본수지를 포함한 국제수지가 균형을 이루는 상태임을 알 수 있다. 그리고 정부부문 경제활동의 결과인 재정수지도 주요 판단 지표가 된다. 다시 말하면 환율은 실물부문의 경쟁력인 경상수지, 금융부문의 경쟁력의 결과에 따라 크게 영향을 받는 자본수지, 그리고 국가부채 크기에 따라 결정된다고 할 수 있다.

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