[한상춘의 국제경제 읽기] '빚의 복수' 시작…한국은 몇 번째 희생양 될까
中·러는 되레 내려
유럽도 인상 주저
'슈퍼 달러' 전개 땐
신흥국들 연쇄 부도
외환 문제없는 한국
정치권 극한 대립은
1997년과 닮아있어
![[한상춘의 국제경제 읽기] '빚의 복수' 시작…한국은 몇 번째 희생양 될까](https://img.hankyung.com/photo/202205/07.19263091.1.jpg)
영화에서 다루는 국가 부도의 본질은 재정위기가 아니라 외환위기다. 외환보유액 부족보다는 “위기가 곧 닥친다”는 나라 안팎의 경고에도 “펀더멘털(기초체력)은 괜찮다”는 경제 각료들의 안이한 경기 진단과 대처, 정치권의 극한 대립이 궁극적으로 국가 부도를 초래했다는 게 영화의 시놉시스다.
1997년 외환위기 전후 대내외 상황은 미국과 다른 국가 간 금리가 따로 노는 ‘대발산(GD·Great Divergence)’의 시기였다. GD가 시작된 1994년 이후 Fed는 기준금리를 1년도 안 되는 짧은 기간에 연 3.75%에서 연 6%로 끌어올렸다. 반면 Fed를 제외한 다른 선진국 중앙은행은 금리를 내렸다.
![[한상춘의 국제경제 읽기] '빚의 복수' 시작…한국은 몇 번째 희생양 될까](https://img.hankyung.com/photo/202205/AA.29819418.1.jpg)
그 결과 금리차와 환차익을 겨냥한 캐리 자금이 미국으로 몰리는 과정에서 1994년 중남미 외채위기, 1997년 아시아 외환위기, 1998년 러시아 모라토리엄(국가채무 불이행) 사태가 연이어 발생했다. 국제금융시장에서는 신흥국 위기를 초래한 GD와 강달러를 주도한 당시 Fed 의장 및 재무장관 이름을 따 ‘그린스펀·루빈 쇼크’라고 부른다.
GD가 다시 시작됐다. Fed는 지난 3월 기준금리를 한 단계 올린 뒤 5월 회의에서는 ‘빅스텝’ 금리 인상을 기정사실화하고 있다. 반면 유럽중앙은행(ECB)은 러시아와 우크라이나 전쟁 후유증으로 금리 인상을 주저하고 있고, 일본은행(BOJ)은 마이너스 금리를 고집하고 있다. 중국과 러시아 중앙은행은 경기부양 차원에서 금리를 내리고 있다.
미국은 ‘성장 훼손’이란 부작용에도 최대 현안인 인플레이션을 안정시키기 위해 달러 강세를 용인하고 있다. 이 과정에서 ‘제2의 루빈 독트린’으로 불리는 ‘옐런 독트린’이란 용어가 나오고 있다. 엔화 환율은 ‘미스터 엔’(사카키바라 에이스케) 라인인 달러당 130엔마저 넘어섰다. 앞으로 옐런 독트린 시대가 전개될 경우 달러 가치는 더 뛸 것으로 예상된다.
올 들어 신흥국이 겪는 외환 고충은 1990년대 상황보다 더 심하고 광범위하다. 스리랑카가 지난달 국가 부도를 선언한 데 이어 파키스탄, 튀니지, 페루, 엘살바도르, 가나, 에티오피아 등도 뒤를 이을 태세다. 국제통화기금(IMF)은 저소득 신흥국 73개국 중 56%에 해당하는 41개국이 심각한 부도 위험에 노출돼 있다고 경고했다.
한 가지 기대해볼 수 있는 것은 ‘최악의 결과를 낳을 수 있는 게임을 선택하지 않는다’는 Fed의 관례다. Fed가 금리를 대폭 올려 ‘슈퍼 달러’ 시대가 전개되면 신흥국뿐만 아니라 미국 경제도 연쇄 타격을 받는다. 1990년대 중반 이후처럼 슈퍼 달러 시대를 초래한 GD가 더 확대되지 않도록 금리 인상 속도를 조절해 나갈 것으로 예상된다.
현재 한국의 외환보유액에는 문제가 없다. 모리스 골드스타인의 위기 판단지표, 골드만삭스의 외채상환 계수 등으로 평가해보더라도 외환위기가 재발할 확률은 낮다. 하지만 4년이 지난 ‘국가 부도의 날’이 최근 다시 관심을 끄는 것은 외환위기 때와 마찬가지로 정책당국의 안이한 경기 진단과 대처, 정치권의 극한 대립이 재연되고 있기 때문이다.
오는 10일이면 새 정부가 출범한다. 가장 먼저 해결해야 할 것은 경제 심리부터 안정시키는 일이다. 현 정부처럼 ‘시간만 지나면 어떻게 되겠지’ 하면서 경제정책 운용에 변화를 주지 않으면 ‘삶은 개구리 신드롬’처럼 직면할 위험을 인지하지 못한 채 돌이킬 수 없는 상황을 맞게 된다. 그때는 국가 부도, 즉 외환위기가 재발한다는 점을 곱새겨야 한다.
-
기사 스크랩
-
공유
-
프린트
-
1
[한상춘의 국제경제 읽기] 1240원마저 넘어선 환율…그 끝은 어딜까?
원·달러 환율이 1240원 선마저 넘어섰다. 올해 외환시장은 4월이 가장 힘든 시기가 될 것이란 전망이 많았다. 이런 전망 자체는 유지되고 있지만 원·달러 환율 수준은 한 단계 더 높아질 가능성이 있다는 분석이 확산하고 있다.최근 원·달러 환율이 올라가는 것은 ‘원화 약세’라기보다 ‘달러 강세’가 더 정확한 표현이다. 1년 전 미국의 소비자물가 상승률이 예상보다 높게 나온 인플레이션 쇼크 이후 달러인덱스는 13%, 원·달러 환율은 14% 정도 올랐다. 세계 통화 중 달러가 약세를 보인 것은 중국 위안화가 유일하다.달러 가치는 이른바 ‘머큐리(mercury·펀더멘털) 요인’과 ‘마르스(mars·정책) 요인’에 의해 결정된다. 지난해 4월 이후 달러 강세는 머큐리 요인에서 비롯됐다. 지난해 미국 경제 성장률은 5.7%로 유로존(5.2%), 일본(1.6%), 그리고 한국(4%)보다 높았다. 올해도 이 추세는 유지될 전망이다.올 들어 달러 강세는 마르스 요인이 더 강하게 작용하고 있다. 뒤늦게 인플레이션의 심각성을 인식한 미국 중앙은행(Fed)이 출구전략(테이퍼링→금리 인상→양적긴축)을 서두르고 있어서다. 금융위기 이후 출구전략 추진 과정을 보면 테이퍼링이 처음 언급된 뒤 양적긴축까지 4년 넘게 걸렸지만 이번에는 7개월로 단축될 가능성이 높다.Fed가 ‘성장 훼손’과 같은 부작용을 우려하면서도 급진적 출구전략을 추진하는 것은 이미 위험 수위를 넘은 인플레이션 때문이다. Fed는 인플레이션이 광범위하고 오랫동안 지속될 것으로 판단하고 있다. 지난 3월 소비자물가 상승률 8.9%는 목표치인 2%를 네 배 이상 웃돈 것이다. 질적으로도 생활물가 중심으로 오르고 있어 미국 국민이 느끼는 경제적 고통은 대공황 이후 최고 수준이다.문제는 주로 총수요 대책인 출구전략으로 인플레이션을 잡을 수 있느냐는 점이다. 지난주 크리스탈리나 게오르기에바 국제통화기금(IMF) 총재, 크리스틴 라가르드 유럽중앙은행(ECB) 총재와 만난 자리에서 제롬 파월 Fed 의장은 최근의 인플레이션이 총공급 요인에 기인하는 만큼 출구전략을 추진하는 것만으로는 한계가 있음을 인정했다.파월 의장이 인플레이션 성격을 ‘일시적’이라고 고집할 당시부터 이 점을 간파한 재닛 옐런 미 재무장관은 총공급 요인의 대부분을 차지하는 수입물가를 안정시키기 위해 달러 강세를 용인해 왔다. ‘제2의 루빈 독트린’으로 불리는 ‘옐런 독트린’이란 용어가 나오기 시작한 것도 이때부터다. 옐런 독트린 시대가 전개되면 달러 가치와 원·달러 환율은 지금 수준보다 한 단계 더 뛸 것으로 예상된다.1985년 플라자협정 체결 이후 10년 동안 엔·달러 환율은 267엔대에서 79엔대로 추락했고, 이 과정에서 일본 경제는 장기 침체 국면에 빠졌다. 1990년대 미국 재무장관이던 로버트 루빈은 일본 경제를 살리는 것이 자국 경제에 유리하다고 판단하고 엔·달러 환율을 다시 148엔까지 끌어올렸는데, 이것이 루빈 독트린이다.물론 루빈 독트린과 옐런 독트린은 차이가 있다. 가장 큰 차이는 전자가 ‘강달러, 수출주도국 통화 약세’를 통해 일본 한국 등의 경기를 살리는 공생적 목적이 강했던 데 비해 후자는 강달러를 통해 자국의 인플레이션을 수출하는 근린궁핍화 성격이 짙다는 점이다. 그렇기 때문에 옐런 독트린은 추진 과정에서 저항이 만만치 않을 것으로 예상된다. 세계 모든 국가가 인플레이션에 시달리고 있어서다.과도한 달러 가치 부양은 조 바이든 미 대통령에게도 유리한 것만은 아니다. 올해 11월 중간선거를 앞두고 최후의 버팀목은 경기가 될 가능성이 높아서다. Fed의 계량모델 ‘퍼버스(Ferbus=FRB+US)’ 추정 자료에 따르면 달러 가치가 10% 상승하면 미국 경제 성장률은 0.75%포인트 떨어지는 것으로 나온다.5월 Fed 회의를 앞두고 옐런 독트린으로 강달러 시대가 재연될 것이란 시각에 대해 너무 과민 반응할 필요는 없다. Fed의 갑작스러운 태도 변화에 빅스텝(0.5%포인트) 혹은 자이언트스텝(0.75%포인트) 금리 인상, 양적긴축이 우려되는 지금이 원·달러 환율을 보는 시각이 가장 불안할 때다. 코로나19 직전 원·달러 환율은 1280원대였다.
![[한상춘의 국제경제 읽기] 1240원마저 넘어선 환율…그 끝은 어딜까?](https://img.hankyung.com/photo/202204/07.19263091.3.jpg)
-
2
[한상춘의 국제경제 읽기] 유가와 주가 '황금률' 붕괴…세계 증시 앞날은?
러시아와 우크라이나 간 전쟁이 장기화함에 따라 원자재 가격이 급등하면서 각종 부작용이 본격적으로 나타나고 있다. 그중 하나가 유가와 주가 간 선순환 구조를 이어가는 ‘황금률(golden rule)’이 깨지는 현상이다. 각국의 인플레이션 변동을 분석해보면 코로나19 사태 이후 경기순환보다 유가 급등이 더 큰 요인으로 나타났다.코로나 사태 이후 세계 증시는 칼날 위를 걷는 불안한 상황이 지속돼 왔다. ‘해로드-도마의 칼날 이론’은 실제성장률과 균형성장률, 잠재성장률이 같은 상태를 뜻하는 황금률이 유지돼야 지속 성장이 가능하다고 봤다. 동일한 이치로 주가가 상승하기 위해서는 자금 면에서 ‘유동성’, 매크로(거시경제) 면에서 ‘경기’, 마이크로(미시경제) 면에서 ‘기업 실적’이 받쳐줘야 한다는 의미다.러시아의 우크라이나 침공 직전까지 국제 유가가 상승하는데도 증시에 미치는 충격이 작았던 것은 고유가와 금리 인상이 겹친 2차 오일쇼크 당시와 달리 각국 중앙은행의 금융완화로 유동성이 오히려 늘어났기 때문이다. 경기 측면에서도 지난해 세계 경제 성장률이 5%가 넘은 데다 기업 실적도 매 분기 예상치를 뛰어넘는 어닝서프라이즈가 지속됐다.러시아와 우크라이나 전쟁 이후 유가(브렌트유 기준)가 배럴당 100달러를 넘어서면서 이런 황금률이 깨지자 원유 공급국과 수요국 모두에 부담이 되고 있다. 유가 상승을 놓고 ‘3차 원유 전쟁’에 비유될 만큼 미국과 러시아 간에 벌어지는 책임 공방이 대표적인 예다. 원유 수요국을 중심으로 유가를 안정시키기 위한 국제협상이 활발하게 전개되고 있는 것도 같은 맥락이다.국가별로는 인플레이션 문제가 최대 현안으로 떠오르고 있다. 그동안 느긋한 입장을 보이던 미국이 인플레이션 압력을 줄이기 위해 급진적인 출구전략과 강(强)달러 정책을 내세우고 있다. 유럽도 테이퍼링(자산매입 축소)을 조기에 끝내고 금리를 올려 유로화 방어에 나설 태세다. 아시아 국가들도 금리 인상과 외환시장 개입을 통해 통화가치를 끌어올리기 위해 안간힘을 쓰고 있다.한마디로 자국 통화가치를 끌어올리기 위한 일종의 환율전쟁을 방불케 하는 모습이다. 종전에는 수출 확대와 경기 부양을 위해 자국 통화가치를 경쟁적으로 끌어내리려는 환율전쟁이 보편화됐던 것과 비교하면 매우 이례적인 현상이다.다른 가격변수와 달리 환율은 국별 통화 간 상대가격이기 때문에 각국이 통화가치를 끌어올리기 위해 노력하더라도 모든 통화가 절상될 수는 없다. 특정 통화가치가 오르면 다른 통화가치는 반드시 내려가야 하기 때문이다. 환율전쟁에서 이긴(통화 절상) 국가는 ‘인플레이션 안정’이라는 전리품을 얻게 되고, 패배한(통화 절하) 국가는 ‘인플레이션 앙등’이라는 후유증을 겪어야 한다.각국이 통화가치를 끌어올리기 위해 추진하고 있는 금리 인상과 시장 개입은 일종의 긴축정책이어서 경기 침체와 같은 희생이 따른다. 이달 중순에 열릴 춘계 국제통화기금(IMF) 총회에서 올해 세계 경제 성장률 전망치를 4% 밑으로 또 한 차례 내릴지 관심이 쏠리는 것도 같은 맥락이다.올해 1분기 기업실적도 어닝서프라이즈보다 어닝쇼크가 될 가능성이 높다. 종전에 수출과 경기 부양을 위한 환율전쟁이 치러질 때 증시가 가장 먼저 혜택을 받은 점을 감안하면 이번처럼 인플레이션 안정을 위한 환율전쟁이 심해지면 증시가 가장 빨리 타격을 받을 것으로 보는 것도 이 때문이다.칼날을 타는 무속인이 떨어지면 상처가 깊게 나듯이 거품이 심한 미국 증시에서 유동성과 경기, 실적 등 어느 한 요인에 불안 요인이 생기면 하이먼-민스크의 ‘어느 날 갑자기(someday sometimes) 이론’대로 주가가 급락하는 상황을 맞을 수 있다. 한국 등 다른 나라 증시도 마찬가지다. 인플레이션 안정을 위한 환율전쟁은 세계 모든 국가에 손해를 끼치는 ‘비협력적 게임’이다. 각국이 이런 게임을 지속할 수 있을지는 미지수다. 조만간 러시아와 우크라이나 전쟁이 끝나고 유가를 안정시키면서 자국 경제 여건에 맞게 적정 수준의 통화가치를 유지하기 위해 노력하는 시기가 임박한 것이 아닌가 생각한다.
-
3
[한상춘의 국제경제 읽기] 엔화 추락…日 '엔저의 도박' 다시 손대나
지난 3월 미국 중앙은행(Fed) 회의를 계기로 엔화 가치가 추락하고 있다. 외형상 이유는 미국과 일본 간 디커플링 통화정책에 따른 양국 간 금리 격차가 커지는 데 있다. 금리 차와 환차익을 노리는 엔 캐리 트레이드 자금이 미국으로 유입되는 과정에서 엔화를 매도하고 달러화를 매입하고 있기 때문이다.다만 최근 엔저 현상에 국제적 관심이 더 쏠리는 배경에는 아베 신조 일본 총리 사임 이후 주춤했던 ‘아베노믹스’의 부활 가능성이 자리 잡고 있다. 이 의문점을 풀어보기 위해서는 1990년대 ‘대장성 패러다임’과 ‘미에노 야스시 패러다임’에 대한 사전지식이 필요하다. 전자는 ‘엔저와 수출 진흥’으로 상징되나, 후자는 ‘물가 안정과 중앙은행 독립’으로 대변된다.1990년대 이후 일본 경제는 수많은 경기침체 요인이 얽히고설키며 복합 불황에 빠졌다. 가장 큰 요인은 배리 아이컨그린 미국 UC버클리 교수가 주장한 ‘안전통화 저주(curse under safe haven)’와 관련 있다. 경기침체에도 엔화 가치가 오히려 강세를 보이며 일본 경제를 더 어렵게 하는 현상이다.1980년대 ‘도요타 자동차’와 ‘소니 전자’로 상장되는 제조업 전성시대 이후 일본 경제의 최대 현안은 ‘당면한 디플레이션 국면을 언제 탈피할 수 있을 것인가’였다. 일본의 국내총생산(GDP) 증가율이 1980년대 연평균 4.7%에서 1990년대 이후 1.2%로 급락한 것은 주로 내수 부진에 기인했다.거듭된 정책 실수도 경기침체 기간을 연장하는 요인으로 작용했다. 1990년 이후 무려 25차례가 넘는 경기부양책을 시행했지만, 재정 여건만 악화시켰다. 기준금리도 ‘마이너스 수준’으로 내렸으나 경기회복에는 도움이 되지 않았다. 각종 구조조정 정책을 20년 넘게 외쳤으나 효과를 보기는커녕 일본 국민의 불신만 키워 ‘좀비 경제’로 추락시켰다.일본 경제가 내수 부문의 활력을 되찾아 디플레이션 국면에서 탈피하기란 쉽지 않다. 내수 부진이 인구 고령화, 높은 저축률 등 구조적인 요인에 있기 때문이다. 재정 여건도 크게 악화해 적자 국채 발행에 따른 ‘구인(驅引·crowding in)’보다 ‘구축(驅逐·crowding out)’ 효과가 더 크게 나타난다.일본 경제가 직면한 문제를 풀기 위해서는 경제 기초여건 이상으로 강세를 보이는 엔화 가치가 약세로 돌아서야 한다. 집권 자민당은 일본 경제가 1990년 이후 장기간 침체에서 벗어나지 못한 가장 큰 요인으로 당시 미에노 야스시 일본 중앙은행 총재가 물가 안정을 최우선으로 하는 비타협적 통화정책을 고집스럽게 펼친 점을 꼽았다.2012년 12월 아베 총리가 재집권하자마자 엔저를 통해 성장을 지향하는 구로다 하루히코 현 일본은행 총재를 전격 영입했던 것도 이 때문이다. ‘경기 상황과 통화 가치가 따로 노는 악순환 국면을 차단하는 것이 일본 경제를 회복시키는 최후 방안’이라는 하마다 고이치 예일대 명예교수의 권고를 받아들여 아베노믹스를 추진했다.아베노믹스를 추진한 지도 10년이 넘었지만, 효과를 거두지 못하고 있다. 이론적으로 엔저가 효과를 거두기 위해서는 마셜-러너 조건, 즉 외화표시 수출수요의 가격탄력성과 자국 통화표시 수입수요의 가격탄력성을 합한 값이 ‘1’을 넘어야 하지만 일본의 수출입 구조는 이 조건을 충족시키지 못하고 있다.구로다 총재도 이 점을 잘 알고 있다. 2015년 일본 국회에서 엔·달러 환율이 125엔 이상 넘어가면 엔저 효과는 제한된다고 증언했다. 이른바 국제금융시장에서 알려진 ‘구로다 라인’이다. 이번에도 엔·달러 환율이 이 선에 다가서자 시장에 개입(달러 매도, 엔화 매입)했다.엔저는 ‘비협조적 게임(noncooperative game)’에 해당하는 근린 궁핍화 정책이다. 세계 경제가 어려울수록 각국은 ‘협조적 게임(cooperative game)’에 임해야 한다. 일본은 엔저 정책을 포기하고 국가채무가 문제라면 ‘소비가 미덕’이라는 캐치프레이즈를 내걸고 ‘부(負)의 저축세’ 등을 통해 내수 진작책을 모색해 나가야 한다. 그것만이 일본 경제가 살길이다.
