비트코인發 '디지털 통화' 시대…환율 급락 부르나 [한상춘의 국제경제읽기]

한상춘 논설위원

입력2021.02.21 17:24 수정2021.02.22 06:54 지면A20

일본은행·유럽중앙은행 등
앞다퉈 디지털 화폐 도입

美, '달러 패권' 뺏긴다면
중국 등 대거 달러화 출회
원·달러 환율 하락 우려

韓, '비트코인 투기 악몽' 탓
디지털 원화 도입 주저
서둘러 지표·정책개발 해야

비트코인發 '디지털 통화' 시대…환율 급락 부르나 [한상춘의 국제경제읽기]

금융위기 직후 처음 선보인 비트코인 가격이 5만7000달러를 넘어섰다. 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19)이 각종 시장에 영향을 미치기 시작하면서 5000달러 밑으로 떨어진 작년 3월에 비해서는 1년도 안 되는 짧은 기간에 11배 이상 급등했다. 씨티은행은 올해 안에 31만달러까지 갈 것이라는 전망도 내놓고 있다.

비트코인 가격이 급등하는 근본적인 이유는 공급량이 2100만 개로 제한돼 있기 때문이다. 비트코인처럼 공급의 가격 탄력성이 ‘완전 비탄력적’인 여건에서는 수요가 조금만 증가하더라도 가격 급등으로 연결될 수밖에 없다. 코로나 사태를 계기로 언택트(재택근무), 디지털 콘택트 시대가 앞당겨짐에 따라 비트코인에 대한 수요도 밝은 편이다.

비트코인을 중심으로 암호화폐(가상화폐) 가격이 전반적으로 상승하고 인식까지 개선됨에 따라 다양한 변화가 일고 있다. 테슬라 등 글로벌 기업은 자사 상품의 결제수단으로 암호화폐를 고려하고 있다. 모건스탠리를 비롯한 글로벌 금융사도 비트코인을 자산에 포함시키면서 상장지수펀드(ETF) 등 관련된 상품을 내놓기 시작했다.

각국 국민의 화폐 생활도 빠르게 변하면서 ‘현금 없는 사회’가 닥치고 있다. 일론 머스크 테슬라 최고경영자(CEO)가 국가의 공식적인 화폐인 법화(法貨·legal tender)를 갖고 있으면 “바보다”라고 조롱할 만큼 ‘현금의 저주’ 단계까지 이르고 있다. 현금의 저주란 5년 전 케네스 로코프 하버드대 교수가 쓴 《화폐의 종말》에서 처음 주장해 충격을 줬던 용어다.

각국 중앙은행도 변신을 서두를 수밖에 없다. 기업, 금융회사, 국민의 화폐 생활이 암호화폐로 전개됨에 따라 중앙은행 차원에서 ‘디지털 통화(CBDC: central bank digital currency)’를 검토할 수밖에 없다. 가장 먼저 도입한 디지털 위안화가 성공적으로 정착되고 있는 것도 CBDC 도입을 서두르는 요인이다.

디지털 통화 도입에 미온적인 태도를 취해온 일본은행(BOJ)과 유럽중앙은행(ECB)은 입장을 바꿔 올해 안에 디지털 엔화와 디지털 유로화를 도입하기로 방침을 확정했다. 국제결제은행(BIS)에 따르면 세계 중앙은행의 80%가 도입을 전제로 디지털 통화를 연구하고 있는 것으로 나타났다.

포스트 코로나 시대 국제통화제도와 관련해 가장 주목되는 것은 미국 중앙은행(Fed)이 ‘디지털 달러화’를 언제 도입할 것인가 하는 점이다. 그동안 Fed는 민간 권력이 국가 권력까지 넘보는 것을 견제할 목적으로 페이스북의 리브라 발행을 불허한 도널드 트럼프 전 정부의 방침에 따라 유보적인 입장을 취해왔다.

Fed가 디지털 달러 도입을 늦출수록 ‘트리핀 딜레마’ 우려가 현실로 닥쳐오게 된다. 트리핀 딜레마란 코로나 사태를 해결하기 위해 달러화를 계속 공급해야 하지만, 이 상황이 지속되면 기축통화 지위를 유지할 수 없게 된다는 것이다. 벨기에 경제학자 로버트 트리핀의 주장이다. 미국이 더 이상 달러 패권을 누리지 못하면 중국을 비롯한 다른 국가는 2차대전 이후 브레턴우즈 체제를 유지하기 위해 어쩔 수 없이 부담했던 달러화 보유 구속, 즉 ‘달러 함정’으로부터 벗어나게 된다. 이 경우 보유 달러화가 대거 출회되면서 원·달러 환율도 폭락할 수 있다.

Fed는 디지털 통화 시대가 닥칠 것에 대비해 오래전부터 대책반을 구성해 준비해 왔다. 현재 통용되는 달러화와 별도로 ‘디지털 달러화’를 언제든지 발행할 수 있는 단계까지 와 있다. 조 바이든 정부 출범 이후 페이스북의 리브라를 법정화하는 방안도 논의되고 있으나 직접 도입하는 방식을 채택할 것으로 예상된다.

디지털 통화 시대를 맞아 각국 중앙은행은 ‘통화정책을 어떻게 수행할 것인가’ 하는 또 다른 과제를 해결해야 한다. 네트워킹 효과와 수확 체증의 법칙이 적용되는 디지털 통화 시대에는 중앙은행이 목표를 ‘물가 안정’에만 둘 수 없다. Fed는 2012년부터 물가 안정과 고용 창출을 양대 책무로 설정했다.

한국은행은 3년 전 비트코인 투기 악몽 탓에 디지털 원화 도입을 주저해왔다. 한국은행은 다른 나라보다 뒤진, 잃어버린 시간을 메우기 위해 디지털 통화지표 개발, 통화정책 관할 범위 확대, 통화정책 전달 경로 유효성 점검, 경기 예측력 제고 등의 과제를 해결해야 한다. 이와 함께 고용 창출을 목표에 넣을 것인가를 놓고 벌이고 있는 한은법 개정문제를 마무리해 놓아야 한다.

schan@hankyung.com

관련 뉴스

1

코로나發 인플레… Fed '트리플 버블' 키우나 [한상춘의 국제경제읽기]

작년 말까지 디플레이션을 염려하다가 최근 들어 인플레이션이 갑작스럽게 불거지면서 정책당국자나 투자자 모두가 곤혹스러워하고 있다. 문제의 발단은 미국의 기대 인플레이션 지표인 BEI(10년물 미국 국채금리-10년물 물가연동채권 금리)가 미국 중앙은행(Fed)의 물가 목표치인 2%를 웃도는 데서 비롯됐다.인플레이션은 발생 원인별로 정책·비용상승·수요견인으로, 물가상승속도에 따라 마일드·갤로핑·하이퍼로, 경기(경제 성장률)와 관련해 디플레이션·리플레이션·스태그플레이션으로 나뉜다. 금융위기 이후에는 이들 요인이 한꺼번에 겹쳐 순차적으로 나타나는 ‘다중 복합 공선형 인플레이션’도 눈에 띈다.인플레이션이 불거지는 가장 큰 요인은 1년 전 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 사태를 맞아 각국 중앙은행이 추진했던 금융완화 정책 때문이다. Fed만 하더라도 작년 3월에 열렸던 임시회의를 통해 ‘중앙은행 역할을 포기했다’는 비판을 들을 정도로 무제한 통화공급 정책을 추진했다.어빙 피셔의 화폐수량설(MV=PT, M은 통화량, V는 통화유통속도, P는 물가수준, T는 산출량)에 따르면 통화공급은 그대로 물가로 연결된다. 금융위기나 코로나 직후처럼 돈이 많이 풀린 상황에서 최근처럼 경제활력이 되살아나면서 돈이 돌기 시작하면 인플레이션이 갑자기 불거진다.공급 면에서 국제원자재 가격이 급등하고 있는 것도 인플레이션 우려를 확산시키는 요인이다. 유가(북해산 브렌트유 기준)만 하더라도 코로나 직후 배럴당 20달러 밑으로 급락했다가 최근에는 60달러 선을 넘어섰다. 금융위기 당시와 비교하면 원자재 가격이 단기에 빨리 오르는 ‘슈퍼 스파이크’ 현상이 발생하고 있다.더 우려되는 것은 정책과 공급 요인에 의해 촉발된 인플레이션이 수요견인 인플레이션으로 악화될 가능성이 높다는 점이다. 수요견인 인플레이션 예측에는 실제(혹은 예상) 성장률에서 잠재 성장률을 뺀 ‘오쿤의 법칙(Okun’s rule)’이 활용된다. 결과치가 +%p일 때는 ‘인플레 갭’, -%p일 때는 ‘디플레 갭’으로 구분된다.코로나 사태 이후 가장 빨리 회복국면에 들어간 중국 경제는 올해 예상 성장률이 8∼9%로 인민은행이 추정하는 잠재 성장률인 6%보다 2∼3%포인트 높다. 가장 피해가 많았던 미국 경제도 올해 성장률이 4∼5%대로 예상돼 Fed가 추정하는 잠재 성장률인 2%를 기준으로 한다면 2∼3%포인트의 인플레 갭이 발생한다.코로나 사태를 맞은 지 1년이 되는 시점에서 갑자기 고개를 들고 있는 인플레이션은 정책과 공급, 수요 요인이 겹친 복합적 성격을 띠고 있어 정책적으로 대응하기가 어렵다. 속도 면에서도 갤로핑 인플레이션이자 경기와 관련해선 아직까지는 리플레이션 성격이 짙지만 어느 순간에 하이퍼 인플레이션으로 돌변할 가능성이 높다.통화정책 면에서는 코로나 사태 직후보다 지금과 같은 상황이 더 위험할 수 있다. 인플레이션을 잡기 위해 테이퍼링을 추진하다간 경기와 고용시장이 더 침체되는 ‘에클스 실수’를, 경기와 고용시장을 살리려고 금융완화 정책을 지속하다간 인플레이션을 조장해 또 다른 위기를 발생시키는 ‘그린스펀 실수’를 저지를 가능성이 높기 때문이다.두 실수를 저지를 확률이 공존하는 여건에서 각국 중앙은행의 선봉장인 Fed가 어떤 행로를 걸을 것인가를 알아보기 위해서는 통화정책 목표와 우선순위를 살펴볼 필요가 있다. Fed는 2012년부터 전통적인 목표인 ‘물가 안정’에다 ‘고용 창출’을 양대 책무로 설정했다. 양대 목표 간 충돌이 빚어질 때는 후자에 더 우선순위를 둬 통화정책을 운용해왔다.우선순위를 두고 있는 고용 목표가 달성되지 않는 여건에서 인플레이션이 우려된다 하더라도 금융완화 기조를 변경하는 일은 어렵다. 이번에도 Fed가 2013년 이후처럼 ‘트리플 버블(금융완화 버블+인플레이션 버블+테이퍼링 지연 버블)’을 키울 것이라는 시각이 고개를 드는 것도 ‘통화정책 불가역성’ 때문이다.최근 들어 인플레이션이 불거짐에 따라 증시에서 우려하는 테이퍼링은 당장 추진되기는 어렵다. 하지만 테이퍼링에 대한 우려는 지속되고 최악의 경우 앞당겨 추진할 가능성도 있다. 이 점을 고려해 투자자는 한편으로는 부채를 줄여 현금 흐름을 좋게 가져가고 다른 한편으로는 개별 종목투자에서 금융상품 등으로 포트폴리오를 다변화해야 할 때다.schan@hankyung.com
2

[한상춘의 국제경제읽기]美 국채금리 급등세…Fed 테이퍼링 추진할까

지난달 20일, 취임 첫날부터 15건의 행정명령을 발동할 만큼 도널드 트럼프 전 대통령 지우기에 주력하고 있는 미국 조 바이든 대통령의 경제정책에 금융시장도 반응하기 시작했다. 가장 먼저 눈에 들어오는 움직임은 국채 금리가 장기물 위주로 급등하고 있는 점이다. 10년물의 경우 지난 주말에는 장중 한때 연 1.185%대까지 올라 코로나 사태 직전 수준으로 돌아갔다.미국 국채 금리가 급등함에 따라 다른 금융시장에도 변화가 일고 있다. 바이든 정부 출범 이후 약세를 보일 것으로 예상됐던 달러 가치는 강세로 돌아섰다.국채 금리가 급등하는 가장 큰 요인은 각국 중앙은행의 통화정책 여력이 바닥나 재정 역할이 보다 중시되면서 적자 국채 발행이 불가피할 것이라는 우려 때문이다. 미국은 재닛 옐런 재무장관의 큰 행동전략(act big), 한국은 코로나 사태에 따른 피해 보상 차원에서 적자 국채 발행안이 검토되고 있다.울트라 금융완화 정책의 후유증으로 기대인플레이션이 오르는 것도 국채 금리가 급등하는 요인이다. 미국의 기대인플레이션은 물가 목표치인 2%를 웃돌고 있다. 작년 9월 미국 중앙은행(Fed) 회의에서 평균물가목표제를 도입하지 않고 물가수준목표제를 그대로 유지했다면 ‘테이퍼링’을 추진해야 한다는 논쟁이 거세질 수 있는 수준이다.특정국에서 금융시장의 효율성이 지속되기 위해서는 기준금리와 시장금리 간 체계가 유지되고 잘 작동돼야 한다. 2004년 이후처럼 기준금리를 올려도 시장금리가 내려가는 ‘그린스펀 수수께끼’가 발생하거나, 최근처럼 기준금리를 내려도 시장금리가 오르는 ‘파월 수수께끼’가 나타나면 중앙은행은 당혹스럽고 시장 참여자는 혼란스러워진다.오히려 코로나 사태 직후보다 지금과 같은 상황이 더 위험할 수 있다. 시장금리 상승세에 맞춰 기준금리를 올리다간 경기와 고용시장이 더 침체되는 ‘에클스 실수’를 범할 수 있다. 시장금리를 안정시키기 위해 기준금리를 더 내리면 자산 거품을 키워 또 다른 위기를 야기하는 ‘그린스펀 실수’를 저지를 가능성이 높아진다.두 실수를 저지를 확률이 공존하는 지금과 같은 여건에서 Fed가 어떤 행로를 걸을 것인가를 알아보기 위해서는 통화정책 목표와 우선순위를 살펴볼 필요가 있다. Fed는 2012년부터 전통적 목표인 ‘물가 안정’에다 ‘고용 창출’을 더해 양대 책무로 설정했다. 양대 목표가 충돌할 때는 후자에 더 우선순위를 둬 통화정책을 운용해왔다.현재 실업률은 고용 목표를 2배나 웃돌고 있다. 더 우려되는 것은 성장률과 실업률 간의 정형적인 역관계가 코로나 사태 이후 직장에서 완전히 쫓겨나가는 영구 실업자가 급증해 성장률이 높아지더라도 실업률이 떨어지지 않는 ‘더 거친 고용 창출 없는 경기회복’ 구조로 악화되고 있는 점이다.최근처럼 우선순위를 두는 고용 목표가 달성되지 않는 여건에서 기대인플레이션과 국채 금리가 상승하고 자산 거품이 우려된다고 하더라도 Fed가 금융완화 기조를 변경하는 것은 쉽지 않다. ‘통화정책의 불가역성’으로 누리엘 루비니 뉴욕대 교수가 주장했던 ‘경제 정상화 역설’의 근거이기도 하다.문제는 금융완화 기조가 지속될 경우 더 올라갈 확률이 높은 기대인플레이션과 국채 금리 상승세는 어떻게 할 것인가 하는 점이다. 미세 조정이 필요한 대목으로 Fed는 작년 9월 채택한 평균물가목표제와 금융위기 이후 3단계 양적완화 조치였던 ‘오퍼레이션 트위스트’로 조정해 나갈 것으로 예상된다.평균물가목표제에서는 코로나 이후 물가가 목표선을 밑돈 점을 감안하면 앞으로 웃도는 상황이 발생하더라도 이를 용인해 당장 긴축으로 돌아서지 않는다. 오퍼레이션 트위스트의 경우 재정정책상의 ‘페이고’와 마찬가지로 단기 국채를 매각한 재원으로 장기 국채를 매입하면 유동성은 늘리지 않고 장기 국채 금리를 안정시킬 수 있다.최근 들어 국채 금리 상승과 함께 주식시장에서 가장 우려하는 테이퍼링이 추진될 가능성은 작다. 코로나 사태 이후 소극적으로 대처한 한국은행이 부동산 대책 등을 의식한 일부 금융통화위원의 주장대로 기준금리를 올리다간 경기 침체로 이어지며 2018년 11월 악몽이 되살아날 가능성이 높다. 지금 급하게 해결해야 할 과제는 물가수준목표제를 평균물가목표제로 바꿔 놓는 것이다.schan@hankyung.com
3

[한상춘의 국제경제 읽기] 게임스톱發 마진콜…韓증시 쓰나미 오나

주식투자 역사상 개인을 상대로 ‘불패’ 신화를 이어가던 헤지펀드가 게임스톱에서 비롯된 공매도 전쟁에서 참패하는 대이변이 발생했다. 엎친 데 덮친 격으로 미국 증권당국마저 개인투자자 보호에 나서고 있어 1998년 롱텀캐피털매니지먼트(LTCM) 사태 이후 한동안 잊혀진 ‘헤지펀드 위기설’이 다시 나돌고 있다.헤지펀드란 1949년 미국인 앨프리드 존스가 처음 만든 일종의 사모펀드다. 대체로 100명 미만의 소수 투자자로부터 자금을 모아 파트너십을 결성하며 카리브해와 같은 조세회피지역을 무대로 활동한다. 헤지펀드는 나름대로 순기능이 있으나 자신의 이익만을 좇는 과정에서 국제금융시장을 교란하는 역기능을 낳기도 한다.헤지펀드가 활동 거점으로 삼는 조세회피지역은 법인 이윤과 개인 소득에 대한 과세가 전혀 없거나 아주 낮은 세금을 부과하는 지역을 말한다. 면세 대상과 정도에 따라 △조세천국지역 △조세은신지역 △조세특혜지역으로 구분된다. 금융위기와 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 사태를 거치며 온라인과 모바일상으로 이동하는 움직임도 포착된다.헤지펀드의 성격도 바뀌고 있다. 금융위기를 계기로 전통적인 헤지펀드의 수익률이 부진하자 행동주의 헤지펀드가 기승을 부리고 있다. 행동주의 헤지펀드가 무서운 것은 ‘주주가치 극대화’ 등의 명분을 내걸고 울프팩 전략으로 투자기업을 고사시키고 공매도, 콜옵션 등을 일삼는다는 점이다.헤지펀드 자문업체인 헤네시그룹에 따르면 게임스톱 등을 놓고 벌인 개인과의 공매도 전쟁에서 헤지펀드가 패배하면서 발생한 손실액은 금융위기 이후 최대 규모다. 이번 공매도 전쟁의 주역이었던 멜빈캐피털, 시트론리서치 등은 투자원금까지 줄어드는 최악의 사태가 발생한 것으로 알려지고 있다.헤지펀드가 투자원금까지 손실 보는 상황에 직면하면 ‘마진콜’을 당한다. 같은 이름의 영화로 우리에게 ‘도덕적 해이의 극치’ 정도로만 알려진 마진콜은 각종 펀드가 수익률 하락으로 증거금에 일정 수준 이상 부족분이 발생했을 경우 이를 보전하라는 요구로, 응하지 않으면 펀드런에 직면한다.헤지펀드가 고객과의 신뢰 유지를 생명처럼 여기는 것도 이 때문이다. 헤지펀드와 금융회사의 개인 고객 비중이 높은 최근과 같은 상황일수록 더 그렇다. 이 때문에 펀드매니저는 △투자이익 극대화 △비용 최소화 △위험 민감화 원칙을 철저히 지킨다. 만약 투자 실적을 내지 못하면 시장에서 퇴출당해 자연스럽게 구조조정이 이뤄진다. 이 때문에 마진콜 상황이 발생하면 헤지펀드는 시장의 신뢰를 유지하기 위해 반드시 응할 수밖에 없고, 이 과정에서 디레버리지로 연결되거나 상황이 긴박할 때에는 중앙은행이 나서 긴급 유동성을 지원한다.디레버리지란 마진콜을 당했을 때 헤지펀드가 증거금 부족분을 메우기 위해 기존에 투자해 놓은 자산을 회수하는 행위를 말한다. 이번 사태처럼 금리가 오르거나 중국 인민은행의 테이퍼링(유동성 회수)과 맞물릴 경우 신용경색 우려가 급부상하면서 낙관론이 팽배했던 증시에 비관론이 순식간에 덮치게 된다.특히 한국과 같은 신흥국에 투자한 자금을 우선적으로 회수 대상으로 택한다. 이 때문에 신흥국에서는 외국인 자금 이탈에 따라 통화 가치와 주가가 폭락하게 된다. 헤지펀드 위기설이 나돌 때마다 선진국에서는 영향이 크지 않다가 신흥국에서 엄청난 파장을 몰고 오는 ‘나비 효과’가 발생하는 것도 이 때문이다.문제는 이번 공매도 전쟁으로 한국에서 위기가 발생할 가능성이 있느냐 하는 점이다. 이론적으로 특정 국가에서 위기가 발생할 가능성이 있는가를 알아보기 위해 1997년 아시아 외환위기 이후부터 모리스 골드스타인의 위기진단지표가, 최근에는 금융시스템의 완충능력을 알 수 있는 금융스트레스 지수가 활용된다.두 지표로 한국을 진단해보면 이번 헤지펀드 위기설이 나돌기 시작한 이후 국내 증시에서 외국인 자금이 이탈하고 주가가 급락하고 있으나 중장기 투자자금의 회수로 악화돼 위기로 치달을 확률은 낮게 나온다. 하지만 자산 인플레이션 정도가 심한 가운데 유입 외자의 건전도가 약화되고 금융스트레스 지수가 오르는 점은 주목해야 한다.결국 최근 ‘공매도 전쟁발 헤지펀드 위기설’은 실제 발생 여부와 관계없이 앞으로도 계속 대두될 가능성이 높은 만큼 우리도 조기경보체계 가동, 증권사 증거금 추가 확보 등 다양한 각도에서 대책을 마련해놔야 한다.schan@hankyung.com