[한상춘의 국제경제읽기] 코로나發 달러 강세…'빚의 복수' 신호인가

입력2020.03.22 17:03 수정2020.03.23 00:32 지면A24

금융위기 이후 급증한 달러부채
10년물 발행 많아 만기 몰려
세계각국 달러 유동성 확보 비상

두려움에 급등한 'CDS 프리미엄'
'롤오버' 경색 땐 부도 도미노 우려

한상춘 객원논설위원 schan@hankyung.com

요즘 들어 재테크 변수 중 유일하게 올라가는 것이 있다. 바로 달러 가치다. 주요 6개국 통화 대비 달러 가치를 알 수 있는 달러인덱스는 103대에 근접했다. 2011년 12월 이후 8년 만에 최고 수준이다. 한·미 통화스와프 체결 소식으로 안정세를 찾긴 했지만 원·달러 환율도 1280원 중반대까지 급등했다.

액면 그대로 해석한다면 분명히 달러 강세다. 하지만 종전과는 다른 점이 있다. 달러 가치는 ‘머큐리(mercury·펀더멘털)’ 요인과 ‘마스(mars·정책)’ 요인에 의해 결정된다. 머큐리 요인으론 작년 7월 이후 미국 중앙은행(Fed)이 기준금리를 2.25%포인트 내렸다. 양적완화도 재개됐다. 도널드 트럼프 정부의 달러 정책은 약세를 지향하고 있다. 그렇다면 미국 이외 다른 국가에서 달러 가치를 끌어올리는 요인이 있는가 하는 점이다. 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19)은 어느 국가도 피해갈 수 없는 범세계적인 문제다. 각국 중앙은행들도 기준금리를 동시다발적으로 내리고 있다. 유럽, 일본, 중국, 한국 등 대부분 국가에서 돈을 풀고 있다.

미국과 다른 국가의 ‘머큐리’와 ‘마스’ 상으론 달러 가치가 최근처럼 강세가 될 만한 특별한 요인이 없다. 오히려 미국의 기준금리 인하 폭과 양적완화 규모, 그리고 주가 하락 폭이 제일 큰 점을 감안하면 달러 가치가 떨어져야 한다. 달러인덱스가 ‘97’대 이상으로 오를 수 있는 여건이 아니다.

우리 내부적으로도 원·달러 환율이 상승보다는 하락할 요인이 더 많다. 경기 면에서 우리는 침체 우려가 지속돼 왔으나 미국은 갑작스럽게 불거졌다. 골드만삭스는 올해 2분기 미국의 경제성장률이 -24%까지 추락할 것으로 예상했다. 금리 인하 폭도 Fed가 1.5%포인트 내리는 동안 한국은행은 0.5%포인트 인하에 그쳤다. 금리가 재역전돼 한국이 더 높다.

‘코로나 사태’ 이후 달러 강세 성격을 이해하기 위해서는 2009년 리먼브러더스 사태로 거슬러 올라가야 한다. 당시 Fed는 금융위기를 극복하기 위해 제로 금리와 양적완화를 추진했다. ‘부채 경감 증후군(debt deflation syndrome: 빚을 빚답게 느끼지 못하는 착각 현상)’에 빠졌던 모든 경제 주체가 앞다퉈 달러 자금을 조달했다. 신흥국이 더 심했다.

금융위기 이후 급증한 달러 부채 만기가 2018년 하반기를 시작으로 올해부터 집중적으로 돌아온다. 대부분 달러 자금을 10년 만기로 조달했기 때문이다. 국제금융협회(IIF), 국제통화기금(IMF) 등에 따르면 달러 부채 만기가 올해부터 2025년까지 매년 평균 4000억달러 이상 돌아오는 것으로 나타났다.

달러 부채 만기가 집중적으로 돌아오는 상황에서 부도 우려를 불식시키기 위해서는 원금을 상환하거나 신규로 달러 부채를 조달해 기존 것을 상환하는 ‘롤오버(rollover)’가 잘돼야 한다. 월가에서 한국의 코로나19 확진자 수를 주목하기 시작했던 지난달 24일 이전까지는 달러 부채를 롤오버하는 데 별다른 이상 징후가 발견되지 않았다.

문제는 그 이후다. 리스크 이론에서 가장 두려운 것으로 평가하는 ‘아무도 모른다(Nobody knows)’ 위험인 코로나 사태가 악화되자 달러 부채가 많고 국가 신인도가 낮은 신흥국부터 신용부도스와프(CDS) 프리미엄이 뛰기 시작했다. CDS 프리미엄은 특정국에 부도 우려가 제기될 때 가장 먼저 반영되는 지표다.

코로나 사태가 길어지자 CDS 프리미엄이 급등하는 현상이 빠르게 확산되고 있다. 미국도 상승하기 시작했다. 당황한 각국이 달러 유동성 확보에 나서기 시작했다. 위험자산과 안전자산 가릴 것 없이 처분했다. 주식과 같은 위험자산 가격이 떨어지면 금과 같은 안전자산 가격이 오르는 관행이 깨지는 것도 이 때문이다.

코로나 사태 이후 달러인덱스가 오르고 원·달러 환율이 상승하는 것은 종전처럼 머큐리나 마스 요인보다 ‘달러 유동성 확보’에 비상이 걸린 상황에서 나타나는 특수한 현상이다. 달러 투기 세력도 가세하고 있다. 국제외환시장에서도 코로나 사태 진전 여부를 주목하는 것은 이 때문이다.

코로나19 치료제나 백신 개발 소식만 들린다면 경색됐던 달러 부채 롤오버가 풀리면서 달러인덱스와 원·달러 환율은 빠른 속도로 정상을 되찾을 가능성이 높다. 하지만 코로나 사태가 계속해서 악화된다면 달러 유동성이 고갈되면서 국가 신인도가 낮은 고부채국부터 부도가 잇따를 것으로 예상된다.

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[한상춘의 국제경제읽기] 대형 상업용 부동산 거래절벽…집값 폭락 신호?

신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 사태가 장기화되면서 세계 부동산시장에 지금보다 앞으로 더 충격을 몰고 올 변화가 일고 있다. 대형 상업용 부동산과 고급 주택일수록 ‘거래절벽’ 현상이 나타나고 있다. 코로나19 사태 이후 부동산 매물을 내놓아도 매수 심리가 얼어붙어 거래가 이뤄지지 않고 있다.서브프라임 모기지(비우량 주택담보 대출) 사태로 정상적인 시스템이 무너진 여건에서는 비전통적인 통화정책만이 위기에 대처할 수 있는 유일한 길이었다. 미국 중앙은행(Fed)을 비롯한 각국 중앙은행은 기준금리 인하와 양적 완화를 통해 유동성을 공급했다. ‘부채 경감 증후군(debt deflation syndrome)’에 빠진 경제주체는 능력 이상 돈을 빌려 투자했다.주가에 이어 세계 부동산 가격도 거침없이 올랐다. 작년 4분기 기준으로 국제통화기금(IMF)이 산출한 세계주택가격지수는 170으로, 서브프라임 모기지 사태 이전 수준인 159를 훌쩍 뛰어넘었다. 소득 대비 주택 가격 비율(PIR) 등으로 평가해 보더라도 세계 부동산시장은 거품이 심하게 낀 것으로 나온다.서브프라임 모기지 사태 이후 세계 부동산시장은 뉴욕, 런던, 베를린, 토론토, 밴쿠버, 시드니, 상하이, 서울 등 주요 도시가 주도해온 점이 또 다른 특징이다. 용도별로는 주택시장보다 상업용 부동산시장이, 같은 주택시장이라도 고급 주택일수록, 규모별로는 대형 부동산 가격이 많이 오른 것도 이 때문이다.대형 상업용 건물과 고급 주택은 대체재가 제한돼 가격 변화에 따른 수요량 변화가 민감하지 않은 비탄력적인 시장이다. 수요의 가격탄력성이 비탄력적일수록 공급 곡선이 우측으로 이동되면 가격 하락 폭이 커진다. 4년 전 IMF의 ‘주택 가격 대폭락(GHC)’ 경고가 최근에 다시 고개를 드는 것도 이 이론적 근거에서 나오는 우려다.부동산 가격이 하락하면 세계 가치사슬 붕괴 이상으로 세계 경제에 미치는 충격이 클 것으로 예상된다. 부동산 가격이 떨어져 자산 소득이 줄어들면 소비가 감소해 경기를 둔화시키는 ‘역(逆)자산 효과’ 때문이다. 같은 가격 변화 폭이라도 상승할 때 자산 효과보다 하락할 때 역자산 효과가 더 큰 비대칭성이 존재한다.역자산 효과는 소비 이론에서 밀턴 프리드먼의 ‘항상소득가설’과 프랑코 모딜리아니의 ‘생애주기가설’에 뿌리를 두고 있다. 특정 가구는 생애에 걸쳐 소비 흐름을 일정하게 유지하려는 성향, 즉 은퇴 계획을 갖고 있기 때문에 소비는 현재 소득과 미래에 기대되는 소득뿐만 아니라 보유 자산 가치에 의해 결정된다는 것이 이 이론의 골자다.앨런 그린스펀 전 Fed 의장 연구에 따르면 미국 주택 가격 변화에 따른 민간소비지출 탄력성은 0.1∼0.15 정도다. 하지만 한국 아파트 가격 변화에 따른 민간소비지출 탄력성은 0.23으로, 미국보다 두 배 가깝게 높게 나온다. 한국 국민의 재테크에서 70% 내외를 차지하고 있는 아파트가 환금성이 높기 때문이다.코로나19 사태가 장기화돼 상업용 부동산 가격이 크게 떨어질 경우, 금융회사가 운용하는 각종 부동산 펀드에 증거금 부족 현상인 마진 콜이 발생하면 더 큰 문제다. 마진 콜에 대응하는 디레버리지 과정에서 기존에 투자한 부동산까지 처분해야 하는 악순환 고리가 형성될 가능성 때문이다. 그땐 ‘제2의 리먼브러더스 사태’다.다급해진 곳은 각국 중앙은행이다. Fed는 서브프라임 모기지 사태 이후 12년 만에 처음 비정례 회의를 통해 ‘빅 스텝’ 방식으로, 즉 한꺼번에 두 단계 기준금리를 전격 인하했다. 3월 정례 회의에서 한 차례 더 금리를 내린 이후 코로나19 사태 장기화 여부에 따라 제로(0) 금리 수준으로 복귀할 것으로 예상된다.캐나다 중앙은행도 기준금리를 0.5%포인트 내렸다. 조만간 유럽중앙은행(ECB)도 기준금리를 0.1%포인트 내려 마이너스 금리 폭을 넓히는 방안을 확정했다. 3월 금융통화회의에서 정책 수단을 아낀다는 이유로 큰 실수를 한 한국은행도 임시 회의를 통해 기준금리 인하 방안을 검토할 것으로 예상된다. 한국판 양적 완화 추진 방안도 함께 검토돼야 한다.코로나19 사태 이후 상황이 급박하다. 각국 중앙은행이 추진하고 있는 금리 인하는 차선책이다. 코로나19 사태를 조기에 진정시키는 것만이 최선의 위기 대처법이자 경기 부양책이다. 이제는 한국을 비롯한 세계 모든 국민이 방역 관련 기본 수칙을 지키는 동시에 남을 배려하는 ‘프로 보노 퍼블리코(pro bono publico : 공공선)’ 정신을 발휘해야 할 때다.
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코로나19로 무너진 美 증시…Fed, 구원투수되나[한상춘의 국제경제읽기]

지난 주말 한국경제신문 애독자에게서 전화가 왔다. “2차 대전 이후 최장의 강세장을 보이던 세계 증시가 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 사태로 한순간에 무너지느냐?”와 “앞으로 세계 경기는 어떻게 될 것인가?”라는 문의였다.리먼브러더스 사태 이후 세계 경기와 증시는 미국이 좌우해왔다고 해도 과언이 아니다. 금융위기 극복 차원에서 미국 중앙은행(Fed)이 추진한 저금리와 양적완화 정책이 각국 중앙은행의 통화정책, 증시를 비롯한 국제금융시장, 그리고 세계와 각국 경기에 핵심적인 역할을 해왔기 때문이다. 재정정책의 역할은 약했다.미국 증시에서 강세장은 주가가 20% 이상 떨어지지 않는 경우를 말한다. 코로나19 사태가 월가 시장 참여자 사이에 ‘게임 체인지 위험’으로 인식되기 시작한 이후 1주일 만에 다우존스지수가 14% 폭락했다. 이달 3일 치러질 슈퍼 화요일 경선에서 버니 샌더스 후보가 민주당 대통령 후보로 굳어질 경우 강세장이 끝날 것으로 보는 시각도 의외로 많다.미국 경기는 1990년대 부시-클린턴 국면을 뛰어넘을 정도로 장기 호황이 지속돼 왔다. 경기순환상 ‘호황’이라는 정의로는 그렇다. 코로나19 사태를 계기로 작년부터 제기돼온 ‘10년 장기 호황 종료설’이 현실화할 것이라는 시각이 급부상하고 있다. 세계 경기와 증시도 미국과 같은 운명을 걸어갈 것으로 예상된다.‘세계가 하나’인 시대에 세계 경기와 증시가 전후 최장의 호황과 강세장을 기록할 수 있었다는 것은 웬만한 위험에 잘 견디고 각국 간 공조 채널이 잘 가동돼 왔다는 의미로 받아들일 수 있다. 한경 독자의 문의대로 세계 경기와 증시가 코로나19 사태로 한순간에 흔들리는 것은 바로 이 점에 문제가 있기 때문이다.세계 경기는 ‘전후 최장’이라는 타이틀이 붙긴 하지만 연평균 성장률은 1990년대 성장국면에 비해 절반 수준에 그치고 있다. 성장률이 조금만 떨어지면 ‘침체’라는 용어가 곧바로 부상할 수 있는 수준이다. 낮은 성장률도 금융위기 이후 계층 간 소득 불균형이 더 심해져 중하위 계층에서는 체감할 수 없다.성장 동인은 ‘부(富)의 효과(wealth effect: 양적완화→유동성 공급→자산 가격 상승→민간소비 증가→경기 회복)’가 주요인인 만큼 주가 등 자산가격이 떨어지면 불안감이 몰려올 수밖에 없다. 오히려 각국 중앙은행의 저금리 정책으로 급증한 ‘빚의 복수’ 시대가 닥치는 것이 아닌가 하는 우려가 증폭된다.성장 생태계도 각국 간 세계가치사슬로 연결돼 중심국에서 경기가 둔화하면 순차적으로 성장률 하락 폭이 더 커지는 ‘나비 효과(butterfly effect)’가 우려돼 왔다. 세계가치사슬이란 ‘기업 간 무역’과 ‘기업 내 무역’으로 대변되는 국제 분업 체계를 말한다. 금융위기 이후 세계교역 증가율과 세계가치사슬 간 상관계수는 ‘0.85’에 달할 만큼 높게 나온다.각국 간 공조 채널은 폴 크루그먼 뉴욕시립대 교수가 “지금의 상황은 2차 대전 직전과 흡사하다”고 한 말로 요약된다. 2차 대전 직전 상황을 보면 세계 경제 패권이 ‘팍스 브리태니카’에서 ‘팍스 아메리카나’로 넘어가는 과도기였다. 보호주의 물결은 ‘스무트-홀리법’으로 상징되듯 극에 달했다. 극우주의 세력은 부상했지만 국제연맹은 무기력했다.그로부터 1세기가 지난 세계 경제는 중국의 부상이 이렇게 빠를 줄 아무도 몰랐다. 닐 퍼거슨 하버드대 교수는 중국과 미국이 함께 가는 ‘차이메리카’ 시대가 일러도 2020년은 지나야 가능할 것으로 내다봤다. 하지만 양국의 경제패권 경쟁은 이보다 5년 이상 앞당겨져 벌어지고 있다. 보호주의도 1930년대에 비유될 만큼 기승을 부리고 있다.금융위기 이후 극우주의 세력은 갈수록 커지는 추세다. 그 어느 때보다 세계 경제 안정을 위해 절실한 국제기구의 조정자 역할은 종전만 못하다. 세계무역기구(WTO)는 ‘무용론 혹은 해체론’, 국제통화기금(IMF)은 ‘파산설 혹은 구제금융설’까지 나돌 정도다. 국제규범의 이행력과 구속력은 2차 대전 이후 가장 약하다.코로나19 사태 이후 세계 경기와 증시는 각국이 어떤 식으로 대처하느냐에 따라 달라질 것으로 예상된다. 균열됐던 각국 간 공조 채널이 강화된다면 ‘의외로 빨리 회복’될 수 있다. Fed의 구원투수 역할이 절실하다. 금리 인하 등과 함께 도널드 트럼프 대통령이 연임을 위해 내놓는 경기와 증시 부양책을 기대해 본다.
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[한상춘의 국제경제읽기] 코로나19 사태…경제 비상대책 '타이밍'이 핵심

미국 월가에서 한국의 신종 코로나바이러스 감염증(코로나19) 확진자와 사망자 통계를 주목하고 있다. 순수 한국 문제에 관심을 보인 것은 1997년 외환위기 이후 처음 있는 일이다. 관심도로 본다면 당시보다 더 높다.두 가지 이유에서다. 하나는 중국의 늑장 발표와 잦은 확진자 판정 기준 변경으로 코로나19 통계의 국제적인 신뢰가 땅에 떨어졌다. 중국 대신 각종 질병 관련 통계에서 선진국 대우를 받고 있는 한국의 확진자와 사망자가 늘어남에 따라 코로나19의 현주소와 추이를 가늠해볼 수 있기 때문이다.다른 하나는 코로나19와 같은 국민 보건 문제를 대외 관계, 정치적 이유 등으로 초기 대응에 실패하고 그 이후 상황을 엄격하게 통제하지 못했을 때 어떤 결과를 가져오는지 한국이 단적으로 보여줬기 때문이다.한국의 코로나19 확진자와 사망자가 늘어남에 따라 위험자산과 안전자산을 놓고 오락가락했던 투자자 성향도 후자 쪽으로 기울어지고 있다. 안전자산의 상징 격인 국제 금값은 온스당 1620달러를 돌파했다. 2013년 2월 이후 최고 수준이다. 미국 국채 수익률(30년물 기준) 가격도 사상 최고 수준에 근접하고 있다.달러 가치도 상승하는 추세다. 주요 6개 통화에 대한 달러 가치를 알 수 있는 잣대인 달러인덱스는 100에 근접하고 있다. 원·달러 환율도 미·중 간 통상 마찰과 한국에 대한 일본의 수출 통제가 최고조에 달했던 작년 10월 초 이후 다시 1200원선이 뚫렸다. 코로나19 사태가 조기에 진정되지 않으면 1250원선까지 오를 것이라는 예상도 나오고 있다.올 들어 ‘의외다’ 할 정도로 빠르게 상승했던 세계 주가도 지난주를 정점으로 꺾이기 시작했다. 미국 증시는 역사적인 ‘다우존스지수 3만-나스닥지수 1만 시대’ 진입이 늦춰졌다. 미국 이외 다른 국가 증시의 경우 중국에 대한 경제 의존도가 높을수록 주가 하락폭이 커지고 있다. 지금부터 주가 움직임이 더 주목된다.눈여겨봐야 할 것은 발병 진원지인 중국보다 한국의 주가가 더 떨어지고 있다는 점이다. 중국은 유동성 공급, 감세, 금리 인하 등 초강력 대책을 연일 발표하고 있는 데 비해 한국은 문재인 대통령이 언급한 이후 관련 부처 수장이 말끝마다 ‘모든’을 외치고 있지만 정작 비상사태에 준하는 조치는 아직 나오지 않고 있다.코로나19 사태가 장기화할 경우 더 우려되는 것은 ‘세계 가치사슬(global value chain)에 어떤 영향을 미칠 것인가’ 하는 점이다. 세계 가치사슬이란 ‘기업 간 무역’과 ‘기업 내 무역’으로 대변되는 국제 분업 체계를 말한다. 금융위기 이후 세계교역 증가율과 세계 가치사슬 간 상관계수는 ‘0.85’에 달할 만큼 높게 나온다.도널드 트럼프 미 정부 출범 이후 보호주의가 기승을 부리면서 세계교역 탄성치(세계교역 증가율÷세계경제 성장률)는 갈수록 떨어지는 추세다. 3년 전 ‘2배’에 육박했던 세계교역 탄성치가 작년 하반기 들어서는 ‘1배’ 내외로 떨어졌다. 세계교역 탄성치가 ‘1배’ 밑으로 떨어지면 세계경기는 침체 국면에 들어간다. 미·중 간 무역마찰에 이어 코로나19 사태가 장기화하면 세계 가치사슬은 더 빨리 무너질 가능성이 높다.세계 가치사슬이 무너지면 대외교역 의존도가 높은 국가일수록 성장률이 더 떨어진다. 중국과 한국 경제는 올해 1분기 성장률이 마이너스 수준으로 추락할 가능성이 있다는 극단적인 비관론까지 나오고 있다. 올해 연간 성장률도 두 국가에서 상징성이 높은 각각 6%, 2% 달성은 물 건너갔다는 시각이 지배적이다.비상사태다. 유동성 공급, 금리 인하, 추가경정예산 편성 등과 같은 비상대책을 더 이상 늦추면 안 된다. 정책은 ‘타이밍’이 생명이다. ‘이것저것 생각하다’ 초기 대응에 실패해 이 지경까지 왔는데 또 대책을 놓고 언제까지 말만 할 것인가. 일단 비상대책을 추진해 놓고 코로나 사태가 진정되면 출구전략을 모색하는 것이 상황에 맞는 정책 방향이다.