[메리츠종금증권(4,885 +0.72%) 핸드셋/전기전자 주민우]

삼성전기(110,000 -1.79%)(009150): Bottom-out

- 삼성전기 주가는 2000년부터 국내 MLCC 수출금액(0.80), MLCC 매출액(0.74)과 높은 상관관계 나타냄 ▶️ 주가의 key는 'MLCC 매출액'

- 4Q18부터 시작된 MLCC 매출액 하락 사이클이 4Q19에 종료되고, 1Q20부터는 MLCC 매출액 상승 사이클 재개 예상 ▶️ 과거 MLCC 매출액 반등시점(2009,12,16년)을 실적발표일 기준으로 주가는 2~6개월 선행했었음.

- 4Q19 막바지 재고조정에 따른 MLCC 매출액 감소가 일시적인 주가의 조정을 야기할 가능성도 존재. 매 4분기 재고조정은 '상수', 재고조정 강도는 '변수'. 재고조정 강도에 따라 매출액 하락폭이 결정.

- 과거 10년간 3번을 제외하고 4Q MLCC 매출액은 전분기 대비 감소했는데, 이 시기 주가 수익률은 -18.0~+8.0%(평균 -6.0%)로 변동성을 나타냄 ▶️ 4Q19 경쟁적 재고조정을 진행하며 가격하락폭이 시장 예상보(1,075 +1.42%)다 더 커질 경우 주가 조정 불가피. 3Q19 경쟁적 재고조정으로 예상보다 큰 가격하락이 나타났음을 참고할 필요 있음. 하지만 매수의 기회일 뿐이라고 판단.

- 1Q20부터 시작되는 MLCC 매출액 증가 사이클은 1) 5G 스마트폰 판매증가(대당 탑재량 15~20% 증가), 2) 전기차 판매증가에 기반한 구조적 성장 사이클로 예상.

- 유통주식수의 12%에 이르는 공매도 잔고를 감안시, 4Q19를 지나 MLCC 매출액 회복 가시성이 더욱 뚜렷해질 수록 주가 상승 속도는 더욱 빨라질 전망.

- 적정주가 14만원으로 커버리지 개시. 2020년 예상 BPS에 1.76배(MLCC 업사이클 시기이자, 평균 ROE 9% 달성시기인 2017~18년 평균치) 적용. ▶️ 2020년부터 MLCC 사이클이 회복되며 ROE는 9%가 에상됨. 2015년에도 실적(ROE)보다 멀티플이 먼저 반등한 사례 참고 필요.


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