GS(078930) - 정제마진 회복, 고도화설비 부각될 듯...현대증권

- 투자의견 : BUY (유지)
- 적정주가 : 47,000원(종전 45,000원)

● GS칼텍스 1분기 어닝 강한 회복 예상
GS칼텍스의 1분기 영업이익은 2,214억원으로 전분기 1,724억원에 비해 크게 증가할 것으로 보인다. 특히 지난 4분기에는 감가상각방법(후입선출법에서 총평균법으로)을 변경한 효과(2,200억원 수준 추정)가 반영되었고 이를 제외한 실제 영업이익은 -500억원 수준이었기 때문에 1분기 2,000억원이 넘는 영업이익은 강한 실적 턴어라운드로 볼 수 있다.

● 정제마진 개선이 주 요인
글로벌 수요감소와 아시아 지역 정제설비 증설로 부진을 면치 못했던 정제마진은 연초 이후 휘발유, 나프타 위주로 마진이 회복되고 있다. 휘발유의 경우 북미지역 정유설비의 정기 보수 등 공급 이슈로 작년 4분기 배럴당 5.1달러이던 스프레드가 3월 누적 기준 12.8달러까지 개선되었고 전년 4분기 -0.8달러이던 나프타마진도 3.5달러까지 회복되고 있다.

● 경유마진 회복 고무적
마진 회복이 상대적으로 더뎠던 경유는 미국, 중국 산업생산 회복에 따른 수요증가와 재고 증가세 둔화로 지난 4분기 6.4달러에서 3월 누적 9.0달러까지 회복되고 있다. 이처럼 수요감소와 정유설비 증가로 고전했던 2009년과는 달리 금년 글로벌 수요는 +1.9% 증가하는 반면 증설 규모는 줄어들어 석유제품 수급과 정제마진은 전년대비 개선될 전망이다.

● 고도화설비 증설 부각될 듯
GS칼텍스는 2009년부터 총 1조 5,000억원을 투자해 6만배럴/일 규모의 고도화설비(HOU)를 건설하고 있는데 완공을 당초 계획(연말)보다 앞당겨 10월부터 시생산이 가능할 것으로 보인다. 이 설비가 완공되면 고도화비율은 31.5%로 S-Oil 수준(25%)보다 높아지게 되며 경유마진이 회복되는 상황에서 가동을 시작할 경우 고도화설비의 가치가 부각될 것으로 보인다. GS리테일 매각에 따른 NAV 상승을 반영해 적정주가를 47,000원으로 소폭 상향조정하며 BUY의견을 유지한다.