하이닉스(000660) - 예상을 뛰어넘는 DRAM 가격 강세 속에 긍정적인 시각 유지...한국투자증권 - 투자의견 : 매수 - 목표주가 : 25,500원 (상향) * 예상보다 높은 D램 가격강세를 반영해 하이닉스 실적추정 상향조정 DRAM Exchange가 8월 하반기 D램 고정거래가격을 공개했다. DDR2 주력제품가는 8월 상반기 1.34달러보다 5.2% 상승한 1.41달러였고, DDR3 주력제품가 역시 같은 기간 4% 오른 1.56달러를 기록했다. 당사는 향후 D램 가격이 아직 더 오를 여지가 있다고 생각하는데 그 이유는 1) 하반기 D램 공급성장이 여전히 제한적이며 2) 삼성전자가 미국 D램 생산 라인을 닫으며 D램 가격이 아직도 여전히 낮단 점을 시사하고 있으며, 3) PC당 D램 원가율이 5.6%로 역사적 평균치8% 대비 여전히 낮은 수준으로 이 역시 D램 가격이 아직 낮은 수준임을 보여주기 때문이다. 이런 요인들을 고려해 당사는 하이닉스의 D램 판가가 3분기에 23%, 4분기에 4% (이전 추정치: 3분기 20%, 4분기 -5%) 각각 증가할 것으로 전망한다. * 대만 Powerchip의 생산량 증가, 그러나 제품 mix가 비D램 제품으로 이동 중 Digitimes 보도에 따르면 대만의 대표적인 D램 업체 중 하나인 Powerchip이 3분기 웨이퍼 생산량을 월 8만장으로 2분기(월4만장)대비 2배 늘렸다. 그러나 이중 foundry(위탁생산) 물량이 3분기 월 웨이퍼 생산량의 50%를 차지할 정도로 비D램 분야 물량이 크게 증가하였다. DRAM Exchange 자료에 따르면 지난 2분기에 foundry물량이 총 웨이퍼 생산량의 22%만을 차지하였다. 즉 당사는 commodity D램 웨이퍼 생산량이 3분기에는 14% 오르는데 그칠 것으로 생각한다. 당사는 여전히 하반기 D램 공급성장이 제한적일 것으로 전망하며 가격에는 긍정적일 것으로 생각한다. 그 이유는 1) 설비투자(Capex)가 여전히 적게 이뤄지고 있고 2) 수익성이 떨어지는 생산라인들이 폐쇄되고 있기 때문이다. * DDR2에서 DDR3로의 주력제품 전환이 전체D램 공급에는 긍정적으로 작용할 전망 당사는 DDR3제품이 2010년으로 넘어가면서 주력제품이 될 경우 전체 D램 공급에는 긍정적일 것으로 보고 있다. 많은 투자가들이 현재 DDR3 가격 프리미엄(DDR2 고정거래가 대비 11%비싸)에 주목하고 있지만 당사는 DDR3가 서서히 주력제품이 되면서 그동안 누려왔던 프리미엄이 사라질 것으로 생각한다. 그림1에 나타난 DDR1 대비 DDR2의 가격프리미엄 추이를 자세히 살펴보면 DDR2의 가격프리미엄이 제품 출시 후 9개월이 된 시점에서 완전히 사라짐을 볼 수 있다. 한 가지 더 주목할 점은 DDR1에서 DDR2로의 제품전환이 이뤄진 05-06년을 보면 wafer생산이 이 기간 크게 늘었음에도 불구 D램 공급은 크게 늘지 못했음을 볼 수 있는데, 이는 DDR2의 wafer die 크기가 DDR1보다 커지면서 생산효율(Die shrink 효과)이 떨어졌기 때문이다. 여러 업체들이 가동률을 늘리며 DDR3 생산체제로의 전환을 적극 추진하는 이 시점에서 당사는 상기 요인이 2010년 공급에도 제한적인 요소로 다가올 수 있을 것이라 생각한다. * 하이닉스에 대한 투자의견 ‘매수’ 유지하며 12개월 목표주가 25,500원으로 상향조정 예상보다 높은 메모리가격 강세를 실적에 반영해 동사의 09년 및 10년 EPS 추정치를 각각 24%, 0.2% 상향조정한다. 하이닉스에 대한 ‘매수’ 투자의견은 유지, 12개월 목표주가는 25,500원으로(이전 20,800원) 상향 제시한다. 목표주가 25,500원은 12개월 forward ROE 25.5%(이전 20.5%)를 반영한 12개월 목표 PBR 2.2배(이전 1.86배)를 적용해 산출했다. 당사가 생각하는 하이닉스의 수혜요인은 다음과 같다: 1) 메모리시장 반등으로 인한 큰 폭의 실적개선, 2) DRAM판가와 매우 높은 상관관계를 보이는 동사주가, 3) 유상증자를 통한 재무개선, 4) 환율안정으로 인한 장부가치의 상승 등이 있다. 주요 리스크요인은 1) 소송관련 리스크, 2) 부진한 글로벌 경기, 3) 취약한 재무구조다.