롯데칠성(005300) - 실적 개선과 자산가치가 만날 때...대우증권 - 투자의견 : 매수 - 목표주가 : 1,150,000원 ■ 원가 급등의 여파에서 자유롭지 못할 2분기 실적 롯데칠성은 2008년 하반기부터 국제원재료가격 상승과 환율 상승에 의한 원가 급등으로 실적이 부진했다. 2008년 두 차례에 걸친 제품가격 인상(2월과 6월, 품목별로 5~10% 인상)으로 매출액은 2008년 연간 6.4%, 2009년 1분기 8.4% 상승했지만 원가 급등을 모두 흡수하기에는 충분하지 못했다. 2009년 2분기에도 이러한 기조가 유지될 것으로 예상된다. 매출액은 가격인상 효과에 힘입어 4.1% 증가할 전망이다. 제품가격은 2009년에도 평균 4% 인상(2월 7~8% 인상 후 4월 3~4% 인하)되었다. 하지만 대부분의 원재료 가격이 2008년 하반기에 인상되어 2009년 2분기 영업이익은 8.7% 감소할 전망이다. 롯데칠성의 원재료 수입비중은 약 40%이다. 환율의 등락은 수입원재료의 가격에 즉각적인 영향을 주기 때문에 2008년 하반기부터 환율 급등으로 수입원재료가 높은 원가에 투입되었다. 국내에서 조달하는 대표적인 원재료인 공관, PET병, 설탕 등도 하반기에 각각 15%(8월), 12%(6월, 8월), 15%(11월) 인상되었다. ■ 하반기에 영업이익 개선 뚜렷하게 나타날 전망 2009년 하반기에는 가격 인상 효과와 원가 하락이 맞물려 영업이익이 뚜렷하게 회복될 전망이다. 롯데칠성은 지난 2년간 매년 4% 이상의 가격 인상을 단행했으나 원가 급등에 밀려 그 효과가 나타나지 않았다. 하지만 하반기에는 원가 하락으로 가격 인상 효과가 나타날 전망이다. 뿐만 아니라 3분기 음료의 계절적인 성수기에 진입하면 가격인상 효과가 극대화될 것으로 예상된다. 원가 하락은 하반기 실적의 핵심이다. 먼저 수입원재료 가격에 영향을 주는 환율이 최고점 대비 20% 하락한 1,200원대에 안착했다. 롯데칠성은 수입규모가 1억달러 이상 되어 환율에 민감하다. 환율이 100원 등락하면 세전이익이 100억원 정도 증감한다. 또한 국제상품가격의 하락을 반영해 자재가격이 인하되면서 전체적인 자재부담은 5% 가량 줄어들었다. 공관가격이 2~4월에 5~10% 인하되고, PET병 가격은 2월에 2% 인하되었다. 다만 ‘두산주류’와 ‘CH음료’(해태음료 공장 인수, 지분율 100%, 300억원에 인수) 인수를 위해 발생한 차입금에서 이자비용이 발생하고 롯데주류비지에서 지분법손익이 발생하기 때문에 순이익은 전년 동기와 단순 비교하기에 무리가 있다. ■ 소주사업 진출의 현주소는? 올해 초 인수한 ‘처음처럼’은 예상대로 공격적인 마케팅 전략을 구사하고 있다. 적극적인 마케팅에 힘입어 ‘처음처럼’의 시장점유율은 4월 12.6%까지 올라섰으며 전체적인 소주시장의 침체에도 불구 4월 판매량이 전년 대비 8.1% 성장했다. 반면 음료 유통망과의 시너지는 롯데주류비지가 롯데칠성에 합병 가능한 시기 이후로 미뤄질 것으로 예상된다. 롯데주류비지는 두산주류를 순자산가액보다 3천억원 이상 높은 가격에 인수했기에 20년에 걸쳐 연간 150억원의 영업권 상각이 발생하는 것이 정상이다. 하지만, IFRS 도입 시 영업권 상각을 하지 않을 수도 있어 2009년 수익예상에는 영업권 상각을 고려하지 않았다. 영업권 상각을 고려하면 롯데주류비지에서 지분법손실이 발생할 전망이다. ■ 부동산 가치 현실화, 투자의견 매수, 목표주가 1,150,000원 그 동안 가능성으로 남아 있던 부동산 가치가 현실화되고 있다. 서울시는 서초동 롯데칠성 부지의 용도변경 신청을 조건부 승인했다. 일반 상업지역으로 용도가 변경되면 개발을 통해 1조원 이상의 가치를 이끌어낼 수 있을 전망이다. 롯데칠성은 서초동 부지 외에도 롯데쇼핑(지분율 4.3%), 롯데삼강(9.8%), 롯데건설(3.3%) 등을 보유하고 있는 대표적인 자산주이다. 투자의견 매수, 목표주가는 1,030,000원에서 1,150,000원으로 상향 조정한다. 서초동 부지 개발이 현실화된 것을 반영했기 때문이다. 영업가치는 40만원, 자산가치는 75만원으로 산정한 sum of parts 방식을 사용했다.