게임하이(041140) - 게임업계의 숨은 진주...미래에셋증권 - 투자의견 : BUY - 목표주가 : 1,900원 ■ 목표주가 1,900원, 투자의견 BUY 제시 게임하이에 대한 목표주가 1,900원과 투자의견 BUY를 제시함. 이는 동사의 주요게임인 ‘서든어택’과 ‘데카론’이 국내 및 해외 시장에서 안정적으로 성장을 하고 있으며, 하반기부터 신규게임 ‘메탈레이지’의 매출도 본격화될 것으로 기대되기 때문임. 특히 온라인게임 산업은 경기에 영향을 거의 받지 않고 있으며, 해외 온라인게임 시장의 높은 성장성은 유지될 것으로 판단됨. 동사의 목표주가는 2009년 인터넷/게임 업종 평균 PER 17.1배를 적용하여 산출함. ■ 국내 최고의 FPS ‘서든어택’개발사 게임하이는 지난 2000년 온라인게임 업체로써 설립되었으며, 2002년부터 KTH의 게임포탈을 통해 게임서비스를 시작함. 동사는 2005년 5월과 8월에 각각 오픈베타 서비스를 시작한 자체개발 온라인게임 ‘데카론’과 ‘서든어택’을 기반으로 본격적인 성장단계에 진입함. ‘데카론’은 전형적인 MMORPG 게임이며, ‘서든어택’은 FPS 장르 게임임. 특히 ‘서든어택’은 ‘아이온’ 출시 전까지 국내 PC방 점유율 순위에서 100주 이상 연속 1위를 기록했었음. 동사의 ‘데카론’과 ‘서든어택’은 중국, 일본, 대만 등 해외 시장에서도 서비스를 시작했으며, 2009년 1분기 기준 해외 로열티 매출 비중은 17.6%였음. ‘서든어택’은 국내에서 처음으로 동접자수가 25만명에 달했으며, CJ인터넷의 넷마블을 통해 서비스되고 있음. 또한 ‘데카론’의 국내 동접자수는 5만명 수준이며, 신규게임 ‘메탈레이지’는 지난 2009년 5월부터 국내에서 서비스를 시작함. . ■ 2008년 8월 코스닥 우회상장 동사는 2008년 8월 상하수 및 폐수처리 업체인 대유베스퍼와 합병하면서 코스닥시장에 우회상장함. 동사는 대유베스퍼의 주력인 상하수 관련 사업부의 매각을 추진하고 있으며, 올 상반기에 매각이 완료될 것으로 예상됨. 2009년 1분기 매출액과 영업이익은 각각 104억원, 41억원이었으며, 세전이익은 46억원이었음. 게임별로 보면 ‘서든어택’과 ‘데카론’의 매출액은 각각 73억원, 25억원이었으며, 상하수 관련 기타가 6억원이었음. ■ 높은 사업 안정성과 수익성 보유 동사의 사업 안정성과 수익성은 매우 높은 수준임. 국내 주요 게임개발사들은 단일게임에 대한 매출의존도가 높으나, 동사는 ‘서든어택’, ‘데카론’ 등 상용화에 성공한 게임이 두 개이기 때문임. ‘서든어택’은 아직도 고성장세에 있으며, 해외 진출이 진행되고 있다는 점에서 성장세는 당분간 유지될 것으로 기대됨. 특히 산업 특성상 이미 상용화에 성공한 온라인게임의 수익성은 매우 높음. 이를 입증하듯 합병전 기준으로 동사의 2008년 매출액 및 영업이익은 각각 382억원, 233억원이었으며, 영업이익률은 61.0%에 달함. ■ ‘서든어택’의 고성장세는 당분간 유지될 전망 ‘서든어택’은 2005년 오픈베타 이후 국내에서 폭발적으로 성장하고 있으며, 2007년에는 국내 최고의 트래픽을 기록함. ‘서든어택’은 아직도 PC방 점유율 순위에서 ‘아이온’ 다음으로 가장 높은 트래픽을 유지하고 있으며, 낮은 유료화율과 ARPU수준을 감안하면 향후에도 성장 가능성은 매우 높음. 2009년 1분기 기준으로 ARPU와 유료화율은 각각 12,000원, 8.9%에 불과함. 또한 ‘데카론’도 PC방 점유율 20~30위를 유지하고 있음. ■ 해외 로열티 큰 폭으로 증가할 전망 2008년 기준으로 ‘데카론’과 ‘서든어택’의 해외 로열티 매출액은 각각 25억원, 20억원에 불과했으나, 향후 해외 매출액은 큰 폭으로 성장할 것으로 기대됨. 이는 이들 게임들의 서비스 국가가 추가될 것으로 보이며, 해외 온라인게임 시장이 고성장하고 있기 때문임. ‘데카론’은 지난 2005년부터 순차적으로 서비스 국가를 확대해가고 있으며, 지난 2008년부터 태국, 유럽, 동남아 국가에서도 서비스를 시작함. ‘서든어택’도 2008년부터 대만, 베트남 등으로 서비스를 확대해가고 있음. 특히 ‘서든어택’은 2008년 초부터 현지 자회사 게임야로우를 통해 일본에서 서비스되고 있으며, 일본 온라인 FPS 게임 순위 1위에 도달함. ‘서든어택’의 일본 동시접속자수는 1만 2천명, ARPU는 3,300엔 수준임. 아직 일본에서의 트래픽은 높은 수준은 아님. 그러나 최근 트래픽이 큰 폭으로 증가하고 있는 추세에 있다는 점과 ARPU가 국내(12,000원)의 3배에 달하는 수준이라는 점에서 향후 큰 폭의 성장이 가능할 것으로 기대됨. ‘서든어택’의 서비스에 힘입어 일본 자회사 게임야로우의 실적은 대폭 향상되고 있는 추세에 있음. 게임야로우의 2009년 1분기 매출액은 전년동기 대비 90.1% 증가했으며, 영업이익도 흑자전환에 성공함. . 또한 동사는 ‘서든어택’을 올 3분기에 미국 시장에서도 상용화 서비스를 시작할 예정임. 미국 온라인게임 시장이 최근 큰 폭의 성장을 보이고 있으며, 올 하반기부터는 소액결제를 위한 휴대폰결제가 가능해진다는 점에서 기대 이상의 성과도 가능할 것으로 판단됨. ■ 다양한 신규게임 라인업 보유 동사는 2009년 하반기부터 신규게임 서비스가 본격화될 것으로 기대됨. 메카닉 FPS ‘메탈레이지’는 지난 5월 26일부터 국내에서 상용화 서비스를 시작했음. ‘메탈레이지’의 동접자는 현재 5천여명으로 아직 미비한 수준이나, 최근 실시되고 있는 대규모 업데이트와 마케팅을 통해 트래픽이 증가할 것으로 기대됨. ‘메탈레이지’의 해외시장 진출은 2009년 하반기부터 일본을 시작으로 순차적으로 확대될 것으로 기대됨. 또한 동사는 자체개발 온라인게임 ‘프로젝트 L’과 ‘프로젝트 E’를 2009년 하반기부터 베타서비스를 실시할 예정임. 특히 동사는 자체개발 게임을 기반으로 최근에는 퍼블리싱 부분으로 사업을 확대해가고 있음. 동사는 이미 ‘좀비온라인’, ‘카르카스 온라인’ 등 3개의 퍼블리싱 게임을 확보했음. 동사의 퍼블리싱 서비스는 아직 초기단계이지만 국내 및 해외에서의 온라인게임 서비스를 위한 인프라를 구축했다는 점에서 성공가능성은 높아 보임. 동사는 2009년 하반기부터 ‘좀비온라인’을 시작으로 ‘카르카스 온라인’과 ‘프로젝트 D’를 순차적으로 상용화할 예정임. ■ 2009년 매출액 및 영업이익 전년대비 14.4%, 8.3% 증가 전망 게임하이의 2009년 매출액 및 영업이익은 전년대비 14.4%, 8.3% 증가한 456억원, 212억원에 달할 것으로 전망됨. 이는 기존게임 ‘서든어택’과 ‘데카론’이 국내에서는 꾸준한 성장을 보이고 있으며, 일본과 미국을 비롯한 해외에서 추가적인 매출이 발생할 것으로 판단되기 때문임. 또한 신규게임 ‘메탈레이지’의 매출이 올 하반기부터 본격화될 것으로 기대됨.