대웅제약(069620) - 3분기 실적 코멘트: 아직도 바닥은 아닌 듯...동양증권 - 투자의견 : Buy - 목표주가 : 50,000 원 1) 투자의견 Buy 및 적정주가 50,000원 제시 동사에 대한 투자의견 Buy를 유지하고, 적정주가는 조정 실적을 반영하여 기존 63,000원에서 20.6% 하향한 50,000원을 제시함. (1) 수입 원재료가가 환율 변동성 확대에 따라 위험 노출도가 증대되고 있는 점, (2) 주력 품목의 코프로모션 전환에 따른 수익성 하락, (3) 경쟁 심화로 인한 신규 품목들의 시장 정착 지연과 이에 따른 주력 품목 대체 부진으로 인한 성장 모멘텀 부족 등은 투자판단시 고려해야 될 요소임 2) 2008년 3분기(3월 결산) 영업실적 시장 컨센서스 대비 큰 폭으로 하회 동사의 2008년 3분기 매출액은 전년 동기 대비 8.9% 증가한 1,382억원을 기록한 반면, 영업이익은 전년 동기 대비 60.6% 급감한 80억원을 시현함. 이번 영업실적은 시장 컨센서스 및 당사 추정치를 큰 폭으로 하회한 수준으로 환율 민감도가 높은 동사 사업 모델의 특성이 현재와 같은 경기침체 국면에서 실적 모멘텀을 발휘하기가 제한된다는 점을 확인시켜준 결과임 3) 2008년 4분기도 수익성 하락 불가피 동사의 2008년 4분기 매출액은 전년 동기 대비 6.3% 증가한 1,310억원을 기록할 것으로 전망되나, 영업이익은 환율 변동성 확대에 따라 전년 동기 대비 46.0% 급감한 92억원을 기록할 것으로 예상됨. 이는 비용 통제가 적절하게 이루어져 판관비율이 전년 동기 대비 2.0%p 하락한 36.9%를 기록한다고 하여도 1,350원(원달러 환율)을 평균환율로 가정할 경우, 매출원가율은 전년 동기 대비 8.7%p 상승한 56.0%를 기록할 것으로 전망되기 때문임 4) 연간 영업실적 하향 조정: 환율 변동성이 축소되지 않는 한 수익성 악화 지속 전망 인건비 등 고정비적 요소에 대한 비용 통제가 이루어진다고 하여도 신규 품목들의 시장 정착을 위한 마케팅 비용 등의 지출이 지속될 것으로 판단되어 판관비율의 계속적인 증가는 피할 수 없을 것으로 전망됨. 또한, 동사의 회계 결산을 기준으로 보수적인 관점에서 접근하고자 2009년 평균환율을 1,325원(원달러), 2010년 평균환율을 1,225원(원달러)으로 가정할 경우, 사업 모델의 특성상 2009년 매출원가율은 전년 대비 0.6%p 상승한 53.6%, 2010년 매출원가율은 전년 대비 0.4%p 하락한 53.2%를 기록할 것으로 전망되어 수익성 하락 불가피.