편득현의 월스트리트 따라잡기

최근 연준을 중심으로 전 세계 중앙은행들이 동시 다발적으로 금리를 인상하고 예상보다 더 오랜 기간 고금리를 지향하는 움직임을 보이면서 자본시장내 하락 모멘텀이 빨라지고 있습니다. 주식과 채권 뿐만 아니라 금과 유가도 하락해 투자자들이 매우 방어적인 방향으로 움직이고 있음을 보여주고 있습니다. 현재는 시장이 금리 상승, 강 달러, 저 성장, 더 높은 지정학적 위험을 가격에 반영하고 있는 단계로 보여집니다. 앞으로 다시 상승할지 여부는 인플레이션의 하락, 연준의 피벗, 달러화의 약세 전환, 기업 실적의 안정화 등에 달려 있으며 최소 3~6개월 이상의 시간이 필요해 보입니다. 그리고 장기 금리의 하락이 강세장 전환의 키 포인트로 보입니다. 이번 주 IB들의 강조 내용은 다음과 같습니다.
이번 주 IB아이디어 1.
부동산 시장 냉각에 따른 중국 경제의 불확실성 지속은 신흥 시장 주식에 대한 악재로 남아
부동산 부문은 지난 수십 년 동안 중국의 급속한 경제 성장의 주요 원천이었지만, 약화될 조짐을 이미 보이기 시작했을 수도 있습니다. 부동산 개발업자들은 현금 흐름의 손실을 경험하고 있으며 그 영향은 사업의 중단, 주택 구매자들에 대한 분노 유발 및 성장을 지원하고 금융업종으로 확산을 억제하기 위해 노력중인 정부까지 영향이 이어지고 있습니다.

2000년부터 2018년까지 중국의 중산층 인구는 전체 인구의 3.1%에서 50.8%로 급증하여 소비자의 부가 증가했고 사람들은 농촌에서 도시로 이주를 시작했습니다. 소비자의 수가 확대되면서 주택 구입이 급증하면서 개발업자들은 수요를 충족시키기 위해 빠르게 건설해야 했습니다. 그것은 또한 미완성 주택을 "사전 분양"하는 관행을 시작했고, 이는 개발업자들에게는 사업 확장을 위한 주요 자금원이 되었습니다.



부동산 시장이 호황인 가운데 중국 정부는 최근 몇 년 사이 개발업자의 차입에 엄격한 규제를 가함으로써 해당 부문의 금융 리스크를 제한하는 데 초점을 맞췄습니다. 그러나 이러한 개혁은 코로나 바이러스 폐쇄로 인한 주택 수요 감소와 합쳐져 현금 흐름 문제를 악화시키고 일부 개발업자의 도산으로 이어졌습니다. 8월 부동산 투자는 전년 동기 대비 13.8% 감소, 신규 주택 창업은 47.2% 감소, 주택 매매는 20.8% 감소, 주택 가격은 12개월 연속 하락했습니다. 게다가 여름에 분양된 주택 사업이 정체되고 불완전하게 진행되면서 주택 구입자들은 주택담보대출 납입 중단을 선언했습니다. S&P 글로벌에 따르면, 이런 움직임은 중국 모기지 대출의 약 2.5%인 9740억 위안(1390억 달러)로 추정되고 있습니다.

부동산 부문이 중국 국내총생산(GDP)의 약 30%를 차지하기 때문에 잠재적 부동산 침체는 특히 금융 스트레스가 다른 부문으로 확산될 경우 중국 경제에 큰 어려움을 가져옵니다. 애널리스트들이 2022년 기대치를 하향 조정하면서 중국의 경제 전망은 이미 상당히 약화되었습니다.

BoA는 중국의 GDP 성장률이 2021년 8.1%에서 2022년 3.5%로 둔화될 것으로 예상하고 있습니다. 중국 정부는 부동산 위기가 경제에 미치는 부정적인 영향을 완화하기 위한 조치를 취했습니다. 이를 통해 중단된 주택 개발을 완료하고 주택 선분양에 대한 규제를 하면서 2,000억 달러(290억 달러)의 대출을 제공할 계획입니다. 또한 중국인민은행은 주택담보대출의 기준인 5년 만기 대출 프라임 금리를 4.45%에서 4.3%로 낮췄고 금융기관에 제공하는 1년 만기 대출금리는 2.85%에서 2.75%로 인하해 수요 부양을 시도하고 있니다.

중국은 부동산 시장의 균형을 다시 찾고, 전염병을 통제하며, 만족할만한 수준의 성장과 고용을 유지하려고 노력하면서 독특한 곤경에 처해 있습니다. 중국의 현재 부동산 딜레마 해결 방안이 아직 결실을 맺지 못한 가운데, 내년이 임박한 현 시점에서는 10월 16일 제20차 전국인민대표자회의에 모든 시선이 쏠릴 것으로 보입니다.
이번 주 IB아이디어 2.
경제가 어떤 길을 가게 될 지는 물가 하락 속도에 달려 있으며, 투자자들은 현금 흐름이 발생하는 주식에만 투자할 필요
투자자들에게 있어 올해 상당 기간 동안 주식을 짓눌렀던 금리 인상과 성장 둔화라는 하나의 길은 이제 곧 좋은 경로, 나쁜 경로, 그리고 험한 경로 등으로 갈림길이 나타날 수 있습니다.
좋은 경로
노동시장 위축과 여러 나라의 소비자물가지수(CPI)를 견인하는 주택인플레이션 완화로 연말쯤 물가상승이 크게 줄어들기 시작하면 2022년 공격적인 금리인상 종료 전망에 시장이 반등할 수 있습니다. 하지만, 경제 전망은 2020년에 나타났던 "V"자형과는 거리가 멀 수도 있습니다. 오히려 정책 입안자들이 금리 인상을 되돌리는 것을 피하고 인플레이션의 부활의 징후를 경계하는 동안 수요가 잠잠하고 과잉 재고가 해소되는 데 시간이 걸리기 때문에 2023년에는 훨씬 더 평탄하고 느린 회복을 기대할 것입니다.
[마켓PRO] 향후 주식시장의 좋은 경로, 나쁜 경로, 험한 경로
이 시나리오를 뒷받침하는 징후는 무엇일까요? 1년 전만 해도 가장 일찍 인상을 단행했던 중앙은행들이 이제 완료를 예고하고 있습니다. 최대 신흥시장 국가 중 하나인 브라질 중앙은행은 지난 9월 회의에서 금리 인상이 8월에 끝났다는 신호를 보냈고 아무런 움직임 없이 이를 확인했습니다. 지난주 노르웨이 중앙은행은 50bp 인상 이후 최종 금리 인상에 근접할 수 있다는 신호를 보냈습니다. 노르웨이는 1년 전 G10 중앙은행 중 가장 먼저 정책금리를 인상했으며 현재 가장 먼저 중단될 수도 있다는 신호를 보내고 있습니다. 세계 115개 중앙은행 중 금리 인상률이 정점에 가까워질 수 있습니다.
나쁜 경로
미국을 제외한 전 세계 시장 선진국의 글로벌 정책금리는 역사적 기준으로도 여전히 1.5%에 불과해 매우 낮은 수준입니다. 2008-09년 금융위기 이전은 3%였고, 1990년대는 대부분 5%였고, 1980년대는 10%였습니다. 더 중요한 것은, 정책 금리가 인플레이션을 감안하면 깊은 마이너스권이라는 것인데, 이것은 중앙은행가들이 그들의 효과를 측정하는 중요한 수치입니다.

실질 금리(정책금리에서 물가 상승률을 뺀 것)는 0을 넘을 때까지는 제한적인 수준으로 간주되지 않습니다. 실질 정책금리가 여전히 마이너스인 상황에서 중앙은행들이 노동시장 약화에 대응해 너무 일찍 금리 인상을 중단하거나 금리를 인하하면 인플레이션이 반등할 가능성도 있습니다. 만약 그렇다면, 인플레이션을 진정시키기 위해 더 높은 금리가 필요할 수도 있습니다.

이 시나리오는 1970년대와 1980년대 초반에 유럽과 미국의 주요 선진국 시장의 중앙은행들 사이에서 발생했습니다. 금리 인상에 이은 금리 인하와 이후 더 높은 금리 인상이 뒤따르는 것입니다. 이러한 빠른 급등락 패턴은 올해 볼 수 있는 지속적인 변동성과 광범위한 시장 변동성에 다시 기여할 수 있습니다.
험한 경로
연준의 파월, 유럽중앙은행의 라가르드, 영란은행의 베일리와 다른 사람들이 1979-1987년 연준 총재 폴 볼커에 대한 기억을 환기시키고 인플레이션이 사라지도록 글로벌 실질금리가 제한적인 수준이 될 때까지 금리를 인상할 것을 다짐합니다. 만약 그들이 계속 금리를 올린다면, 경제와 주식은 2022년과 같은 또 다른 해를 맞이할 수 있습니다. 주가는 주가수익비율(P/E)과 실적이 모두 하락에 기여하면서 더 하락해야 할 것입니다. 심각한 경기 침체에 대한 전망으로 애널리스트들이 실적 추정치를 줄여야 할 것입니다. 2022년에는 PER만 하락 했고 애널리스트들의 실적 전망은 계속 상승세를 가리켰습니다. 볼커 시절, 인플레이션에 대한 그러한 공격적인 입장은 미국에서 고통스러울 정도로 높은 인플레이션이 발생한 지 10년만에 실행됐습니다. 당시와 같은 정책을 쓴다면, 오늘날의 중앙은행가들은 겨우 1년간의 고인플레이션인 상황에서 경기 침체 압력이 심화되고 일자리가 감소할 경우, 강력한 정치적 및 대중의 반발에 직면하고 하나의 의무만을 수행했다는 비난을 받을 수 있습니다.
앞으로 투자자들이 해야 할 일
찰스 스왑은 약세장 환경에서 좋은 성과를 내는 주식의 특징을 "고품질" 주식이라고 강조합니다.

고품질 주식을 정의하는 한 가지 방법은 "짧은 듀레이션"입니다. 간단히 말해서, 먼 미래의 현금 흐름보다는 즉각적인 현금 흐름을 가진 주식이 2020년 금리가 바닥을 친 이후 성과가 좋았습니다. 짧은 듀레이션의 주식을 찾는 방법은 가격대비 현금흐름 비율을 보는 것인데 그 비율이 낮을 수록 듀레이션이 짧습니다.

[마켓PRO] 향후 주식시장의 좋은 경로, 나쁜 경로, 험한 경로
고품질 주식을 정의할 수 있는 또 다른 방법은 배당주입니다. 일반적으로 상당한 배당금은 자금력과 양호한 현금 흐름의 신호입니다. 고배당주들은 과거 불황 약세장 때 상대적으로 좋은 성과를 올렸고, 전체 증시가 두 자리수 하락을 했음에도 올해 다시 미국, 유럽, 일본 등지에서 좋은 흐름을 보이고 있습니다.

편득현 NH투자증권 WM마스터즈 전문위원 sgtpyun@nhqv.com