[김현석의 월스트리트나우] FOMC 끝나면 안도랠리?…파월 기다리는 미 증시

3일(미 동부 시간) 뉴욕 증시의 주요 지수들은 온종일 보합선을 오르내렸습니다. 그리고 다우는 0.20%, S&P500 지수는 0.47% 올랐고 나스닥은 0.22% 오른 채 거래를 마쳤습니다. 전반적으로 관망세가 지배했습니다. 이런 관망세는 하루 뒤 3월 연방공개시장위원회(FOMC) 결과 발표를 앞두고 있기 때문일 것입니다.

FOMC를 앞두고 투자자들은 많은 불확실성이 휩싸여 있습니다. 기준금리 50bp 인상, 그리고 양적 긴축(QT) 발표는 확정적입니다. 하지만 앞으로 얼마나 올릴지, 경제를 침체에 빠뜨릴 정도까지 밀어붙일지 등 향후 통화정책에 대해 궁금한 게 더 많습니다. 그런 질문에 제롬 파월 의장이 어떻게 답할지가 당분간 장세를 결정할 것입니다.

① 75bp 인상에 대해 뭐라고 할 것인가?

BNY멜론자산운용의 레오 크로하우스키 최고투자책임자는 불룸버그 인터뷰에서 "50bp 인상은 이미 정해졌다"라며 "다음 6월 회의에서 75bp 인상할 수 있을지 파월 의장이 주는 단서를 자세히 주시할 것"이라고 말했습니다. 퀼인텔리전스의 다니엘 디마르티노 부스 CEO는 "시장이 5월 회의에서 이미 50bp 인상을 가격에 책정했기 때문에 촛점은 Fed가 올해 남은 기간에 얼마나 많이 50bp를 올릴 지로 즉시 옮겨갈 것"이라고 말했습니다.

월가는 파월 의장이 75bp 인상 가능성을 긍정하지도 부인하지도 않겠지만 무게추는 약간 50bp 쪽으로 기운 듯하게 답할 것으로 봅니다. 뱅크오브아메리카는 "아마도 기자회견에서 가장 흥미로운 순간은 '75bp 인상이 테이블 위에 있는지' 여부에 대한 질문에 대한 파월의 답변일 것이다. 우리는 파월이 '가능하지만 그럴 것 같지는 않다'라는 내용의 신중하게 미리 작성된 답변을 읽으리라 생각한다"라고 말했습니다. 야데니리서치도 "Fed는 이번에 기준금리를 50bp 인상하고 다음 회의에서도 50bp를 인상할 것이란 신호를 보낼 것으로 예상한다"라고 밝혔습니다. ING는 "1분기 국내총생산(GDP) 위축은 6, 7월 회의에서 75bp 인상 가능성을 낮춘다"라고 지적했습니다. 네드데이비스 리서치의 에드 클리솔드 미국 주식 수석 전략가는 75bp 인상에 대해 "Fed가 시장 반응을 보기 위해 테스트용으로 던져본 것 같다"라면서 "그렇게 하지 않을 것이고, 그렇게 빨리 올릴 필요가 없다"라고 설명했습니다. Fed의 목표가 연말까지 중립금리에 도달하는 것이라면 한 번에 모든 작업을 끝낼 필요는 없다는 겁니다. 다만 JP모건은 "파월이 다음 회의에서 50bp 또는 그 이상의 금리 인상이 공정할 수 있다고 말할 가능성이 있다"라고 밝혔습니다.

현재 시카고상품거래소(CME)의 연방기금금리 선물시장에서는 6월 75bp 인상 가능성을 94.8%로 베팅하고 있습니다. 75bp 인상이 이미 시장 가격에 반영이 되어 있다는 겁니다. 만약 파월이 75bp 인상 가능성을 낮게 제시한다면 시장은 (비록 단기적일지라도) 상승할 수 있습니다. 하지만 "75bp 인상이 테이블에 있다"라는 식의 논평이 나오면 매파적으로 해석될 겁니다.

시장은 이후 다음 주 12일 발표된 4월 소비자물가지수(CPI)를 주시할 것입니다. 월가는 헤드라인 수치는 전월 대비 0.4% 상승해 3월(0.3% 상승)보다 높아질 것으로 보지만, 에너지와 식료품을 제외한 근원 수치의 전월 대비 상승률은 0.2%로 3월(1.2%)에 비해 크게 낮아질 것으로 관측하고 있습니다.

② "미국 경제가 강하다"라고 할 것인가?

미국 경제는 1분기 역성장을 했습니다. 국내총생산(GDP)은 1.4% 위축됐습니다. 그건 미국의 소비가 워낙 강했던 탓에 수입이 급증했고, 다른 나라들의 성장 둔화로 미국의 수출이 줄었던 탓입니다. 이런 무역요인을 빼면 플러스 성장을 했지요.

이날 나온 경제 지표도 미국 경제가 여전히 강하다는 걸 보여줬습니다. 3월 채용공고 건수는 전달보다 20만 건 더 늘어 1154만9000건에 달했습니다. 2000년 12월에 통계를 작성하기 시작한 이후 최대입니다. 자발적 퇴직자가 450만 명으로 전월보다 15만2000 명 늘었고, 자발적 퇴직률도 3.0%로 높아졌습니다. 노동시장이 뜨겁다는 얘기입니다. 3월 공장재 수주도 전달보다 2.2% 늘어났고, 재고는 2011년 4월 이후 최고인 1.3% 증가했습니다.

Fed는 미국 경제가 강하다고 진단할까요? 그렇다면 증시는 주춤할 수 있습니다. 긴축 수위를 높일 수 있다는 뜻이니까요. 퀼인텔리전스의 부스 CEO는 "파월 의장의 가장 어리석은 행동은 경제가 빠르게 둔화하고 있다는 압도적 증거에도 불구하고 경제가 매우 강하다고 주장하는 것"이라고 말했습니다. 반대로 경제 위협 요인이 커진다고 지적한다면 긴축을 완화할 수 있다는 뜻으로 들릴 것입니다. 월가에서는 Fed가 그 중간에서 교묘한 균형을 유지할 것으로 내다봅니다. JP모간은 1분기 GDP 위축을 고려할 때 경제 활동에 대한 낙관적인 문구는 내수(특히 소비자와 기업 지출에 대한)에 대한 낙관적인 문구로 대체될 수 있다고 봤습니다. 라스무센은 지난 3월 집어넣었던 문구(경제 활동 및 고용 지표가 계속해서 강화되고 있다) 대신 "연초 3개월 동안의 성장 위축에도 불구하고 경제 활동 지표는 견실한 상태를 유지하고 있고 고용은 견고하다"로 바꿀 것으로 봅니다.

③ QT는 공격적일 것인가?

2일 뉴욕 증시의 장 막판 반등세는 대단했습니다. S&P500 지수는 막판 30분 동안 80포인트 튀어 올랐습니다. 상승세를 촉발할 뉴스도 없었습니다. CNBC의 밥 피사니 주식평론가는 △과매도 △월초 자금 유입 △유동성 부족을 들었습니다. 그는 특히 유동성 부족을 가장 가능성 큰 이유로 꼽았습니다. 유동성이 줄다 보니 시장 변동성이 커졌다는 겁니다.

월가는 이번 회의에서 발표될 QT는 이런 유동성 부족을 심화시킬 수 있다고 보고 있습니다. 이번 QT는 Fed가 경고한 대로 지난 2017~2019년 첫 번째 QT와 달리 규모가 훨씬 더 크고 속도로 빠를 것입니다. 5년 전에는 자산이 지금의 절반인 4조5000억 달러에 그쳤고, 인플레이션은 목표치인 2%를 밑돌고 있었기 때문입니다. 파이퍼 샌들러는 Fed가 올해 약 6000억 달러, 내년 1조 달러 등 향후 3년간 3조 달러 규모의 자산을 축소할 것으로 추산합니다. 2017~2019년 2년 반 동안 8000억 달러를 줄였던 것과 다릅니다. 크레디스위스의 졸탄 포자르 전략가는 "QT가 시장 유동성 부족을 부를 수 있다"라고 주장합니다. 특히 원자재 시장에서 현물 가격 폭등세를 촉발할 수 있다고 예상했습니다. 그래서 "곧 QT를 시작하겠지만 내년 여름에는 다시 양적 완화(QE)를 해야 할 것"이라고 지적했습니다.

이런 시장의 긴축 발작을 막으려면 천천히 시장 상황을 지켜보면서 규모를 늘려야 할 겁니다. 월가는 6월부터 시작해 300~650억 달러 규모를 시작해 9월부터는 최대한도인 월 950억 달러까지 키울 것으로 예상합니다. 다만 인플레이션에 쫓기는 Fed가 이보다 빠른 QT에 나설 가능성이 있습니다.

④ 공세적 Fed, 언제쯤 바뀔까?

마지막 질문은 좀 장기적 과제입니다. Fed가 금리를 올릴 때 시장은 최종적으로 얼마 수준까지 올릴지 주시합니다. 이른바 최종금리입니다. 이 수준이 높다면 경제는 성장에 제약을 받을 겁니다. 하지만 그렇게 높지 않다면 경제는 침체를 피하고, 증시는 다시 상승세를 시작할 수도 있을 겁니다. Fed는 3월 경제전망에서 장기 중립금리를 2.4%로 제시했지요. 그래서 많은 월가 금융사들이 Fed가 이 수준에서 금리 인상을 멈추기를 바랍니다. 뱅크오브아메리카는 "우리는 Fed가 몇 차례 50bp 연속 인상을 통해 장기 중립금리 추정치에 근접할 것으로 예상하고, 그 이후에는 인상 속도를 늦출 것으로 믿는다"라고 밝혔습니다. 네드데이비스의 클리솔드 전략가도 "지금은 큰 우려가 존재하지만 3분기 말 금리를 중립 수준까지 올린 뒤 Fed가 인상 속도를 늦출 수 있으므로 이런 우려 중 일부는 사라질 것"이라고 말했습니다. 블랙록의 릭 리더 채권 최고투자책임자는 "Fed가 2023년까지 인상을 한 후 중단할 것으로 예상한다. 그들이 중립금리 수준을 너무 넘어가지 않으리라 생각한다. 3%, 3.25% 수준 이상으로 나아갈 것이라고 보지 않는다"라고 말했습니다.

하지만 2% 중반의 기준금리로는 물가를 잡을 수 없다는 주장들이 많습니다. 케네스 로고프 하버드대 교수는 블룸버그TV 인터뷰에서 "40년 만에 가장 뜨거운 인플레이션을 완화하기 위해서는 Fed가 기준금리를 최대 5%까지 금리를 인상해야 한다"고 말했습니다. 그는 "기준금리를 2~3%로 인상하는 게 물가 상승을 둔화시킬 것이란 생각은 정말 가능성이 작다"라면서 "인플레이션을 2.4% 또는 3%로 낮추려면 금리를 4% 혹은 5%로 높여야 한다"라고 밝혔습니다. 도이치뱅크도 최근 Fed가 5~6%까지 기준금리를 올려야 물가를 잡을 수 있다고 분석했습니다.

문제는 그렇게 높이 올리면 물가는 잡겠지만, 경제도 망가질 것입니다. 그래서 블랙록 등 월가 일부에서는 Fed가 물가 목표 자체를 낮출 수밖에 없을 것으로 봅니다.

모건스탠리 자산운용의 짐 캐론 채권 포트폴리오 매니저는 "지난주 증시는 무너뜨리기 시작한 건 더 높은 금리라고 생각한다. 우리는 과거 Fed가 기준금리를 2.75~3% 정도 인상한다면 연착륙을 하게 될 것이라고 말했다. 그러나 3% 이상으로 인상하기 시작하면, 경제에 균열이 생기기 시작하는 걸 보게 될 것이다. 그 지점이 바로 지금 우리가 서 있는 곳"이라고 말했습니다.

이날도 10년물 금리는 이틀째 3% 안팎을 오르내렸습니다. 캐론 매니저는 "시장 금리는 상승하기 시작할 가능성이 매우 크다. 이로 인해 자산 가격이 하락하기 시작하면서 자산의 담보 가치가 감소하고 이는 마진 콜을 부를 수 있다"라고 말했습니다. 그는 "아직 이런 일이 광범위하고 구조적으로 나타나고 있지는 않지만, 금리가 3% 이상으로 움직이기 시작하면서 균열이 생기기 시작했다"라고 설명했습니다. 그는 "금리 상승은 레버리지가 더 비싸진다는 의미"라면서 "부채가 더 비싸지고 부도 위험이 증가하기 시작할 것"이라고 내다봤습니다.

캐론 매니저는 결국 Fed가 어느 수준에서 인플레이션과 타협할지가 중요하다고 봤습니다. "Fed가 인플레이션 목표를 2~2.5%로 고수한다면 아마도 기준금리를 3.5% 이상으로 인상해야 한다"라고 지적했습니다. Fed가 최근 이런 신호를 보내면서 10년물 금리가 치솟고, 수익률 곡선이 평탄화되고 있다고 설명했습니다. 그러면서 이런 사태를 막으려면 "Fed가 2.5% 이상의 인플레이션, 아마도 3~3.5%에 대해 인내심을 가져야 한다"고 주장했습니다.

하지만 아직 Fed는 전혀 물가 목표에서 물러설 움직임을 보여주고 있지 않습니다. 파월 의장은 그런 의향을 묻는 질문에 "아니다"라고 세 번 답했습니다. 찰스 에번스 시카고 연방은행 총재는 지난달 "인플레이션이 연말까지 약 3% 또는 3.5%에 달하리라 생각한다. 그것은 우리가 원하는 것이 아니다"라며 그렇다면 금리 인상을 지지할 것이라고 말했습니다. 에번스는 Fed 내에서 비둘기파로 손꼽히는 사람입니다.

지난주 폭락세로 인해 S&P500 지수는 기술적으로 여전히 하락 추세에 있습니다. 20일 이동평균선은 50일 아래에 떨어졌고, 50일 선은 200일 밑에 있습니다. CNBC의 마이크 산톨리 주식평론가는 하지만 "경기 침체가 곧 다가오거나 Fed가 과도하게 긴축하는 시나리오는 아직도 시장 가격에 책정되지 않았다"라고 지적했습니다. 그는 현재의 기술적 추세는 S&P500가 3800~4100선으로 향하고 있음을 가리킨다고 덧붙였습니다.

시장 일부에서는 주가가 3800선까지 급락한다면 Fed가 멈출 것으로 봅니다. 하지만 캐론 매니저는 "Fed는 주가가 아닌 금융여건을 본다"라면서 "과거 주가 하락이 Fed의 금리 인상을 막지 못했다"라고 주장했습니다. 캐론에 따르면 Fed가 중시하는 금융여건은 40%가 10년물 금리 수준, 45%는 회사채 스프레드로 구성되어 있고 주가는 5%에 그칩니다. 또 나머지 5%는 달러 가치, 5%는 단기 금리로 이뤄져 있습니다. 10년물 금리는 아직 3% 미만입니다. 회사채 스프레드도 투자등급은 135bp, 투기등급(BBB)이 380bp 수준입니다. 캐론 매니저는 "스프레드가 이례적으로 확대된 건 아니다. 지금 금융여건은 경제를 긴축시켜 인플레이션을 낮추기에 충분하지 않다. Fed는 현시점에서 더 많은 조치를 할 용의가 있을 것"이라고 설명했습니다. 그러면서 "앞으로 금리는 더 높아지고 스프레드가 확대되는 등 뭔가가 무너지기 시작할 것으로 예상해야 한다"라면서 "Fed가 뭔가 무너지기 전에 멈출 것이란 희망이 있지만, 희망은 전략이 아니다"라고 말했습니다.

시장 상황은 복잡하고 어렵습니다. 유명 헤지펀드 투자자인 폴 튜더 존스는 이날 CNBC 인터뷰에서 "금융자산으로서는 지금보다 더 나쁜 환경을 생각할 수 없다"라며 "당신은 분명히 주식, 채권을 보유하고 싶지 않을 것"이라고 말했습니다. 올해 들어 지난주까지 S&P500 지수는 13% 하락했고 채권(블룸버그 미국 종합 채권 지수)은 9.5% 떨어졌습니다. 가장 최근 주식과 채권이 동반 하락한 해는 1994년이었습니다. 존스는 "이런 도전적인 환경에서는 자본을 지키는 게 우선시돼야 한다"고 강조했습니다.

그래서 투자자 감정은 매우 비관적입니다. 미국개인투자자협회(AAII)의 지난주 설문 결과를 보면 향후 6개월간 증시 전망을 부정적으로 보는 응답자가 59.4%에 달해 2009년 3월 이래 가장 많았습니다. 이에 대해 JP모간의 마르코 콜라노비치 글로벌 헤드는 "투자 심리가 극도로 약해지고 있다"라며 "미국 증시의 부정적 요소가 너무 압도적이어서 반등이 멀지 않을 것"이라고 밝혔습니다. JP모건은 "중국의 성장 전망에 대한 우려, 1분기 어닝시즌에 대한 부정적인 생각, 채권 금리 상승에 대한 걱정, 달러 강세에 따른 금융여건 긴축 우려가 모두 주식과 채권 투자자 심리를 악화시킨 것으로 보인다"라며 ""우리는 이러한 두려움이 과장된 것을 발견했다"라고 주장했습니다. 콜라노비치는 "이는 가벼운 투자자 포지셔닝과 우려했던 것보다 나은 1분기 실적과 함께 시장이 반등할 수 있게 해 줄 것"이라고 설명했습니다.

일부에선 FOMC 이후 반등세가 이어질 것이란 관측을 내놓고 있습니다. 월가 관계자는 "투자자들은 Fed가 매파적일 것이라고 걱정해왔고 시장에서 충분히 반영됐기 때문에 실제 결과는 그것보다는 비둘기파적일 것"이라며 "이번 주 구원 랠리가 이어질 수 있다고 본다"라고 말했습니다. 사실 올해 들어 계속 매파적이었던 지난 1월, 3월 FOMC 때도 FOMC 직전부터 시장은 랠리를 벌였습니다. 투자자들의 걱정이 미리 시장에 반영되었다가, FOMC가 열릴 무렵부터는 통화정책 불확실성이 어느 정도 해소된 것으로 평가됐던 것이죠. 인터랙티브로커스에 따르면 지난 2020년 3월부터 열 두 번의 FOMC 회의에서 그중 열 번은 회의 이후 3일 동안 내림세를 보였습니다. 하지만 2021년 9월 Fed가 테이퍼링을 시작하는 등 매파적으로 돌아선 이후부터는 패턴이 바뀌었습니다. 다섯 번의 FOMC가 열렸는데, 네 번 회의 이후 상승한 것입니다.

CNBC에 따르면 블랙록의 리더 CIO는 FOMC와 관련, "투자자들이 Fed의 기본 사례가 어디에 있는지 듣게 되면 안도의 한숨을 쉬게 되리라 생각한다. Fed가 시장을 놀라게 하지만 않는다면 이번 주 구원 랠리가 촉발될 수 있다"라고 말했습니다. 그는 여전히 주식 하향, 금리 상향 추세에 맞춰 포지셔닝하고 있지만 이런 움직임은 거의 90%가 완료됐다고 지적했습니다. 리더는 "많은 매도가 끝났다. 그리고 상당수 포지션이 중립화됐다"라고 덧붙였습니다. 그는 "우리는 금융여건 긴축에 대응해 포지셔닝하고 있고 여전히 잠깐 그래야 한다고 생각한다"라면서도 일부 대형주는 매력적으로 되었고 S&P500 지수 4000은 매수하기에 좋은 지점이라고 밝혔습니다.

다만 아카데미증권의 피터 치르 전략가는 "지난번 FOMC가 큰 랠리를 촉발했었고 누구나 이번에도 예상하지만, 이번엔 두 가지가 다를 수 있다"라고 지적했습니다. 그는 첫 번째, 투자자들이 예상되는 랠리를 기다리면서 주식 매도를 유보했을 수 있다. 두 번째, 자산 감축 발표는 '뉴스에 팔아라'라는 증시 격언을 확인시킬 수 있다고 설명했습니다. 뱅크오브아메리카에 따르면 지난주 기관 투자자들은 주식을 사들였습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com