‘반짝이는 모든 것이 금은 아니다’. 셰익스피어의 희극 ‘베니스의 상인’ 속 대사다. 투자의 대가 5회의 주인공인 데이비드 드래먼은 이 격언을 주식시장에서 장장 40년에 걸쳐 증명해온 투자 구루다. 남들이 외면하는 종목에 투자하면서 오히려 시장에서 각광받는 성과를 낸 것이다.
드레먼은 주식시장의 참여자들이 결코 합리적이지 않다는 확신을 갖고 있었다. 홍춘욱 숭실대 겸임교수는 “드레먼은 시장이 투자자들의 피로 질척거릴 때, 즉 금융위기와 같이 투자자들이 공포에 빠져 좋은 주식이 저평가될 때가 매수의 적기라고 봤다”며 “드레먼은 투자자가 시장의 추세에 대한 판단을 내리기보다 기존에 세워둔 기준에 맞는 종목이 나타나면 기계적으로 매수하는 ‘역발상 투자전략’을 주장했다”고 말했다.
드레먼은 시장에서 주목받는 종목일수록 내재가치에 대한 평가가 낙관적일 가능성이 크다고 지적했다. 따라서 시장에서 소외돼 저평가된 종목을 매수하고 제 가치를 찾을 때까지 장기투자할 것을 강조했다. 저평가되는 종목을 찾기 위한 기준으로는 주가수익비율(PER:주가/주당순이익),주가순자산비율(PBR:주가/주당순자산),주가현금흐름비율(PCR:주가/주당현금흐름),주가배당비율(PDR:주가/주당배당금) 등을 거론했다.
드레먼은 성과로 자신의 투자 철학을 증명했다. 그는 1977년에 드레먼밸류매니지먼트를 설립해 오늘날까지 약 40년에 가까운 시간동안 운용하며 연평균 15.2%의 수익률을 거뒀다. 드레먼은 지금도 40억 달러(약 4조5000억원) 가량의 자금을 운용하고 있다.
역발상 투자는 미국 뿐만 아니라 한국 증시에서도 유효한 것으로 나타났다. 한국경제신문은 최재원 키움증권 연구원의 도움을 받아 ‘드레먼 포트폴리오’를 구성해 2002년 이후 한국 증시에서 모의투자를 진행했다. ‘드레먼 포트폴리오’는 우량주 위주의 코스피200지수에 편입된 종목 가운데 PER,PBR,PCR,PDR 4개 지표가 하위 30%에 속한 종목들에 각 지표별로 1점의 가산점을 부여한다. 이후 주당순이익의 증가율이 상위 50%에 속하고 유동비율이 100% 이상, 부채비율이 하위 50%인 종목들 가운데 가산점 상위 20개 종목으로 포트폴리오를 채웠다.
홍 교수는 “역발상 전략의 최대 위험은 회계 부정이나 부채 과다 등의 이유로 존속이 위험한 기업들이 물망에 오를 수 있다는 것”이라며 “부채비율과 유동비율 조건은 이런 실수를 피하기 위한 안전장치”라고 설명했다.

드레먼 포트폴리오는 수익률과 안정성을 모두 만족시켰다. 2002년 이후 총 수익률은 617%다. 연환산 복리수익률은 21.09%다. 홍 교수는 “드레먼 포트폴리오는 2008년이나 2018년 같은 약세장에서 손실률이 코스피200에 비해 덜하다”며 “2003년에 40%, 2008년에는 60%의 수익률을 거두는 등 조정 이후의 반등장에서 강한 방어적인 모습도 매력”이라고 설명했다.

전문가들은 드레먼의 투자전략을 모방할 때 자의적으로 매도 시점을 판단하기보다는 정기적으로 포트폴리오를 재구성할 것으로 강조한다. 홍 교수는 “적정가격을 개인 투자자가 정확하게 판단하기는 어렵다”며 “매년 PER 등 동일한 기준을 가지고 포트폴리오를 교체하면 그때 그때 가장 싼 주식들을 보유할 수 있다”고 설명한다.

시장이 고성장 기대를 바탕으로 한 성장주 장세일 때 역발상 투자가 큰 힘을 쓰지 못한다는 점은 한계로 거론된다. 홍 교수는 “최근 드레먼의 전략을 추종하는 펀드들이 미국 시장에서 아쉬운 모습을 보이는 것도 성장주 장세의 주도주를 잡지 못하기 때문”이라고 지적했다.

전범진/강영연 기자 forward@hankyung.com