신한금융투자가 1일 LG텔레콤과 LG데이콤의 적정주가를 각각 9800원과 2만1000원으로 하향 조정했다. 최근의 주가 하락으로 합병 비용이 더 늘어날 것으로 예상되서다. 투자의견 '매수'는 유지했다.

이 증권사 진창환 연구원은 "매수청구 가격보다 6~10% 가량 낮은 현 주가를 감안할 때 LG텔레콤ㆍ데이콤ㆍ파워콤의 합병 비용은 늘어날 가능성이 높다"고 지적했다. LG측은 세 회사에 대한 매수청구 비용이 총 8000억원을 초과할 경우 합병 취소도 고려하고 있다.

진 연구원은 "이사회의 합병 결의 이후 세 회사의 주가는 7~11% 하락했다"며 "이는 투자자들이 합병 시너지효과에 대한 기대보다 LG텔레콤의 적극적인 4G(세대) 전략을 더 우려하고 있기 때문"이라고 했다.

4G 네트워크 업그레이드를 위해 △주파수 획득 △설비투자 △가입자 전환을 위한 마케팅 등의 비용이 필요하다는 것이다.

그는 "특히 시장에서는 공격적인 가입자 전환에 따른 마케팅 비용 증가를 우려하고 있다"고 전했다. 과거 KTF가 '쇼'를 출시한 이후 마케팅 비용을 크게 늘린 탓에 EBITDA(법인세·이자·감가상각비 차감전 영업이익) 마진율이 8%포인트 넘게 하락했는데, LG텔레콤도 이러한 전철을 밟을 가능성이 있다는 지적이다.

따라서 현금흐름 훼손 가능성으로 당분간 밸류에이션 개선은 어렵다고 진 연구원은 진단했다.

한경닷컴 안재광 기자 ahnjk@hankyung.com